Penulis: Drew Van der Werff dan Alex Ma, Frontier Research; Kompilasi: Vernacular Blockchain
TLDR:
Sejarah telah menunjukkan bahwa derivatif dapat memperkuat pasar spot dan memberikan perangkat tambahan kepada pemangku kepentingan dalam rantai pasokan untuk mengelola bisnis mereka. Demikian pula, pasar gas spot Ethereum bisa mendapatkan keuntungan dari pasar derivatif.
Dengan pengembangan turunan Ethereum Gas, ada peluang untuk meluncurkan seluruh rangkaian produk untuk memberikan pengalaman pengguna dan pengembang yang lebih baik (yaitu, mereka dapat mengandalkan pembayaran harga Gas tetap) dan meningkatkan harga ruang blok Ethereum menemukan efisiensi. Selain itu, derivatif secara signifikan lebih banyak daripada spot di sebagian besar pasar, menawarkan peluang signifikan dalam ruang desain yang luas.
Faktor khusus regulasi/hukum, pasar dan protokol perlu dipertimbangkan saat merancang produk ini. Selanjutnya, kematangan pemangku kepentingan pasar harus ditingkatkan untuk mendukung perdagangan aktif produk-produk tersebut.
Sulit untuk mengetahui kapan pasar ini akan berkembang, tetapi konsolidasi pembeli gas (yaitu karena pengembangan abstraksi L2/akun), peningkatan produk yang tersedia untuk lindung nilai (yaitu produk yang dijaminkan), dan berbagai pemangku kepentingan dalam transaksi rantai pasokan meningkatkan kompleksitas (yaitu melalui perbaikan infrastruktur).
Sepanjang sejarah, ada contoh peningkatan volatilitas di pasar komoditas sebagai akibat dari peristiwa eksogen. Sementara faktor-faktor di luar pasar membantu mengurangi risiko produksi komoditas dan konsumen (yaitu globalisasi mengarah pada pengapalan/transportasi dan jaringan yang lebih efisien), turunan berfungsi sebagai alat untuk penemuan harga yang lebih luas. **Selain itu, derivatif dapat digunakan untuk mengelola bisnis yang bergantung pada komoditas dengan lebih baik. Peluang serupa ada di ruang blok Ethereum. Dengan pengembangan turunan block space, pemangku kepentingan dapat memberikan pengalaman pengguna yang lebih baik, memiliki lebih banyak alat untuk mengelola bisnis mereka, dan meningkatkan efisiensi penemuan harga block space. **Mari kita lihat keadaan ruang blok Ethereum saat ini.
1. Pengantar ruang blok Ethereum
Model bisnis Ethereum adalah penjualan ruang blok. Berbagai aktor menggunakan Blockspace untuk berinteraksi dengan kontrak pintar, aplikasi daya, mendukung lapisan infrastruktur tambahan, atau menyelesaikan transaksi secara langsung. Namun, seperti kebanyakan sumber daya, persediaan terbatas. Untuk menentukan siapa atau apa yang mengkonsumsi pasokan ini, Gas dibuat. Stakeholder menggunakan Gas untuk menentukan seberapa banyak mereka bersedia membayar untuk transaksi yang disertakan.
Gas dan penggunaannya di Ethereum telah berkembang, dengan perubahan kunci terbaru terjadi pada Agustus 2021. Dengan penerapan hard fork London dan EIP-1559, Ethereum mengubah pasar biayanya menjadi biaya dasar, yang dibakar, dan tip dikirim ke validator. Dengan perubahan ini, pasar sekarang memiliki tingkat referensi berbasis protokol melalui biaya dasar dan memastikan bahwa untuk transaksi fisik, biaya yang terkait dengan transaksi dalam blok minimal.
Pada September 2022, merger selesai! Ini mengubah beberapa dinamika yang terkait dengan potensi pasar derivatif. Setelah penggabungan, validator yang bertanggung jawab untuk mengusulkan blok baru untuk finalisasi diketahui dalam dua zaman, memberi pasar kira-kira 12 menit untuk mengetahui siapa yang akan menumpuk blok berikutnya (yang dapat berimplikasi pada potensi pasar pengiriman fisik Efek menarik) ).
Terakhir, dalam jangka pendek, komunitas dapat memperkenalkan pasar baru untuk biaya terkait penyimpanan data, yang disebut EIP-4844. Pasar ini akan menjadi pasar biaya multi-dimensi pertama Ethereum yang memisahkan penyimpanan dan eksekusi data. Implikasi dari hal ini dan item peta jalan lainnya dibahas secara rinci di bawah ini.
2. Apa yang bisa kita pelajari dari pasar komoditas lain
Untuk mulai memahami desain yang mendasari dan struktur pasar dari pasar derivatif blockspace dan dampak potensial di tempat, kami mensurvei pasar tradisional, mengamati berbagai atribut. Di bawah ini adalah beberapa indikator pasar utama yang kami anggap paling sebanding.
Aset dasar yang tidak dapat diperdagangkan: Dalam bentuknya saat ini, gas Ethereum bukanlah transaksi langsung, tetapi biaya transaksi; kami mencari pasar berdasarkan indeks dasar yang tidak dapat diperdagangkan.
Uang tunai dan spot: Mempertimbangkan perubahan dinamis antara pengiriman fisik ruang blok dan pertukaran uang tunai saat jatuh tempo, kami mencari pasar derivatif yang diselesaikan secara tunai, tetapi pasar spot diselesaikan dalam bentuk barang
Pemangku Kepentingan: Banyak aktivitas dan spekulasi perlu didorong oleh penggunaan komoditas/komoditas yang sebenarnya
Mikrostruktur Pasar: Di mana transaksi ditempatkan di blok dapat berdampak besar/perbaikan pada harga yang bersedia dibayar pembeli. Oleh karena itu, kami mencari pasar dengan dinamika struktur mikro serupa yang didorong oleh kualitas, geografi, metrik lainnya
Berdasarkan faktor-faktor ini, kami menemukan bahwa pasar yang paling relevan adalah minyak dan VIX (indeks ketakutan). Rincian lebih lanjut dibahas di bawah, tetapi perlu dicatat bahwa kedua pasar banyak digunakan oleh berbagai pemangku kepentingan untuk mencapai berbagai tujuan (yaitu mengelola bisnis mereka dengan lebih baik, melakukan lindung nilai, mengawasi pasar, dll.).
1. Minyak
Hingga tahun 1980-an, pasar minyak sebagian besar ditentukan oleh kelompok pelaku pasar tertentu (yakni, pihak dengan ekspor minyak yang signifikan). Pada akhir 1980-an, pasar spot yang sehat telah berkembang, perlahan-lahan menggantikan kontrak penetapan harga jangka waktu tetap. Namun, meski dengan perkembangan ini, tetap ada masalah - pasar ini membutuhkan pengiriman fisik. Mengingat kompleksitas pengiriman minyak, pasar ini masih didominasi oleh sejumlah kecil pemain dengan kemitraan jangka panjang daripada terbuka untuk pemain yang lebih luas.
Karena pasar ini telah matang, tolok ukur seperti WTI AS telah berevolusi untuk melacak jumlah harga spot untuk setiap kelas di wilayah tertentu. Hal ini memungkinkan pasar dan pemangku kepentingan lainnya untuk mendukung dan menukar minyak dengan cara standar (yaitu, Anda tidak perlu mengetahui nuansa wilayah atau pasar tempat minyak diperdagangkan). Dengan perkembangan ini, tidak hanya lebih banyak peserta yang dapat menghasilkan pandangan tentang harga, meningkatkan kedalaman likuiditas pasar, tetapi derivatif sekarang dapat dikembangkan pada indeks (produk berbasis indeks terutama diselesaikan dengan uang tunai). Hasilnya adalah semakin banyak pemangku kepentingan yang dapat berkontribusi dalam penemuan harga, meningkatkan efisiensi dan memberi produsen dan konsumen alat yang lebih kuat untuk mengelola bisnis mereka. Saat ini, produksi minyak kontrak berjangka WTI dan Brent di platform perdagangan ICE dan NYMEX dapat mencapai miliaran barel per hari, sementara permintaan minyak global sekitar 100 juta barel per hari; volume perdagangan berjangka melebihi konsumsi minyak harian lebih dari 25 kali.
2. Indeks Volatilitas/VIX
Pasar VIX berasal dari penelitian ekonomi keuangan pada akhir 1980-an dan awal 1990-an, dan mengusulkan serangkaian indeks volatilitas yang dapat digunakan sebagai aset dasar untuk perdagangan berjangka dan opsi. VIX bertindak seperti indeks pasar, memungkinkan pedagang untuk berspekulasi pada sekelompok saham atau, dalam kasus VIX, volatilitas yang mendasari pasar yang lebih luas. Hal ini memungkinkan peserta untuk berspekulasi tentang ketidakpastian pasar di masa depan dan melakukan lindung nilai terhadap penurunan pasar saat volatilitas meningkat tetapi portofolio saham investor mungkin terpengaruh.
Namun, tidak seperti indeks saham, VIX sendiri tidak dapat diperdagangkan. Oleh karena itu, hanya derivatif yang diselesaikan secara tunai di atas VIX yang dapat diperdagangkan. Namun, sejak didirikan pada tahun 2004, pasar berjangka VIX telah berkembang dari volume harian rata-rata hanya sekitar 460 kontrak menjadi sekitar 210.000 kontrak pada tahun 2022. Struktur pasar ini mirip dengan pasar gas alam saat ini. Gas yang mendasarinya tidak dapat diperdagangkan. Tetapi pasar ruang blok Ethereum memiliki properti yang dapat diamati dan diukur. Oleh karena itu, membuat harga referensi Gas standar diperlukan untuk penyelesaian tunai kontrak berjangka/opsi/swap/ETP. Untungnya, ini menjadi lebih mudah setelah EIP-1559, yang bertindak sebagai oracle yang andal untuk ruang blok.
Tiga, pertimbangan desain produk
Meskipun kami dapat menunjukkan dari analogi historis dampak pasar derivatif terhadap ketahanan pasar ruang blok Ethereum, ruang blok Ethereum memiliki fitur unik yang juga akan menentukan bagaimana tolok ukur referensi dan turunan dirancang. Kami yakin hal-hal berikut harus menjadi perhatian utama bagi siapa pun yang bekerja untuk mengembangkan pasar/produk. Rincian berikut adalah pertimbangan seputar:
Struktur Pasar: Bagian ini mencakup pertimbangan seputar pelaku pasar blockspace/gas, apakah pembuat harga dapat melakukan lindung nilai secara efektif, potensi konsolidasi pembeli, desain tingkat referensi, regulasi, dan beberapa lainnya
Protokol/Peta Jalan: Bagian ini mencakup pasar gas spot multi-dimensi, heterogenitas ruang blok, berbagai pertimbangan item peta jalan potensial di masa mendatang
Penyelesaian tunai dan fisik: definisikan pembayaran tunai dan penyelesaian fisik, dan diskusikan beberapa potensi desain ruang blok penyelesaian fisik
1. Struktur Pasar
Peserta Pasar Blockspace/Gas: Di pasar seperti itu, ada pengambil harga dan pembuat harga:
1. Pengambil Harga** perlu berinteraksi dengan pasar untuk mengelola risiko bisnis mereka. **Kembali ke pasar minyak, keduanya adalah produsen minyak dan pemain rantai pasokan selanjutnya yang terlibat dalam penyulingan minyak atau penggunaan komersial. Begitu juga di pasar turunan gas, ada validator yang menyediakan block space, namun kemudian ada pengembang/pengguna aplikasi yang membutuhkan block space. Stakeholder mungkin ingin menerima pendapatan tetap untuk ruang blok di muka, sementara aplikasi/dompet mungkin ingin menerima biaya tetap yang dapat diprediksi untuk kebutuhan ruang blok mereka di masa mendatang. Para peserta ini pada akhirnya berharap menemukan cara untuk menghindari pengaruh perubahan harga yang dinamis di pasar spot, tetapi dua sisi yang berlawanan terbentuk:
A: Satu pihak berkomitmen untuk menjual ruang blok di masa mendatang dengan harga yang disepakati saat ini. Di sisi lain, ia menghadapi risiko menjual ruang blok masa depan dengan harga murah;
B: Satu pihak berkomitmen untuk membeli ruang blok di masa depan dengan harga tetap yang telah disepakati saat ini. Sisi ini berisiko membayar terlalu banyak untuk ruang blok di masa mendatang.
2. Pembuat Harga** adalah pelaku pasar yang berspekulasi dan menanggung risiko harga. **Di pasar tradisional, peran ini dimainkan oleh departemen pembuat pasar bank, manajer aset, entitas perdagangan frekuensi tinggi, dll. Para pemain ini sangat penting untuk menciptakan pasar yang lebih likuid dan efisien. Di pasar gas, kami melihat peran yang dimainkan oleh pembuat pasar aset digital, perusahaan investasi, dan dalam jangka panjang (seperti bagaimana produsen minyak memiliki operasi perdagangannya sendiri) validator itu sendiri. Namun, saat ini tidak ada pembuat harga yang cukup di pasar, terutama karena kurangnya pasar spot likuid untuk melakukan lindung nilai terhadap risiko ruang blok.
1) Penentu harga tidak dapat melakukan lindung nilai secara efektif: Mekanisme lelang yang mendorong biaya dasar untuk ruang blok dapat dimanipulasi (terutama dalam jangka pendek) dan pemberian tip tidak terbatas. Seperti yang Anda lihat di bawah, rata-rata harga gas berfluktuasi secara liar, dan cukup liar jika Anda melihatnya blok demi blok.
Harga gas rata-rata Ethereum (Gwei)
Faktor-faktor ini menimbulkan risiko yang signifikan bagi penentu harga, yang mengekspos diri mereka sendiri pada biaya variabel dengan ruang blok yang tidak terbatas. Beberapa masalah ini dapat diatasi dengan perataan eksponensial berbasis waktu dari biaya ruang blok variabel (mengurangi dampak lonjakan biaya satu kali pada tingkat referensi) atau menggunakan produk investasi alternatif yang membatasi kerugian/keuntungan. Namun, pendekatan ini datang dengan trade-off, karena mungkin tidak memenuhi kebutuhan sisi penjual/pembeli dan umumnya mengurangi keefektifan lindung nilai derivatif long/short. Mengingat hal ini, kami mengharapkan validator, pembuat blok, dan pencari untuk memainkan peran pada awalnya menyemai pasar karena pasokan alami mereka atau kemampuan yang ada untuk mengakses, mengoptimalkan, dan menggunakan pasokan ruang blok,
2) Konsolidasi pembeli: Dengan pengembangan L2 dan pergeseran yang sebagian besar pengguna dapat mengakses ruang blok melalui agregasi / alih-alih L1, kami berharap distrik L1 menyelesaikan transaksi L2 melalui operator L2 / pada L1 Pembeli ruang blok akan berkonsolidasi. Di luar L2, kami mengharapkan konsolidasi lebih lanjut dari pembeli blockspace menuju infrastruktur dan aktor yang mengabstraksi pengguna dari membeli blockspace, seperti middleware pembuat blok/AA/MPC+. Merancang produk untuk pemangku kepentingan ini daripada konsumen individu dengan tujuan dan kebutuhan yang sangat berbeda harus membantu mempersempit ruang lingkup desain produk.
4) Peraturan: Produk keuangan seperti derivatif (yaitu swap, opsi, dan kontrak berjangka) seringkali diatur secara ketat. Misalnya, di Amerika Serikat, Komisi Perdagangan Berjangka Komoditi adalah badan pengatur utama yang bertanggung jawab untuk mengawasi sebagian besar turunan komoditas yang ditawarkan, diperoleh, atau dijual oleh “orang A.S.” Jika tim mengikuti rute ini, mereka mungkin perlu (i) mematuhi aturan CFTC tertentu dan (ii) mendaftar ke CFTC. Selain itu, jika suatu produk ditawarkan di luar Amerika Serikat, produk tersebut mungkin tunduk pada banyak rezim peraturan lainnya. Terakhir, lingkungan peraturan global untuk derivatif aset digital sangat tidak pasti, dengan banyak yurisdiksi tidak memiliki kerangka kerja dan panduan yang jelas seputar perlakuan hukum, regulasi, regulasi, dan lainnya. Klasifikasi aset digital dan pelaku pasar. Oleh karena itu, tim yang terlibat dalam pembuatan produk (seperti turunan yang terkait dengan ruang blok Ethereum) harus mencari nasihat hukum yang sesuai sebelum menawarkan produk semacam itu, baik di Amerika Serikat atau di tempat lain.
5) Item lainnya: Masih ada beberapa item praktis yang perlu dioptimalkan, antara lain bagaimana penyelesaian produk-produk tersebut (yaitu harian/bulanan), bagaimana pengelolaan agunan, penyelesaian dan pengelolaan mark-to-market agunan derivatif , dan perdagangan Jenis lindung nilai (yaitu produk seperti asuransi) yang dipertimbangkan oleh para pihak.
2. Kesepakatan/Peta Jalan
**Pasar Gas Spot Multidimensi: **Sebagai bagian dari EIP-4844, untuk pertama kalinya dalam sejarah Ethereum, akan ada pasar biaya multidimensi, menciptakan dua harga untuk ruang blok Ethereum - satu untuk data dan satu untuk eksekusi. **Kedua pasar spot akan menggunakan mekanisme penetapan harga/lelang yang terpisah namun serupa.
Namun, mungkin ada perbedaan harga antara kedua pasar mengingat perbedaan konsumen dan penggunaan ruang blok data versus ruang blok eksekusi. Dengan demikian, siapa pun yang merancang derivatif blockspace mungkin perlu mempertimbangkan hal ini, dan bergantung pada bagaimana pasar spot berkembang pasca-EIP-4844, dapat memberikan wawasan yang menarik bagi pembeli/spekulan dan manajer risiko di kedua pasar.peluang lindung nilai/perdagangan.
**Heterogenitas ruang blok: **Tidak semua ruang blok homogen. Misalnya, ada kemacetan blok di mana pengguna hanya membayar ruang blok termasuk biaya. Lalu ada kompetisi, di mana pengguna membayar biaya untuk menyatakan keinginan untuk dimasukkan ke dalam blok dalam urutan tertentu.
Derivatif mungkin perlu memperhitungkan dinamika ini atau dirancang untuk pemain khusus ini, mengingat bagaimana konsumen berperilaku di setiap struktur mikro. Meskipun sulit diperkirakan, kami melihat sumber kuantitatif dan kualitatif untuk memahami letak preferensi pengguna historis untuk membantu memahami letak peluang jangka pendek dan jangka panjang.
Harga gas di wei untuk pembayaran pengusul berdasarkan posisi transaksi di blok tersebut (harga gas efektif - harga gas dasar)
Pada grafik di atas kita dapat melihat bahwa beberapa pengguna bersedia membayar harga yang lebih tinggi secara eksponensial untuk block top dan post block space (yaitu pertentangan), tetapi mayoritas pengguna hanya membayar untuk mendapatkan transaksi lebih cepat (yaitu kemacetan). Seorang peneliti Ethereum Foundation terkemuka juga baru-baru ini berspekulasi bahwa sejumlah besar pengguna memprioritaskan kemacetan daripada perselisihan. Meskipun mungkin ada pasar kompetitif terkait MEV dalam jangka pendek, diharapkan dalam jangka panjang pasar terbesar untuk turunan blockspace akan fokus pada solusi kemacetan.
Hal Lain: Selain hal di atas, ada pertimbangan lain yang dapat memengaruhi pasar derivatif. Ini termasuk garpu dan finalitas probabilistik, tingkat inklusi, dan potensi penyensoran oleh pembuat blok dan/atau validator.
Perkembangan Lebih Lanjut: Meskipun mungkin memerlukan waktu beberapa tahun, akan ada dinamika lebih lanjut yang memengaruhi ruang blok dan turunannya. Selain EIP-4844, perubahan yang paling relevan dan signifikan menurut pendapat kami adalah MEV-Burn, perubahan segala bentuk validator cap/staking economics, single-slot finality, dan ePBS.
3. Penyelesaian tunai dan pengiriman fisik
Turunan gas dapat diselesaikan melalui "tunai" atau "pengiriman fisik". Detail lebih lanjut menyusul, tetapi produk yang diselesaikan secara tunai seringkali tidak secara sempurna mereplikasi pasar spot yang dapat dikirim karena biasanya memberikan eksposur sintetis terhadap komoditas berdasarkan tingkat referensi. Oleh karena itu, keberadaan mekanisme derivatif dengan fungsi physical delivery settlement sangat penting untuk memastikan bahwa pasar derivatif yang lebih luas di ruang blok secara akurat mencerminkan kondisi pasar spot yang dapat dideliver.
PHYSICAL DELIVERY**: **Pengiriman fisik dari blockspace Ethereum (dan memang pasar komoditas apa pun) lebih kompleks daripada pasar tunai. Kedua pihak dalam derivatif tersebut harus secara fisik menyelesaikan komoditas saat derivatif tersebut kedaluwarsa. Dalam hal validator bertransaksi dengan aplikasi, validator harus menyediakan ruang blok kepada pembeli. Kami membahas beberapa metode potensial untuk mengirimkan blockspace secara fisik di bawah ini:
1) Pembuat blok menawarkannya sebagai layanan: Seperti yang telah ditulis sebelumnya, karena skala ekonomis dan persyaratan teknis seputar sharding basah penuh, pembuatan blok kemungkinan akan terus didominasi oleh sejumlah kecil pemain yang memiliki posisi yang baik untuk berpartisipasi aktif dalam bidang-bidang tersebut. pasar. Pembangun blok jelas merupakan pembeli/penjual alami ruang blok (mereka berada dalam bisnis mengelola/mengoptimalkan ruang blok) dan juga dapat menjalankan layanan untuk aplikasi/konsumen ruang blok untuk menyediakan pengiriman fisik ruang blok;
**2) Koordinasi/Middleware Validator: **Selain pembuat blok, validator juga merupakan pemangku kepentingan utama di pasar pengiriman fisik ruang blok. Ini akan keluar dari keinginan untuk membantu mengelola pendapatan yang tidak stabil saat ini dari seluruh bisnis validator dan memungkinkan pengembangan pasar baru di mana validator dapat menjual ruang blok masa depan dengan harga premium. Untuk melakukan ini, validator perlu bersatu dan memanfaatkan middleware sebagai mekanisme koordinasi;
**3) Penjualan ruang blok masa depan intra-protokol: ** Meskipun ini akan memerlukan perubahan protokol besar, yang lain telah mempertimbangkan untuk menggunakan mekanisme dalam-protokol untuk menjual ruang blok masa depan, dan beberapa preseden untuk jaringan lain telah membahas desainnya , dan posting penelitian oleh Vitalik dkk pada daftar inklusi, Barnabe Monnot/Ma pada studi PBS asli, dan Alex Stokes pada pra-validasi lunak. Kami juga telah melihat beberapa tim bereksperimen dengan kontrak pintar dan transaksi gaya OTC untuk bukti konsep di testnet Ethereum. Akhirnya, rantai POS lainnya telah mempertimbangkan untuk mengintegrasikan dan mengadopsi masa depan ruang blok dalam protokol untuk mengalokasikan ruang blok secara lebih efisien berdasarkan permintaan konsumen.
4. Derivatif Ruang Blok
Kami menyadari bahwa orang telah bereksperimen dengan berbagai turunan hashrate di sekitar jaringan Bitcoin. Pasar-pasar ini telah mengalami beberapa pertumbuhan, tetapi masih terbatas untuk saat ini.
Namun demikian, kami juga mengakui bahwa ini masih terlalu dini. Lagi pula, volume berjangka di pasar ETH yang lebih matang masih kalah dibandingkan dengan volume derivatif di pasar komoditas tradisional. Selain itu, agar pasar ini berkembang, dengan pemain seperti pembuat blok, validator, dll. menjadi sangat kompetitif di antara pihak-pihak ini, aplikasi harus menjadi lebih canggih sehingga tim dapat memanfaatkan produk ini untuk mendapatkan keunggulan kompetitif satu sama lain atau dapat menyediakan ruang blok produk unik yang sangat bergantung pada pengelolaan masa depan.
Bahkan dengan mengingat waktu ini, kami percaya masa depan blockspace dapat memiliki dampak unik pada Ethereum, membantu pemangku kepentingan mengelola gesekan di sekitar gas dan mengeraskan blockspace dengan lebih baik. Kami harap postingan ini memicu gelombang diskusi, mengutak-atik developer, beberapa proyek hackathon, dan inovasi untuk dekade berikutnya.
Lihat Asli
Konten ini hanya untuk referensi, bukan ajakan atau tawaran. Tidak ada nasihat investasi, pajak, atau hukum yang diberikan. Lihat Penafian untuk pengungkapan risiko lebih lanjut.
Peluang dan pertimbangan untuk masa depan ruang blok Ethereum
Penulis: Drew Van der Werff dan Alex Ma, Frontier Research; Kompilasi: Vernacular Blockchain
TLDR:
Sejarah telah menunjukkan bahwa derivatif dapat memperkuat pasar spot dan memberikan perangkat tambahan kepada pemangku kepentingan dalam rantai pasokan untuk mengelola bisnis mereka. Demikian pula, pasar gas spot Ethereum bisa mendapatkan keuntungan dari pasar derivatif.
Dengan pengembangan turunan Ethereum Gas, ada peluang untuk meluncurkan seluruh rangkaian produk untuk memberikan pengalaman pengguna dan pengembang yang lebih baik (yaitu, mereka dapat mengandalkan pembayaran harga Gas tetap) dan meningkatkan harga ruang blok Ethereum menemukan efisiensi. Selain itu, derivatif secara signifikan lebih banyak daripada spot di sebagian besar pasar, menawarkan peluang signifikan dalam ruang desain yang luas.
Faktor khusus regulasi/hukum, pasar dan protokol perlu dipertimbangkan saat merancang produk ini. Selanjutnya, kematangan pemangku kepentingan pasar harus ditingkatkan untuk mendukung perdagangan aktif produk-produk tersebut.
Sulit untuk mengetahui kapan pasar ini akan berkembang, tetapi konsolidasi pembeli gas (yaitu karena pengembangan abstraksi L2/akun), peningkatan produk yang tersedia untuk lindung nilai (yaitu produk yang dijaminkan), dan berbagai pemangku kepentingan dalam transaksi rantai pasokan meningkatkan kompleksitas (yaitu melalui perbaikan infrastruktur).
Sepanjang sejarah, ada contoh peningkatan volatilitas di pasar komoditas sebagai akibat dari peristiwa eksogen. Sementara faktor-faktor di luar pasar membantu mengurangi risiko produksi komoditas dan konsumen (yaitu globalisasi mengarah pada pengapalan/transportasi dan jaringan yang lebih efisien), turunan berfungsi sebagai alat untuk penemuan harga yang lebih luas. **Selain itu, derivatif dapat digunakan untuk mengelola bisnis yang bergantung pada komoditas dengan lebih baik. Peluang serupa ada di ruang blok Ethereum. Dengan pengembangan turunan block space, pemangku kepentingan dapat memberikan pengalaman pengguna yang lebih baik, memiliki lebih banyak alat untuk mengelola bisnis mereka, dan meningkatkan efisiensi penemuan harga block space. **Mari kita lihat keadaan ruang blok Ethereum saat ini.
1. Pengantar ruang blok Ethereum
Model bisnis Ethereum adalah penjualan ruang blok. Berbagai aktor menggunakan Blockspace untuk berinteraksi dengan kontrak pintar, aplikasi daya, mendukung lapisan infrastruktur tambahan, atau menyelesaikan transaksi secara langsung. Namun, seperti kebanyakan sumber daya, persediaan terbatas. Untuk menentukan siapa atau apa yang mengkonsumsi pasokan ini, Gas dibuat. Stakeholder menggunakan Gas untuk menentukan seberapa banyak mereka bersedia membayar untuk transaksi yang disertakan.
Gas dan penggunaannya di Ethereum telah berkembang, dengan perubahan kunci terbaru terjadi pada Agustus 2021. Dengan penerapan hard fork London dan EIP-1559, Ethereum mengubah pasar biayanya menjadi biaya dasar, yang dibakar, dan tip dikirim ke validator. Dengan perubahan ini, pasar sekarang memiliki tingkat referensi berbasis protokol melalui biaya dasar dan memastikan bahwa untuk transaksi fisik, biaya yang terkait dengan transaksi dalam blok minimal.
Pada September 2022, merger selesai! Ini mengubah beberapa dinamika yang terkait dengan potensi pasar derivatif. Setelah penggabungan, validator yang bertanggung jawab untuk mengusulkan blok baru untuk finalisasi diketahui dalam dua zaman, memberi pasar kira-kira 12 menit untuk mengetahui siapa yang akan menumpuk blok berikutnya (yang dapat berimplikasi pada potensi pasar pengiriman fisik Efek menarik) ).
Terakhir, dalam jangka pendek, komunitas dapat memperkenalkan pasar baru untuk biaya terkait penyimpanan data, yang disebut EIP-4844. Pasar ini akan menjadi pasar biaya multi-dimensi pertama Ethereum yang memisahkan penyimpanan dan eksekusi data. Implikasi dari hal ini dan item peta jalan lainnya dibahas secara rinci di bawah ini.
2. Apa yang bisa kita pelajari dari pasar komoditas lain
Untuk mulai memahami desain yang mendasari dan struktur pasar dari pasar derivatif blockspace dan dampak potensial di tempat, kami mensurvei pasar tradisional, mengamati berbagai atribut. Di bawah ini adalah beberapa indikator pasar utama yang kami anggap paling sebanding.
Aset dasar yang tidak dapat diperdagangkan: Dalam bentuknya saat ini, gas Ethereum bukanlah transaksi langsung, tetapi biaya transaksi; kami mencari pasar berdasarkan indeks dasar yang tidak dapat diperdagangkan.
Uang tunai dan spot: Mempertimbangkan perubahan dinamis antara pengiriman fisik ruang blok dan pertukaran uang tunai saat jatuh tempo, kami mencari pasar derivatif yang diselesaikan secara tunai, tetapi pasar spot diselesaikan dalam bentuk barang
Pemangku Kepentingan: Banyak aktivitas dan spekulasi perlu didorong oleh penggunaan komoditas/komoditas yang sebenarnya
Mikrostruktur Pasar: Di mana transaksi ditempatkan di blok dapat berdampak besar/perbaikan pada harga yang bersedia dibayar pembeli. Oleh karena itu, kami mencari pasar dengan dinamika struktur mikro serupa yang didorong oleh kualitas, geografi, metrik lainnya
Berdasarkan faktor-faktor ini, kami menemukan bahwa pasar yang paling relevan adalah minyak dan VIX (indeks ketakutan). Rincian lebih lanjut dibahas di bawah, tetapi perlu dicatat bahwa kedua pasar banyak digunakan oleh berbagai pemangku kepentingan untuk mencapai berbagai tujuan (yaitu mengelola bisnis mereka dengan lebih baik, melakukan lindung nilai, mengawasi pasar, dll.).
1. Minyak
Hingga tahun 1980-an, pasar minyak sebagian besar ditentukan oleh kelompok pelaku pasar tertentu (yakni, pihak dengan ekspor minyak yang signifikan). Pada akhir 1980-an, pasar spot yang sehat telah berkembang, perlahan-lahan menggantikan kontrak penetapan harga jangka waktu tetap. Namun, meski dengan perkembangan ini, tetap ada masalah - pasar ini membutuhkan pengiriman fisik. Mengingat kompleksitas pengiriman minyak, pasar ini masih didominasi oleh sejumlah kecil pemain dengan kemitraan jangka panjang daripada terbuka untuk pemain yang lebih luas.
Karena pasar ini telah matang, tolok ukur seperti WTI AS telah berevolusi untuk melacak jumlah harga spot untuk setiap kelas di wilayah tertentu. Hal ini memungkinkan pasar dan pemangku kepentingan lainnya untuk mendukung dan menukar minyak dengan cara standar (yaitu, Anda tidak perlu mengetahui nuansa wilayah atau pasar tempat minyak diperdagangkan). Dengan perkembangan ini, tidak hanya lebih banyak peserta yang dapat menghasilkan pandangan tentang harga, meningkatkan kedalaman likuiditas pasar, tetapi derivatif sekarang dapat dikembangkan pada indeks (produk berbasis indeks terutama diselesaikan dengan uang tunai). Hasilnya adalah semakin banyak pemangku kepentingan yang dapat berkontribusi dalam penemuan harga, meningkatkan efisiensi dan memberi produsen dan konsumen alat yang lebih kuat untuk mengelola bisnis mereka. Saat ini, produksi minyak kontrak berjangka WTI dan Brent di platform perdagangan ICE dan NYMEX dapat mencapai miliaran barel per hari, sementara permintaan minyak global sekitar 100 juta barel per hari; volume perdagangan berjangka melebihi konsumsi minyak harian lebih dari 25 kali.
2. Indeks Volatilitas/VIX
Pasar VIX berasal dari penelitian ekonomi keuangan pada akhir 1980-an dan awal 1990-an, dan mengusulkan serangkaian indeks volatilitas yang dapat digunakan sebagai aset dasar untuk perdagangan berjangka dan opsi. VIX bertindak seperti indeks pasar, memungkinkan pedagang untuk berspekulasi pada sekelompok saham atau, dalam kasus VIX, volatilitas yang mendasari pasar yang lebih luas. Hal ini memungkinkan peserta untuk berspekulasi tentang ketidakpastian pasar di masa depan dan melakukan lindung nilai terhadap penurunan pasar saat volatilitas meningkat tetapi portofolio saham investor mungkin terpengaruh.
Namun, tidak seperti indeks saham, VIX sendiri tidak dapat diperdagangkan. Oleh karena itu, hanya derivatif yang diselesaikan secara tunai di atas VIX yang dapat diperdagangkan. Namun, sejak didirikan pada tahun 2004, pasar berjangka VIX telah berkembang dari volume harian rata-rata hanya sekitar 460 kontrak menjadi sekitar 210.000 kontrak pada tahun 2022. Struktur pasar ini mirip dengan pasar gas alam saat ini. Gas yang mendasarinya tidak dapat diperdagangkan. Tetapi pasar ruang blok Ethereum memiliki properti yang dapat diamati dan diukur. Oleh karena itu, membuat harga referensi Gas standar diperlukan untuk penyelesaian tunai kontrak berjangka/opsi/swap/ETP. Untungnya, ini menjadi lebih mudah setelah EIP-1559, yang bertindak sebagai oracle yang andal untuk ruang blok.
Tiga, pertimbangan desain produk
Meskipun kami dapat menunjukkan dari analogi historis dampak pasar derivatif terhadap ketahanan pasar ruang blok Ethereum, ruang blok Ethereum memiliki fitur unik yang juga akan menentukan bagaimana tolok ukur referensi dan turunan dirancang. Kami yakin hal-hal berikut harus menjadi perhatian utama bagi siapa pun yang bekerja untuk mengembangkan pasar/produk. Rincian berikut adalah pertimbangan seputar:
Struktur Pasar: Bagian ini mencakup pertimbangan seputar pelaku pasar blockspace/gas, apakah pembuat harga dapat melakukan lindung nilai secara efektif, potensi konsolidasi pembeli, desain tingkat referensi, regulasi, dan beberapa lainnya
Protokol/Peta Jalan: Bagian ini mencakup pasar gas spot multi-dimensi, heterogenitas ruang blok, berbagai pertimbangan item peta jalan potensial di masa mendatang
Penyelesaian tunai dan fisik: definisikan pembayaran tunai dan penyelesaian fisik, dan diskusikan beberapa potensi desain ruang blok penyelesaian fisik
1. Struktur Pasar
Peserta Pasar Blockspace/Gas: Di pasar seperti itu, ada pengambil harga dan pembuat harga:
1. Pengambil Harga** perlu berinteraksi dengan pasar untuk mengelola risiko bisnis mereka. **Kembali ke pasar minyak, keduanya adalah produsen minyak dan pemain rantai pasokan selanjutnya yang terlibat dalam penyulingan minyak atau penggunaan komersial. Begitu juga di pasar turunan gas, ada validator yang menyediakan block space, namun kemudian ada pengembang/pengguna aplikasi yang membutuhkan block space. Stakeholder mungkin ingin menerima pendapatan tetap untuk ruang blok di muka, sementara aplikasi/dompet mungkin ingin menerima biaya tetap yang dapat diprediksi untuk kebutuhan ruang blok mereka di masa mendatang. Para peserta ini pada akhirnya berharap menemukan cara untuk menghindari pengaruh perubahan harga yang dinamis di pasar spot, tetapi dua sisi yang berlawanan terbentuk:
A: Satu pihak berkomitmen untuk menjual ruang blok di masa mendatang dengan harga yang disepakati saat ini. Di sisi lain, ia menghadapi risiko menjual ruang blok masa depan dengan harga murah;
B: Satu pihak berkomitmen untuk membeli ruang blok di masa depan dengan harga tetap yang telah disepakati saat ini. Sisi ini berisiko membayar terlalu banyak untuk ruang blok di masa mendatang.
2. Pembuat Harga** adalah pelaku pasar yang berspekulasi dan menanggung risiko harga. **Di pasar tradisional, peran ini dimainkan oleh departemen pembuat pasar bank, manajer aset, entitas perdagangan frekuensi tinggi, dll. Para pemain ini sangat penting untuk menciptakan pasar yang lebih likuid dan efisien. Di pasar gas, kami melihat peran yang dimainkan oleh pembuat pasar aset digital, perusahaan investasi, dan dalam jangka panjang (seperti bagaimana produsen minyak memiliki operasi perdagangannya sendiri) validator itu sendiri. Namun, saat ini tidak ada pembuat harga yang cukup di pasar, terutama karena kurangnya pasar spot likuid untuk melakukan lindung nilai terhadap risiko ruang blok.
1) Penentu harga tidak dapat melakukan lindung nilai secara efektif: Mekanisme lelang yang mendorong biaya dasar untuk ruang blok dapat dimanipulasi (terutama dalam jangka pendek) dan pemberian tip tidak terbatas. Seperti yang Anda lihat di bawah, rata-rata harga gas berfluktuasi secara liar, dan cukup liar jika Anda melihatnya blok demi blok.
Harga gas rata-rata Ethereum (Gwei)
Faktor-faktor ini menimbulkan risiko yang signifikan bagi penentu harga, yang mengekspos diri mereka sendiri pada biaya variabel dengan ruang blok yang tidak terbatas. Beberapa masalah ini dapat diatasi dengan perataan eksponensial berbasis waktu dari biaya ruang blok variabel (mengurangi dampak lonjakan biaya satu kali pada tingkat referensi) atau menggunakan produk investasi alternatif yang membatasi kerugian/keuntungan. Namun, pendekatan ini datang dengan trade-off, karena mungkin tidak memenuhi kebutuhan sisi penjual/pembeli dan umumnya mengurangi keefektifan lindung nilai derivatif long/short. Mengingat hal ini, kami mengharapkan validator, pembuat blok, dan pencari untuk memainkan peran pada awalnya menyemai pasar karena pasokan alami mereka atau kemampuan yang ada untuk mengakses, mengoptimalkan, dan menggunakan pasokan ruang blok,
2) Konsolidasi pembeli: Dengan pengembangan L2 dan pergeseran yang sebagian besar pengguna dapat mengakses ruang blok melalui agregasi / alih-alih L1, kami berharap distrik L1 menyelesaikan transaksi L2 melalui operator L2 / pada L1 Pembeli ruang blok akan berkonsolidasi. Di luar L2, kami mengharapkan konsolidasi lebih lanjut dari pembeli blockspace menuju infrastruktur dan aktor yang mengabstraksi pengguna dari membeli blockspace, seperti middleware pembuat blok/AA/MPC+. Merancang produk untuk pemangku kepentingan ini daripada konsumen individu dengan tujuan dan kebutuhan yang sangat berbeda harus membantu mempersempit ruang lingkup desain produk.
4) Peraturan: Produk keuangan seperti derivatif (yaitu swap, opsi, dan kontrak berjangka) seringkali diatur secara ketat. Misalnya, di Amerika Serikat, Komisi Perdagangan Berjangka Komoditi adalah badan pengatur utama yang bertanggung jawab untuk mengawasi sebagian besar turunan komoditas yang ditawarkan, diperoleh, atau dijual oleh “orang A.S.” Jika tim mengikuti rute ini, mereka mungkin perlu (i) mematuhi aturan CFTC tertentu dan (ii) mendaftar ke CFTC. Selain itu, jika suatu produk ditawarkan di luar Amerika Serikat, produk tersebut mungkin tunduk pada banyak rezim peraturan lainnya. Terakhir, lingkungan peraturan global untuk derivatif aset digital sangat tidak pasti, dengan banyak yurisdiksi tidak memiliki kerangka kerja dan panduan yang jelas seputar perlakuan hukum, regulasi, regulasi, dan lainnya. Klasifikasi aset digital dan pelaku pasar. Oleh karena itu, tim yang terlibat dalam pembuatan produk (seperti turunan yang terkait dengan ruang blok Ethereum) harus mencari nasihat hukum yang sesuai sebelum menawarkan produk semacam itu, baik di Amerika Serikat atau di tempat lain.
5) Item lainnya: Masih ada beberapa item praktis yang perlu dioptimalkan, antara lain bagaimana penyelesaian produk-produk tersebut (yaitu harian/bulanan), bagaimana pengelolaan agunan, penyelesaian dan pengelolaan mark-to-market agunan derivatif , dan perdagangan Jenis lindung nilai (yaitu produk seperti asuransi) yang dipertimbangkan oleh para pihak.
2. Kesepakatan/Peta Jalan
**Pasar Gas Spot Multidimensi: **Sebagai bagian dari EIP-4844, untuk pertama kalinya dalam sejarah Ethereum, akan ada pasar biaya multidimensi, menciptakan dua harga untuk ruang blok Ethereum - satu untuk data dan satu untuk eksekusi. **Kedua pasar spot akan menggunakan mekanisme penetapan harga/lelang yang terpisah namun serupa.
Namun, mungkin ada perbedaan harga antara kedua pasar mengingat perbedaan konsumen dan penggunaan ruang blok data versus ruang blok eksekusi. Dengan demikian, siapa pun yang merancang derivatif blockspace mungkin perlu mempertimbangkan hal ini, dan bergantung pada bagaimana pasar spot berkembang pasca-EIP-4844, dapat memberikan wawasan yang menarik bagi pembeli/spekulan dan manajer risiko di kedua pasar.peluang lindung nilai/perdagangan.
**Heterogenitas ruang blok: **Tidak semua ruang blok homogen. Misalnya, ada kemacetan blok di mana pengguna hanya membayar ruang blok termasuk biaya. Lalu ada kompetisi, di mana pengguna membayar biaya untuk menyatakan keinginan untuk dimasukkan ke dalam blok dalam urutan tertentu.
Derivatif mungkin perlu memperhitungkan dinamika ini atau dirancang untuk pemain khusus ini, mengingat bagaimana konsumen berperilaku di setiap struktur mikro. Meskipun sulit diperkirakan, kami melihat sumber kuantitatif dan kualitatif untuk memahami letak preferensi pengguna historis untuk membantu memahami letak peluang jangka pendek dan jangka panjang.
Harga gas di wei untuk pembayaran pengusul berdasarkan posisi transaksi di blok tersebut (harga gas efektif - harga gas dasar)
Pada grafik di atas kita dapat melihat bahwa beberapa pengguna bersedia membayar harga yang lebih tinggi secara eksponensial untuk block top dan post block space (yaitu pertentangan), tetapi mayoritas pengguna hanya membayar untuk mendapatkan transaksi lebih cepat (yaitu kemacetan). Seorang peneliti Ethereum Foundation terkemuka juga baru-baru ini berspekulasi bahwa sejumlah besar pengguna memprioritaskan kemacetan daripada perselisihan. Meskipun mungkin ada pasar kompetitif terkait MEV dalam jangka pendek, diharapkan dalam jangka panjang pasar terbesar untuk turunan blockspace akan fokus pada solusi kemacetan.
Hal Lain: Selain hal di atas, ada pertimbangan lain yang dapat memengaruhi pasar derivatif. Ini termasuk garpu dan finalitas probabilistik, tingkat inklusi, dan potensi penyensoran oleh pembuat blok dan/atau validator.
Perkembangan Lebih Lanjut: Meskipun mungkin memerlukan waktu beberapa tahun, akan ada dinamika lebih lanjut yang memengaruhi ruang blok dan turunannya. Selain EIP-4844, perubahan yang paling relevan dan signifikan menurut pendapat kami adalah MEV-Burn, perubahan segala bentuk validator cap/staking economics, single-slot finality, dan ePBS.
3. Penyelesaian tunai dan pengiriman fisik
Turunan gas dapat diselesaikan melalui "tunai" atau "pengiriman fisik". Detail lebih lanjut menyusul, tetapi produk yang diselesaikan secara tunai seringkali tidak secara sempurna mereplikasi pasar spot yang dapat dikirim karena biasanya memberikan eksposur sintetis terhadap komoditas berdasarkan tingkat referensi. Oleh karena itu, keberadaan mekanisme derivatif dengan fungsi physical delivery settlement sangat penting untuk memastikan bahwa pasar derivatif yang lebih luas di ruang blok secara akurat mencerminkan kondisi pasar spot yang dapat dideliver.
PHYSICAL DELIVERY**: **Pengiriman fisik dari blockspace Ethereum (dan memang pasar komoditas apa pun) lebih kompleks daripada pasar tunai. Kedua pihak dalam derivatif tersebut harus secara fisik menyelesaikan komoditas saat derivatif tersebut kedaluwarsa. Dalam hal validator bertransaksi dengan aplikasi, validator harus menyediakan ruang blok kepada pembeli. Kami membahas beberapa metode potensial untuk mengirimkan blockspace secara fisik di bawah ini:
1) Pembuat blok menawarkannya sebagai layanan: Seperti yang telah ditulis sebelumnya, karena skala ekonomis dan persyaratan teknis seputar sharding basah penuh, pembuatan blok kemungkinan akan terus didominasi oleh sejumlah kecil pemain yang memiliki posisi yang baik untuk berpartisipasi aktif dalam bidang-bidang tersebut. pasar. Pembangun blok jelas merupakan pembeli/penjual alami ruang blok (mereka berada dalam bisnis mengelola/mengoptimalkan ruang blok) dan juga dapat menjalankan layanan untuk aplikasi/konsumen ruang blok untuk menyediakan pengiriman fisik ruang blok;
**2) Koordinasi/Middleware Validator: **Selain pembuat blok, validator juga merupakan pemangku kepentingan utama di pasar pengiriman fisik ruang blok. Ini akan keluar dari keinginan untuk membantu mengelola pendapatan yang tidak stabil saat ini dari seluruh bisnis validator dan memungkinkan pengembangan pasar baru di mana validator dapat menjual ruang blok masa depan dengan harga premium. Untuk melakukan ini, validator perlu bersatu dan memanfaatkan middleware sebagai mekanisme koordinasi;
**3) Penjualan ruang blok masa depan intra-protokol: ** Meskipun ini akan memerlukan perubahan protokol besar, yang lain telah mempertimbangkan untuk menggunakan mekanisme dalam-protokol untuk menjual ruang blok masa depan, dan beberapa preseden untuk jaringan lain telah membahas desainnya , dan posting penelitian oleh Vitalik dkk pada daftar inklusi, Barnabe Monnot/Ma pada studi PBS asli, dan Alex Stokes pada pra-validasi lunak. Kami juga telah melihat beberapa tim bereksperimen dengan kontrak pintar dan transaksi gaya OTC untuk bukti konsep di testnet Ethereum. Akhirnya, rantai POS lainnya telah mempertimbangkan untuk mengintegrasikan dan mengadopsi masa depan ruang blok dalam protokol untuk mengalokasikan ruang blok secara lebih efisien berdasarkan permintaan konsumen.
4. Derivatif Ruang Blok
Kami menyadari bahwa orang telah bereksperimen dengan berbagai turunan hashrate di sekitar jaringan Bitcoin. Pasar-pasar ini telah mengalami beberapa pertumbuhan, tetapi masih terbatas untuk saat ini.
Namun demikian, kami juga mengakui bahwa ini masih terlalu dini. Lagi pula, volume berjangka di pasar ETH yang lebih matang masih kalah dibandingkan dengan volume derivatif di pasar komoditas tradisional. Selain itu, agar pasar ini berkembang, dengan pemain seperti pembuat blok, validator, dll. menjadi sangat kompetitif di antara pihak-pihak ini, aplikasi harus menjadi lebih canggih sehingga tim dapat memanfaatkan produk ini untuk mendapatkan keunggulan kompetitif satu sama lain atau dapat menyediakan ruang blok produk unik yang sangat bergantung pada pengelolaan masa depan.
Bahkan dengan mengingat waktu ini, kami percaya masa depan blockspace dapat memiliki dampak unik pada Ethereum, membantu pemangku kepentingan mengelola gesekan di sekitar gas dan mengeraskan blockspace dengan lebih baik. Kami harap postingan ini memicu gelombang diskusi, mengutak-atik developer, beberapa proyek hackathon, dan inovasi untuk dekade berikutnya.