На минулому тижні ETH повернувся до рівня ICO 2017 року. Це сталося тоді, коли Ethereum був лише білими паперами та токенами, порівняно з багатьма додатками з реальним використанням сьогодні. Ринок, здається, не цікавиться 7½ роками прогресу у розробці екосистеми Ethereum.

Головною проблемою є те, що ETH потребує нового наративу, чіткої історії, чому людям варто купувати монету. Розіберемо загальні наративи для ETH та побачимо, чому вони вже не діють.

1. "ETH - це левереджована бета по відношенню до BTC."

У минулих циклах бичого ринку це було правдою, що альткоїни перевершують BTC, а сині чіп-альткоїни є левереджованою бетою. Коли BTC веде себе добре, інвестори ризикують та отримують кращий потенціал у альткоїнах.

Цього разу все інше. Запуск Bitcoin ETF у січні 2024 року створив новий парадигмальний здвиг.Майже $100 млрд надходженьвкладено в Bitcoin ETF, які тепер колективно утримують 5,7% від загального обсягу BTC. Порівняйте це лише 5 млрд. доларів входівв Ефірі ETF. На відміну від минулих циклів, великі припливи в криптовалюту, а саме від великих установ, тепер просто йдуть в BTC і більше не стікають до решти ринку. У BTC завжди буде природний попит від нових грошей, які хочуть отримати експозицію на криптовалюту, але це невизначено для інших активів.

BTC знаходиться в власному розряді і відхиляється від решти ринку.

Другорядний ефект нових витоків, що не йдуть в альткоїни, полягає в тому, що ми залишаємося з гарячим басейном дегенеративних грошей з нульовим сумарним обсягом, які обертаються від одного казино до іншого. Це було дуже очевидним у ціновій динаміці у місяцях після виборів, коли дегенеративні гроші переміщувалися від Solana AI агент memecoins до Hyperliquid, а потім до $TRUMP та $MELANIA. Без економічного зростання криптотрибалізм прискорюється від боротьби за увагу з нульовим сумарним обсягом в казино.¹

2. «ETH - це ультразвукові гроші.

Це вже не вірно. У квітні 2024 року постачання ETH змінило напрямок і знову почало зростати. У лютому 2025 року ETH став інфляційним після злиття. Так що доводити, що ETH є складнішою валютою, ніж BTC, вже не варто.

Теза про ультразвукові гроші також трохи середньокрива. Новачки у криптосвіті куплять розповсюджену недостатність „BTC - це цифрове золото“, не знаючи про EIP-1559 та технічні деталі того, чи є BTC чи ETH більш дефляційним.

Джерело: ultrasound.money

3. "ETH - це цифрова нафта."

Проблема цієї структури полягає в тому, що ETH тоді торгується як товар, що рухається боково і має діапазон. Товари оцінюються на основі ринкової подання та попиту, а не як довгостроковий актив для зростання. На ілюстрації наведено дві діаграми, які порівнюють нафту з індексом S&P 500 за останнє десятиліття.

USO

SPY

Нафта торгувалася в межах певного діапазону протягом останнього десятиліття за винятком двох подій: 1) прогрес у технології гідравлічного розриву, який відкрив нові запаси нафти в США на початку 2015 року, та 2) крах внаслідок COVID на початку 2020 року.

Використовуючи рамку "цифрова нафта", якщо на ринок надійде нова пропозиція ETH через те, що вона знову інфляційна, але не буде маржинального попиту на покупку, ціна впаде.

4. “ETH - це глобальний рівень розрахунків.”

Довгострокова стратегія масштабування Ethereum містить в собі внутрішню суперечність між двома цілями, що 1) масштабування буде перенесено на L2s і Ethereum стане шаром розрахунків, і що 2) економічна діяльність L2 буде приносити значення ETH. Коли EIP-4844 блокиЗменшеннявитрати на публікацію даних транзакцій на рівень L1 в порядок, це зробило L2 більш масштабованим, але також зменшило дохід до Ethereum.

Але більша проблема полягає в тому, що коли L2 запускають власні токени, вони стають паразитичними для ETH. У L2 є сильний фінансовий стимул для накопичення вартості їх власних токенів, а не ETH. Таким чином, L2 ведуть себе майже як конкуруючі L1, окрім технічних відмінностей щодо механізмів консенсусу.²

Тоді відбувається відокремлення прийняття EVM та накопичення вартості ETH. Історично найбільша обороноздатність Ethereum полягає в його екосистемі розробників інструментів навколо EVM - дебагерів, фазерів, заготовок контрактів тощо - яка була побудована протягом багатьох років розвитку з відкритим вихідним кодом. Новому розробнику набагато простіше будувати на EVM, ніж на іншому ланцюжку, який не має такої ж потужної інфраструктури розробки інструментів. З відокремленням EVM та ETH, прийняття EVM може продовжувати зростати, оскільки нові L2, такі як MegaETH, і нові L1, такі як Berachain і Monad, підтримуються екосистемою EVM, але накопичення вартості повертається до їхніх власних токенів, а не до ETH.

5. "ETH має найбільшу економічну активність серед усіх ланцюгів."

Існує дуже велика ймовірність того, що в майбутньому стабільний монети TVL досягне історичного максимуму, обсяг DEX досягне історичного максимуму, а інші показники економічної активності також досягнуть історичних максимумів на Ethereum, проте ціна ETH все ще не досягне історичного максимуму через стиснення P/E. У цьому випадку ETH торгується більше схоже на технологічні акції, такі як TSLA (97x впередній P/E) або NVDA (24x впередній P/E).

За поточною річною прибутковістю ETH потрібно мати множник P/E в 300 разів, щоб знову досягнути історичного максимуму без будь-якого грошового преміуму. Так що все ще існує значний ризик зниження P/E.

Що відбудеться з ETH звідси? Можливо, ETH наливається зі зворотним середнім або ETH продовжує виступати гірше за вищезазначені причини. Доти, поки ETH не потребує нової наративу.

1. Ще одним наслідком того, що кошти не вкладаються в альткоїни, є те, що це шкодить ринку венчурних інвестицій. Найкращий сценарій для TGE обмежується одиночними цифрами мільярдів для інфраструктурних проєктів, і працюючи у зворотному напрямку, для інших категорій проєктів є менший TAM. Оцінки приватних раундів також не знижуються, оскільки в цьому просторі все ще існує перевищення капіталу в порівнянні з талантом засновників. Таким чином, доходи для криптовалютних VC стискаються.
2. На основі ролапів - спроба L2 надбудувати вартість назад до ETH, але помилка полягала в тому, що їх не включили як частину первинного дизайну для L2. Як тільки L2 починають заробляти гроші від своїх власних послідовників, є мало стимулу віддавати послідовника.

Відмова від відповідальності:

1. Ця стаття була перепублікована з [ Думки під душем]. Усі авторські права належать оригінальному автору [Річард Чен]. Якщо є зауваження до цього видруку, будь ласка, зв'яжіться з Ворота Навчаннякоманда, і вони оперативно вирішать це.

2. Відповідальність за відмову: Погляди та думки, висловлені в цій статті, є виключно авторськими і не становлять жодної інвестиційної поради.

3. Переклади статті на інші мови виконуються командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, поширення або плагіатування перекладених статей заборонено.