LDキャピタルマクロ週報(11.6):米国株と暗号資産の「ジャンク暴動」が響き渡り、マージンコールが進行中

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S&P500は先週5セッション連続で上昇し、2022年11月以来の週間上昇率(+5.9%)を記録し、ナスダックは先週6.5%上昇し、今年最高の週間上昇を記録しました。 グラフ的には、過去3か月の修正チャネルを破ると予想されます。 ハト派的な経済指標(雇用、インフレ、製造業)と政策の緩和性(FOMC+日銀のハト派姿勢と予想を下回る米国債発行)の組み合わせに対する市場参加者の反応の背景は、ゴルディロック・タイムを彷彿とさせます。 ポジショニングとセンチメントのデータから判断すると、このような上昇はショートカバーの状況に近く、高いボラティリティの状況は続くでしょう。

**10年債利回りは週間で3月以来最大の下落を記録しました。

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**小型株は、2021年1月以来の週間上昇率を記録したラッセル2,000に相当します。

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これにより債券利回りは低下しましたが、先週の企業業績は概ねポジティブでした。 長らく高金利で抑制されてきた一般消費財セクターが急反発して米国株の上昇をけん引し、テクノロジーや通信セクターも6%超と大幅高となった。 出遅れたのは、エネルギー、ヘルスケア、生活必需品でした。

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**市場利回りの低下により、金融環境指数は昨年11月以来最大の下落となりました。

• GSの金融環境指数

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パニックは目に見えて沈静化し、VIX指数は急激に後退

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米ドル指数は9月20日以来の安値に後退:

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特に、小型株は週間で7.5%上昇し、2021年2月以来の週間上昇率を記録した一方、「不採算ハイテク株」は週間で15%上昇し、2022年11月以来の週間上昇率を記録し、キャシー・ウッド氏のARKKは19%近く上昇し、過去最高の週となりました。

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この驚異的な上昇は、暗号市場を反映したセンチメントの発表と関係があるようで、よりリスクの高い不採算のハイテクコンセプト資産であるアルトコインは先週6.2%上昇し、BTC + ETHはわずか2.1%上昇し、2週間の上昇の差は3か月で最大です。

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歴史的に見ると、2017年以降、2017年8月、2020年6月、2021年8月など、過去3回の強気相場の初期段階でアルトコインの大幅なビートがありました。 先週の週次変動は履歴の18パーセンタイルに過ぎず、これが暗号の一般的な強気相場であることが判明した場合、アルトコインの動揺は決して誇張されていないことを示唆しています。

ビットコインは今年、名目収益率とリスク・リワード・レシオの両面で、すべての主要な資産クラスを上回りました。

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歴史的に見ると、オルタナティブ資産としてのBTCの配分価値は、インフレ期待の指標として流通市場で一般的に5年物と10年のブレークイーブン・レートが参照されており、BTCの大きな強気相場と弱気相場は常にインフレ期待の上昇と下降に対応しており、インフレの影に大きく支えられていると考えています。

FRBの政策金利がここでピークに達した場合、インフレ期待の冷え込み(過去2週間で5年物20bp、10年物10bp)につながり、ゴディロック政策が継続しなければ、代替的な配分に対する需要も弱まる可能性があります。 また、FRBの政策金利がピークに達したものの、実質経済成長の改善が続くにつれてインフレ期待が急激に上昇するという良いシナリオもありますが、少なくとも今のところ、第4四半期と第1四半期の景気冷え込みへの期待は強いままです(第3四半期の在庫補充と一時消費によるサポートを除く)。 ですから、オルタナティブ資産の上昇と同時に金利の低下が起こることに賭けるのは少し矛盾しています。

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AAPLの第3四半期の売上高とEPSは予想を上回ったが、予想を下回る指標も多数あり、特に中華圏での売上高は低迷し、株価は一時3.4%下落したが、最終的には回復し、週間では4.5%上昇した

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今週のイスラエルの土地侵略は、急速なエスカレーション(すなわち、アッラーやイランによるさらなる関与)の引き金にはならなかった。 原油価格は、イラン産原油に対する制裁を拡大する法案が米国下院で可決されたにもかかわらず、5ドル下落しました。

ハト派的なFOMC

声明文には目新しいものはほとんどありませんが、経済活動の活発化がインフレ目標の達成を妨げるかどうかについて、ハト派的な様子見姿勢がうかがえました。 その上で、パウエル議長は、最近のインフレ期待の上昇を軽視し、成長率は潜在成長率を上回っているものの、再び利上げを行うだけでは不十分であると改めて言及し、最近の金融環境の引き締めが利上げに事実上取って代わったことを認めました。 これは、市場が好んで見ているものでもあります。 しかし、FRBのスタンスは7月以降変わっていませんが、米国の金融環境の引き締まりは、約75ベーシスポイントの利上げに相当し、成長の重しとなり、早ければ第4四半期に反映される可能性があり、短期市場金利の引き下げにより大きな変化はないでしょう。

9月のドットプロットから判断すると、今年も利上げがあり、FRBは常に市場を驚かせるのが好きであるため、パウエル議長が最近の経済データに十分な自信を持っているのであれば、次回の会合でどのように行動するかを明確にするか、少なくとも記者会見で示唆する必要があります。 その結果、依然としてデータドリブンが重視され、長期金利の上昇が利上げに取って代わると繰り返しており、市場は現在の利上げサイクルが終わり、インフレ期待が止まらない可能性があると考える理由があります。

第4四半期の米国政府融資の規模は縮小

米財務省は第4四半期の純借入目標を予想の8520億ドルから7760億ドルに引き下げ、債券の58%が短期債で、長期債利回りに対する懸念が和らいだ。 Q3:米国財務省は1兆100億ドルの債券を発行しました。 公式声明は、借入需要の減少は所得の増加によるものだとしている。 さらに、今週実施された四半期の借り換え入札も予想を20億下回り、1,020億となりました。

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このようなニュースを受けて、市場は大喜びしているようで、30年債と10年債はともに40bp近く低下しましたが、供給圧力が依然としてあることを考えると、オーバーシュートかもしれません。 債券市場からの朗報は長くは続かないでしょう。

日本銀行+政府による新たな景気刺激策

日本銀行は、市場で噂されているように、イールドカーブの支配を再び緩めましたが、非常に曖昧な言い方をすれば、日銀は10年物国債利回りが1%を超えることを許容できるようになったが、行き過ぎることはないだろう。 これにより、円は151.7円まで下落し、日本株は7%上昇しました。 日銀は債務を守るために為替レートを放棄する決意を固めているようだ。 しかし、これはあくまでも言葉の曖昧さであり、要するに日銀による国債10年変動ハードリミットの解除はYCCの解除に等しいと考えるアナリストもいる。 つまり、日本の債券利回りは上昇していますが、株式市場や米ドル円も上昇しており、市場の理解は実際には異なっているのです。 しかし、全体として、現時点で日本国債利回りのさらなる低下に賭けるのは適切ではなく、円をロングにするには非常に良い時期かもしれません。

さらに、財政局からのニュースは金曜日に多くの人に無視され、日本の内閣は、主に税還付、エネルギー価格補助金、企業への賃金上昇インセンティブ、半導体への国内投資の奨励、人口増加の促進などを含む17兆円(1100億ドル)の景気刺激策を承認し、地方政府の支出と国が支援する融資を含めると、計画の規模はGDPの3.1%までになり、計画の規模は合計21.8兆円になります 4% 。

日本の債務残高の対GDP比は世界一(262%)です。

中国政府に続いて、日本の中央政府がレバレッジを増やせば、東側から市場への現金輸出が増え、中央銀行のバランスシート縮小がヘッジされる可能性がある。

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人件費、雇用者数ともに低下

第3四半期の生産性は年率換算で4.7%上昇し、前四半期の3.6%増に続きました。 単位労働コストは、第2四半期に3.2%上昇した後、0.8%減少しました。 これは2022年末以来の減少です。 市場は0.7%の上昇が予想されていたため、大きな驚きでした。 10月の米国の非農業部門新規雇用者数は、予想の18万人に対して15万人と予想以上に鈍化したことと相まって、失業率は3.9%に上昇し、2022年1月以来の高水準となりました。 UAWのストライキに伴う30,000人以上の雇用を考慮しなくても、それは貧弱な数字です。

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さらに、当然のことながら、8月と9月の雇用統計は大幅に下方修正され、今年の最初の9か月のデータは8か月の速報値から下方修正され、データは信頼性が低く、データに依存するすべてのエコノミストとトレーダーが痛みを感じました。

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選挙の年の株式市場のパフォーマンス

米国大統領選挙まであと1年となり、米国政治はより複雑な年となり、選挙の年には株式市場のリターンが平均を下回ることが多くなります。 1932年以降、選挙前の12ヶ月間のS&P 500の平均リターンは7%であったのに対し、選挙以外の年は9%でした。 歴史的に見ると、株式市場は選挙前から弱く、1984年から現在までの10回の大統領選挙までの12ヶ月間、S&P 500の平均上昇率はわずか4%でした。

株式市場のバリュエーションは、選挙の年の利益成長にもかかわらず、概ね横ばいです。

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株式市場のボラティリティはしばしば平均を上回っています。 1984年以降、選挙前年の平均実質ボラティリティは18%であったのに対し、選挙がなかった年は16%であった。

経済政策の不確実性指数は、通常、選挙前に上昇します。

大統領選挙後、株式市場は通常、不確実性が解消されるにつれて力強く反発します。 政策不確実性指数は通常、選挙後の数週間で低下し、投資家は選挙結果の政策的影響をより明確に把握する。 1984年から現在までの中央値を見ると、S&P 500指数は選挙当日から8週間で前年比5.0%上昇しているのに対し、選挙期間中は2.6%上昇している。

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バンク・オブ・アメリカ・メリルリンチのチーフ、ハートネット氏は、来年の恐怖は本当に説得力のあるものになると考えている。 失業率が5%に達したら、混沌とした社会を想像できますか? だからこそ、24年初頭に政策パニックが起きるのだ。 "

ポジション

ゴールドマン・サックス・プライム・データ:ヘッジファンドはFOMC会合後に米国株を積極的に買い越し、2021年12月以来の5日間のネット買い(過去5年間で99パーセンタイル)となりました。 ショートカバーとロング購入はどちらも明らかです。

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SPXガンマは木曜日に1日で過去最大の上昇を記録し、市場がポートフォリオのエクスポージャーを増やすことを急いでいることを示唆しています。

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CMEのBTC証拠金先物契約の建玉は、BTC価格が史上最高値の53%にとどまったにもかかわらず、先週、史上最高値を更新しました。

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先週、米国株式のポジショニングは、市場の上昇(その多くは遅行統計的要因の結果と疑われる)にもかかわらず、わずかに低下し、株式総合ポジションの33パーセンタイルは31パーセンタイルに低下し、主観的投資家は41〜38パーセンタイル、システミック投資家は31〜29パーセンタイルに低下しました。

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株式ファンド(-34億ドル)は、新興市場株式ファンド(水曜日時点のデータ)の償還に牽引され、4週連続で資金流出し、債券ファンド(22億ドル)は4週連続で資金流入を引き付けました。 マネー・マーケット・ファンド(642億ドル)の流入が加速し、特に米国(662億ドル)で資金流入が加速した

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米商品先物取引委員会(CFTC)先物データ(火曜日時点)では、米国株式のネットロングポジションの減少、S&P 500とナスダック100のネットロングポジションの減少、ラッセル2000の4週連続のショート損失が示された。 米ドルのネットショートポジションは減少しました。 原油のネットロングポジションはわずかに減少した。 金のネットロングポジションが増加しました。

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債券の短期的な再蓄積(ただし、市場利回りが急激に低下し始めたのは水曜日になってから):

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CME ビットコインの投機的ネットショートはわずかに減少し、下のチャートの緑色の線は先週を除いて、BTC価格の急激な上昇にもかかわらず、過去3週間の投機的ネットショートは増加しています。

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感情

ゴールドマン・サックスの内部リスク選好度指数は急上昇し、金融政策期待と世界経済の成長期待はともに上昇し、初夏に見られた背景と同様です。

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バンク・オブ・アメリカ・ブル&ベア指数は先週、22年11月以来の低水準となる1.4まで下落し、3週連続で逆の「買い」シグナルを送った。 歴史的に見ると、株式市場はトリガーから12週間で平均6%上昇しています。

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AAIIのセンチメント調査と市場の間にはまれに見る急激な乖離があり、弱気比率は43.18〜50.28%と今年の最高水準に上昇しました。

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CNN恐怖貪欲指数は40を超えて反発するが、依然として中立を下回っている。

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今週の展望

先週の米国株式市場は、ポジショニングとセンチメントのデータに基づいて反発する必要があるとのコール以来、市場はファンダメンタルズと政策期待の変化に沿って積極的なショートカバーを見ており、少なくとも今週は反転するとは予想していません(大きなイベントはありません)。 しかし、金利市場のオーバーシュートや景気減速の全般的な傾向から判断すると、今回のリバウンドの天井は高くありません。