Informe de inversión en minería de Bitcoin de Cambridge 2025: la pista se está madurando, se está convirtiendo en intensiva en capital.

Resumen

El "Informe sobre la industria de minería digital de Cambridge 2025" (la encuesta cubrió aproximadamente el 48% del poder de hash total de la red Bitcoin) muestra que la minería de Bitcoin se ha convertido en un negocio de centros de datos intensivos en capital y centrado en la energía. La rápida mejora en la eficiencia de los circuitos integrados de aplicación específica (ASIC), la fuerte afluencia de capital institucional y la creciente estructura energética más ecológica se han convertido en nuevas características de la industria.

1. Escala y crecimiento - El consumo total de electricidad alcanzará 138 teravatios-hora (TWh) en 2024. El consumo de energía por unidad de trabajo disminuirá un 24%, hasta 28.2 julios/terahash (J/TH, un indicador de eficiencia estándar).
2. Proceso de descarbonización - La energía sostenible (energías renovables + energía nuclear) ha satisfecho el 52.4% de la carga de minería; las emisiones anuales de gases de efecto invernadero son de 39.8 millones de toneladas de dióxido de carbono equivalente (CO₂e), que representan solo alrededor del 0.08% de las emisiones globales.
3. Transferencia de regiones - Estados Unidos alberga aproximadamente el 75% de la capacidad de cálculo de los informes de investigación (la unidad de capacidad de cálculo es EH/s, es decir, exahashes por segundo). Paraguay, Emiratos Árabes Unidos, Noruega y Bután se han convertido en centros secundarios.
4. Costos y beneficios - El costo medio de entrega de electricidad es de 45 dólares / megavatio hora (MWh). Incluyendo todos los demás gastos operativos (OPEX), el costo total promedio es de 55.5 dólares / megavatio hora. El precio de Bitcoin se disparó en el cuarto trimestre de 2024, impulsando las "ganancias de poder de cálculo" de la industria (ingresos menos costos directos de electricidad) a un máximo histórico.
5. Tablero de Riesgos - Las preocupaciones clave siguen existiendo: (i) aumento de los precios de la energía, (ii) incertidumbre política, (iii) concentración del suministro de ASIC (Bitmain, MicroBT, Canaan Creative tienen más del 99% de la cuota de mercado). Las medidas de mitigación comunes incluyen la cobertura de energía a largo plazo, la diversificación geográfica y la propiedad vertical de la energía.

Puntos estratégicos: La mejora de la eficiencia energética, los ingresos emergentes de servicios de red y la demanda institucional continua han compensado el impacto de la reducción a la mitad de la recompensa por bloque en abril de 2024. Sin embargo, los operadores deben centrarse en el control de costos de energía, la transparencia en los informes de medio ambiente, social y gobernanza (ESG), así como en la diversificación de ingresos (alojamiento de inteligencia artificial / computación de alto rendimiento, utilización de gas de combustión) para proteger sus ganancias antes de la próxima reducción a la mitad (2028).

fundamentos de la industria

Ciberseguridad y economía

1. Reducción a la mitad de 2024: La subvención por bloque se reduce programáticamente de 6.25 bitcoins por bloque a 3.125 bitcoins. Aunque los ingresos por comisiones de transacción representan en promedio solo el 6% de los ingresos de los mineros, la congestión a corto plazo (como las inscripciones "ordinales") demuestra que, en momentos de máxima carga, las comisiones de transacción pueden superar el 100% de la subvención.
2. Presupuesto de seguridad: A pesar de que las recompensas se han reducido en un 50%, para fin de año la potencia de cálculo global aún ascenderá a 796 EH/s, lo que valida el motivo de reinversión de capital por parte de los mineros.
3. Hoja de ruta ASIC: Los últimos diseños de chips de 5 nanómetros y 3 nanómetros (Bitmain S21, MicroBT M66) tienen un consumo de energía inferior a 20 J/TH. Se planea lanzar prototipos que consuman menos de 10 J/TH en 2025-2026, lo que significa que la eficiencia se duplicará.

Estructura de capital y oferta pública

Aproximadamente el 41% de la potencia de cálculo global es controlada por mineros que cotizan en bolsa, lo que hace posible una estructura de capital que combina deuda y capital. La desapalancamiento posterior a 2023 ha llevado a que la relación entre la deuda neta de la mayoría de las principales empresas y las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA) sea inferior a 0.5 veces.

Desempeño ambiental y ESG

| Indicador | Valor 2024 | Cambio | Observaciones | | --- | --- | --- | --- | | Proporción de energía sostenible | 52.4% | Aumento de 15 puntos porcentuales en comparación con 2023 | 23% hidroeléctrica, 15% eólica, 9.8% nuclear | | Intensidad de carbono | 288 gramos de equivalentes de dióxido de carbono por kilovatio hora | Una disminución del 34% en comparación con 2021 | Promedio global de aproximadamente 442 gramos | | Total de emisiones de gases de efecto invernadero | 39.8 millones de toneladas de CO2 equivalente | En comparación con la predicción del modelo de 2021, disminución del 21% | Aproximadamente equivalente a las emisiones anuales de Eslovaquia | | Reducción de demanda respondida | 888 gigavatios-hora | Nuevo indicador clave de rendimiento | Mostrar la capacidad de reducir la carga según los requisitos de la red eléctrica | | Tasa de adopción de medidas de mitigación | 70.8% de las empresas | En aumento | Uso de certificados de energía renovable (RECs), compensaciones de carbono, reutilización de calor residual, proyectos de gas de combustión |

Perspectivas ESG: La continua descarbonización de la red eléctrica en EE. UU., la monetización del gas natural en América del Norte y Medio Oriente, así como la expansión en Europa del Norte, podrían reducir la intensidad de carbono de toda la industria a menos de 200 gramos de CO2 equivalente / kilovatio-hora antes de 2027. El mercado de deuda ya ha valorado una ventaja de 50-150 puntos básicos (pb) para los mineros que utilizan más del 50% de electricidad de bajo carbono.

Curva de costos operativos —— Método de interpretación

Cuartil de costo eléctrico (centavos / kilovatio-hora)

• El primer cuartil ≤ 3.2 centavos —— 25% del costo más bajo: electricidad directa, energía eólica, gas de combustión in situ o generación propia; rentable en casi cualquier mercado.
• Segundo cuartil 3.2-4.5 centavos de dólar —— Acuerdos de compra de energía (PPA) a largo plazo en América del Norte o Escandinavia; los costos siguen siendo bajos, pero se requieren ASIC modernos.
• Tercero y cuarto cuartiles 4.5-6.0 centavos —— precio industrial de la electricidad o electricidad de la red con un descuento moderado; después de la reducción a la mitad o la caída de precios, las ganancias se comprimen rápidamente.
• Cuartil cuatro > 6 centavos — 25% de los costos más altos: electricidad de la red minorista; se recorta primero en un mercado bajista.

Cuartil de eficiencia ASIC (J/TH)

• Primer cuartil ≤ 25 J/TH—— Última generación de chips, generalmente con refrigeración por inmersión.
• Segundo cuartil 25-30 J/TH——Equipos del año 2023 (como S19 XP, Shena M60).
• Tercio cuartil 30-40 J/TH——Hardware de 2021-2022; solo viable si la electricidad ≤ 4 centavos / kilovatio-hora.
• Cuartil cuarto > 40 J/TH—— Mineros antiguos (como S17/T17); rentable solo cuando el precio de la electricidad es inferior a 3 centavos / kilovatio-hora.

Interpretación integral: El costo de minar 1 bitcoin oscila entre 14,000 y 36,000 dólares. Los operadores del cuartil más bajo (bajo costo de electricidad + alta eficiencia) pueden "minar y mantener" durante periodos de baja y monetizar los servicios de equilibrio de la red; las empresas del cuartil más alto se ven obligadas a cerrar primero ante cualquier caída de precios.

Riesgos y marco regulatorio

| Riesgo | Probabilidad de ocurrencia en 12 meses | Impacto potencial | Estrategia de mitigación | | --- | --- | --- | --- | | Impuesto sobre el consumo de energía federal de EE. UU. (propuesta "DAME") | Medio | Reducción del margen de beneficio en 5 puntos porcentuales | Distribuir la potencia de cálculo a otros estados / países; llevar a cabo cabildeo en la industria | | Impuesto al carbono en Europa | Medio | Aumento de gastos de capital | Trasladarse a regiones de energía hidroeléctrica en el norte de Europa; firmar acuerdos de compra de energía a largo plazo (PPAs) | | Interrupción en el suministro de ASIC | Bajo - Medio | Disminución del crecimiento del poder de cálculo | Compra de doble fuente, establecimiento de un buffer de inventario, pedidos estratégicamente anticipados | | Precio del Bitcoin a largo plazo bajo | Moderado | Flujo de caja ajustado | Pre-vender la producción a través de contratos a plazo; redirigir la potencia de cálculo hacia cargas de trabajo de inteligencia artificial / computación de alto rendimiento (IA/HPC) |

Términos clave

• PPA (Acuerdo de Compra de Energía): un contrato a largo plazo para comprar electricidad a un precio fijo directamente de los generadores, generalmente de fuentes de energía renovable. Proporciona estabilidad de precios y prueba de origen de energía verde.
• FERC: Comisión Federal de Regulación de Energía de EE. UU. (FERC); supervisa el mercado eléctrico interestatal. Su fallo sobre la "remuneración de carga flexible" podría proporcionar a los mineros pagos por servicios a la red nacional.

Tema de Crecimiento Estratégico

Fusión de AI/HPC - Transformar o co-localizar instalaciones de minería (alta densidad de energía, refrigeración por inmersión) para tareas de entrenamiento de inteligencia artificial basadas en GPU. Ingresos potenciales: 1.0-1.5 dólares / kilovatio hora, mientras que la minería de Bitcoin es de aproximadamente 0.35 dólares / kilovatio hora.

Integración vertical de energía - Establecer una empresa conjunta con productores de gas natural (generadores en el sitio) o desarrolladores de energía renovable. Objetivo: lograr un costo total de electricidad < 3 centavos / kilovatio-hora y generar ingresos adicionales al vender la electricidad sobrante a la red.

Prima de Bitcoin Verde - Los programas de certificación (como el Consejo de Bitcoin Sostenible) tienen como objetivo vender tokens "demostrablemente verdes" con una prima de precio del 1-3%; los primeros adoptantes obtienen ventajas reputacionales y de financiamiento.

Valoración y Monitoreo

• Se espera que el valor empresarial / EBITDA de los principales mineros de América del Norte en 2025 sea de 4.8 a 6.2 veces. El múltiplo bajo refleja el riesgo político residual y la incertidumbre en la obtención de tarifas de transacción a largo plazo.
• Precio por hash (P/PH): 45 millones - 70 millones de dólares. Un P/PH más bajo indica un menor costo de entrada para el crecimiento de la potencia de cálculo, pero puede significar costos operativos más altos.

Catalizadores a tener en cuenta en los próximos 12 meses

• Flujo neto de ETF en la segunda mitad de 2025 > 100,000 bitcoins —— Beneficioso para el precio de bitcoin y los ingresos de los mineros.
• Gran envío masivo de ASIC de 16 J/TH —— Beneficioso para los mineros de bajo costo, ejerciendo presión sobre el equipo antiguo.
• Decisión de la FERC de EE. UU. sobre el pago de carga flexible - podría formalizar los ingresos por servicios de la red.
• La determinación final de las reglas de sostenibilidad del mercado de criptoactivos de la UE (MiCA) - Carga de informes aumentada, pero mayor certeza política.

conclusión de inversión

• Aumentar la participación de los mineros de integración vertical, exigiendo un costo de electricidad <0.05 dólares / kWh, una eficiencia del equipo < 25 J/TH, y una proporción de energía renovable > 50%.
• Después de que se clarificaran los impuestos en EE. UU. y la divulgación de carbono en la UE, los operadores neutrales / de mantenimiento solo ofrecen servicios de custodia o funcionan en una única jurisdicción.
• Desinversión / Evitar mineros con alta apalancamiento, estos mineros dependen de > 0.07 dólares / kilovatio-hora de la red eléctrica o > 40 J/TH de equipos; cuando lleguen los ASIC de próxima generación, sus ganancias se verán significativamente reducidas.