Auteur : Drew Van der Werff et Alex Ma, Frontier Research ; Compilation : Vernacular Blockchain
TLDR :
L'histoire a montré que les produits dérivés peuvent renforcer les marchés au comptant et fournir aux acteurs de la chaîne d'approvisionnement des outils supplémentaires pour gérer leurs activités. De même, le marché du gaz au comptant d'Ethereum pourrait bénéficier d'un marché des produits dérivés.
Avec le développement des dérivés d'Ethereum Gas, il est possible de lancer tout un ensemble de produits pour offrir une meilleure expérience utilisateur et développeur (c'est-à-dire qu'ils peuvent compter sur le paiement d'un prix fixe du gaz) et d'augmenter le prix de l'espace de bloc Ethereum efficacité retrouvée. En outre, les produits dérivés sont nettement plus nombreux que les spots sur la plupart des marchés, offrant des opportunités significatives dans le vaste espace de conception.
Les facteurs réglementaires/juridiques, commerciaux et spécifiques au protocole doivent être pris en compte lors de la conception de ces produits. De plus, la maturité des acteurs du marché doit augmenter pour soutenir un commerce actif de ces produits.
Difficile de savoir quand ce marché va se développer, mais la consolidation des acheteurs de gaz (c'est-à-dire du fait du développement du prélèvement L2/compte), l'augmentation des produits disponibles pour la couverture (c'est-à-dire les produits gagés), et les différentes parties prenantes à la transaction complexité accrue de la chaîne d'approvisionnement (c'est-à-dire grâce à l'amélioration des infrastructures).
Tout au long de l'histoire, il y a eu des exemples de volatilité accrue sur les marchés des matières premières à la suite d'événements exogènes. Alors que des facteurs extérieurs au marché contribuent à réduire les risques pour la production de matières premières et les consommateurs (c'est-à-dire que la mondialisation conduit à une expédition/un transport et à des réseaux plus efficaces), les produits dérivés servent d'outil pour une découverte plus large des prix. ** De plus, les dérivés peuvent être utilisés pour mieux gérer les entreprises qui dépendent de la matière première. Des opportunités similaires existent dans le blockspace Ethereum. Avec le développement de dérivés d'espace de bloc, les parties prenantes peuvent offrir une meilleure expérience utilisateur, disposer de plus d'outils pour gérer leur activité et améliorer l'efficacité de la découverte des prix de l'espace de bloc. ** Jetons un coup d'œil à l'état actuel de l'espace de bloc Ethereum.
1. Introduction à l'espace de bloc Ethereum
Le modèle commercial d'Ethereum est la vente d'espace de blocs. Divers acteurs utilisent Blockspace pour interagir avec des contrats intelligents, alimenter des applications, prendre en charge des couches d'infrastructure supplémentaires ou régler directement des transactions. Cependant, comme pour la plupart des ressources, les approvisionnements sont limités. Pour déterminer qui ou quoi consomme cet approvisionnement, Gaz est créé. Les parties prenantes utilisent Gas pour spécifier combien elles sont prêtes à payer pour les transactions incluses.
Le gaz et son utilisation dans Ethereum ont évolué, le changement clé le plus récent ayant eu lieu en août 2021. Avec la mise en œuvre du hard fork de Londres et de l'EIP-1559, Ethereum a transformé son marché des frais pour qu'il se compose d'un frais de base, qui est brûlé, et d'un pourboire envoyé aux validateurs. Avec ce changement, le marché dispose désormais d'un taux de référence basé sur le protocole via des frais de base et garantit que pour les transactions physiques, les coûts associés à l'inclusion de transactions en blocs sont minimes.
En septembre 2022, la fusion est terminée ! Cela modifie certaines des dynamiques associées à tout marché potentiel de produits dérivés. Après la fusion, les validateurs chargés de proposer de nouveaux blocs pour finalisation sont connus dans les deux époques, donnant au marché environ 12 minutes pour savoir qui empilera le bloc suivant (ce qui pourrait avoir des implications pour un potentiel marché de livraison physique).
Enfin, à court terme, la communauté pourrait introduire un nouveau marché pour les frais liés au stockage de données, appelé EIP-4844. Ce marché sera le premier marché de frais multidimensionnel d'Ethereum qui sépare le stockage et l'exécution des données. Les implications de ceci et d'autres éléments de la feuille de route sont discutées en détail ci-dessous.
2. Ce que nous pouvons apprendre des autres marchés de matières premières
Pour commencer à comprendre la conception sous-jacente et la structure de marché du marché des dérivés de l'espace de bloc et l'impact potentiel sur place, nous avons sondé les marchés traditionnels, en observant divers attributs. Vous trouverez ci-dessous quelques indicateurs clés du marché que nous considérons comme les plus comparables.
Actifs sous-jacents non négociables : dans sa forme actuelle, le gaz Ethereum n'est pas une transaction directe, mais des frais de transaction ; nous recherchons un marché basé sur un indice sous-jacent non négociable.
Cash et spot : Compte tenu de l'évolution dynamique entre la livraison physique d'espace de blocs et l'échange de cash à l'échéance, nous recherchons un marché des dérivés réglé en espèces, mais le marché au comptant est réglé en nature
Parties prenantes : de nombreuses activités et spéculations doivent être motivées par l'utilisation réelle du produit/du produit
Microstructure du marché : le fait qu'une transaction soit placée dans un bloc peut avoir un impact/révision majeur sur le prix que les acheteurs sont prêts à payer. Par conséquent, nous recherchons des marchés avec une dynamique microstructurale similaire motivée par la qualité, la géographie et d'autres paramètres
Sur la base de ces facteurs, nous avons constaté que les marchés les plus pertinents sont le pétrole et le VIX (indice de peur). Plus de détails sont discutés ci-dessous, mais il convient de noter que les deux marchés sont fortement utilisés par diverses parties prenantes pour atteindre une gamme d'objectifs (c'est-à-dire mieux gérer leur entreprise, se protéger, surveiller le marché, etc.).
1. Pétrole
Jusqu'aux années 1980, le marché du pétrole était largement déterminé par un groupe spécifique d'acteurs du marché (c'est-à-dire les parties ayant d'importantes exportations de pétrole). À la fin des années 1980, un marché au comptant sain s'était développé, remplaçant lentement les contrats à prix fixe à durée déterminée. Cependant, même avec ce développement, il reste un problème - ce marché nécessite une livraison physique. Compte tenu de la complexité de la livraison de pétrole, ces marchés sont encore dominés par un petit nombre d'acteurs avec des partenariats à long terme plutôt que d'être ouverts à un plus large éventail d'acteurs.
Au fur et à mesure que ces marchés ont mûri, des références telles que le WTI américain ont évolué pour suivre la somme des prix au comptant pour chaque qualité dans certaines régions. Cela permet au marché et aux autres parties prenantes de sauvegarder et d'échanger du pétrole de manière standardisée (c'est-à-dire que vous n'avez pas besoin de connaître les nuances de la région ou du marché où le pétrole est échangé). Avec ce développement, non seulement davantage de participants sont en mesure de générer des opinions sur les prix, augmentant la profondeur de la liquidité du marché, mais des dérivés peuvent désormais être développés sur l'indice (les produits indiciels sont principalement réglés en espèces). Le résultat est que davantage de parties prenantes sont en mesure de contribuer à la découverte des prix, augmentant sans doute l'efficacité et donnant aux producteurs et aux consommateurs des outils plus puissants pour gérer leurs entreprises. À l'heure actuelle, la production de pétrole des contrats à terme WTI et Brent sur les plateformes de négociation ICE et NYMEX peut atteindre des milliards de barils par jour, tandis que la demande mondiale de pétrole est d'environ 100 millions de barils par jour ; le volume des transactions à terme dépasse la consommation quotidienne de pétrole de plus de 25 fois.
2. Indice de volatilité/VIX
Le marché VIX est né de la recherche en économie financière à la fin des années 1980 et au début des années 1990 et a proposé un ensemble d'indices de volatilité pouvant être utilisés comme actifs sous-jacents pour les contrats à terme et les options. Un VIX agit comme un indice de marché, permettant aux traders de spéculer sur un groupe d'actions ou, dans le cas du VIX, sur la volatilité sous-jacente au sein du marché plus large. Cela permet aux participants à la fois de spéculer sur l'incertitude future du marché et de se prémunir contre les baisses du marché lorsque la volatilité est élevée, mais que les portefeuilles d'actions des investisseurs peuvent être affectés.
Cependant, contrairement aux indices boursiers, le VIX lui-même n'est pas négociable. Par conséquent, seuls les dérivés réglés en espèces au-dessus du VIX peuvent être négociés. Pourtant, depuis sa création en 2004, le marché à terme VIX est passé d'un volume quotidien moyen d'environ 460 contrats à environ 210 000 contrats d'ici 2022. Cette structure de marché est similaire au marché actuel du gaz naturel. Le gaz sous-jacent ne peut pas être échangé. Mais le marché spatial des blocs Ethereum a des propriétés observables et quantifiables. Par conséquent, la création d'un prix de référence du gaz standardisé est nécessaire pour le règlement en espèces des contrats à terme/options/swaps/ETP. Heureusement, cela est devenu plus facile après EIP-1559, qui agit comme un oracle fiable pour l'espace de bloc.
Trois, considérations sur la conception du produit
Bien que nous puissions démontrer à partir d'analogies historiques l'impact que les marchés des dérivés peuvent avoir sur la robustesse du marché des blocs d'Ethereum, le bloc d'Ethereum présente des caractéristiques uniques qui détermineront également la manière dont les références de référence et les dérivés sont conçus. Nous pensons que ce qui suit devrait être une priorité pour quiconque travaille au développement d'un marché/d'un produit. Les ventilations suivantes sont des considérations autour de :
Structure du marché : cette section couvre les considérations entourant les participants au marché de l'espace de blocs/du gaz, la capacité des décideurs de prix à se couvrir efficacement, la consolidation potentielle des acheteurs, la conception du taux de référence, la réglementation et certains éléments divers.
Protocole/Feuille de route : cette section couvre les marchés multidimensionnels du gaz au comptant, l'hétérogénéité de l'espace de bloc, divers et potentiels futurs éléments de la feuille de route
Règlement en espèces et physique : définir le règlement en espèces et le règlement physique, et discuter du potentiel de conception de l'espace de bloc de règlement physique
1. Structure du marché
Blockspace/Participants au marché du gaz : dans un tel marché, il existe des preneurs de prix et des décideurs :
1. Les preneurs de prix** doivent interagir avec le marché pour gérer leur risque commercial. **Pour en revenir au marché du pétrole, il s'agit à la fois des producteurs de pétrole et des acteurs de la chaîne d'approvisionnement impliqués dans le raffinage du pétrole ou l'utilisation commerciale. De même, sur le marché des dérivés de gaz, il existe des validateurs qui fournissent de l'espace de bloc, mais il y a aussi des développeurs/utilisateurs d'applications qui nécessitent de l'espace de bloc. Les parties prenantes peuvent souhaiter recevoir un revenu fixe pour l'espace de bloc à l'avance, tandis que les applications/portefeuilles peuvent souhaiter recevoir un coût fixe prévisible pour leurs futurs besoins d'espace de bloc. Ces participants espèrent finalement trouver un moyen d'éviter d'être affectés par les variations dynamiques des prix sur le marché au comptant, mais deux camps opposés se forment :
R : Une partie s'engage à vendre à l'avenir l'espace de bloc au prix actuellement convenu. D'un autre côté, il court le risque de vendre de futurs espaces de blocs à bas prix ;
B : Une partie s'engage à acheter de l'espace de bloc à l'avenir à un prix fixe actuellement convenu. Ce côté court le risque de payer trop cher pour un futur espace de bloc.
2. Les Price Makers** sont des acteurs du marché qui spéculent et assument le risque de prix. **Sur les marchés traditionnels, ces rôles sont joués par les services de tenue de marché des banques, les gestionnaires d'actifs, les entités de trading à haute fréquence, etc. Ces acteurs sont essentiels à la création de marchés plus liquides et efficaces. Sur le marché du gaz, nous voyons un rôle joué par les teneurs de marché des actifs numériques, les entreprises d'investissement et, à long terme (comme la façon dont les producteurs de pétrole ont leurs propres opérations commerciales), les validateurs eux-mêmes. Cependant, il n'y a actuellement pas assez de price makers sur le marché, principalement en raison de l'absence d'un marché au comptant liquide pour se couvrir contre le risque lié à l'espace de blocs.
1) Les décideurs des prix ne peuvent pas se couvrir efficacement : Le mécanisme d'enchères qui détermine les frais de base pour l'espace de bloc peut être manipulé (en particulier à court terme) et les pourboires peuvent être illimités. Comme vous pouvez le voir ci-dessous, le prix moyen du gaz fluctue énormément, et assez sauvagement si vous le regardez bloc par bloc.
Prix moyen du gaz Ethereum (Gwei)
Ces facteurs créent un risque important pour les décideurs de prix, qui s'exposent à des coûts variables avec un espace de bloc illimité. Certains de ces problèmes pourraient être résolus par un lissage exponentiel basé sur le temps des coûts variables de l'espace de bloc (réduisant l'impact des pics ponctuels de coûts sur les taux de référence) ou en utilisant des produits d'investissement alternatifs qui limitent les pertes/gains. Cependant, ces approches s'accompagnent de compromis, car elles peuvent ne pas répondre aux besoins des vendeurs/acheteurs et réduisent généralement l'efficacité de la couverture des dérivés long/short. Compte tenu de cela, nous nous attendons à ce que les validateurs, les constructeurs de blocs et les demandeurs jouent un rôle dans l'ensemencement initial du marché en raison de leur offre naturelle ou de leur capacité existante à accéder, optimiser et utiliser l'offre d'espace de blocs.
2) Consolidation des acheteurs : Avec le développement de L2 et le changement selon lequel la plupart des utilisateurs peuvent accéder à l'espace de bloc via l'agrégation / au lieu de L1, nous nous attendons à ce que les districts de L1 effectuent les transactions L2 via les opérateurs L2 / sur les acheteurs L1 de l'espace de bloc va se consolider. Au-delà de L2, nous nous attendons à une plus grande consolidation des acheteurs d'espaces de blocs vers l'infrastructure et les acteurs qui empêchent les utilisateurs d'acheter des espaces de blocs, tels que les constructeurs de blocs/middleware AA/MPC+. Concevoir des produits pour ces parties prenantes plutôt que pour des consommateurs individuels avec des objectifs et des besoins très différents devrait aider à réduire la portée de la conception de produits.
4) Réglementation : Les produits financiers tels que les produits dérivés (c'est-à-dire les swaps, les options et les contrats à terme) sont souvent strictement réglementés. Par exemple, aux États-Unis, la Commodity Futures Trading Commission est le principal organisme de réglementation chargé de superviser la plupart des produits dérivés sur matières premières offerts, acquis ou vendus par des « personnes américaines ». Si les équipes empruntent cette voie, elles devront peut-être (i) se conformer à certaines règles de la CFTC et (ii) s'inscrire auprès de la CFTC. De plus, si un produit est proposé en dehors des États-Unis, il peut être soumis à de nombreux autres régimes réglementaires. Enfin, l'environnement réglementaire mondial des dérivés d'actifs numériques est très incertain, de nombreuses juridictions manquant de cadres et d'orientations clairs concernant le traitement juridique, la réglementation, la réglementation, etc. Classification des actifs numériques et des acteurs du marché. Par conséquent, les équipes impliquées dans la construction de produits, tels que les dérivés liés à l'espace de blocs Ethereum, doivent demander des conseils juridiques appropriés avant d'offrir de tels produits, que ce soit aux États-Unis ou ailleurs.
5) Autres éléments : Certains éléments pratiques doivent encore être optimisés, notamment la manière dont ces produits sont réglés (c'est-à-dire quotidiennement/mensuellement), la gestion des garanties, le règlement et la gestion des garanties à la valeur de marché des dérivés , et trading Le type de couverture (c'est-à-dire un produit assimilable à une assurance) que les parties envisagent.
2. Accord/Feuille de route
**Marché du gaz au comptant multidimensionnel : **Dans le cadre de l'EIP-4844, pour la première fois dans l'histoire d'Ethereum, il y aura un marché des frais multidimensionnel, créant deux prix pour l'espace de bloc Ethereum - un pour les données et un pour l'exécution. **Les deux marchés au comptant utiliseront des mécanismes de tarification/d'enchères distincts mais similaires.
Cependant, il peut y avoir des différences de prix entre les deux marchés étant donné les différences de consommateurs et d'utilisation de l'espace de bloc de données par rapport à l'espace de bloc d'exécution. En tant que tel, toute personne concevant des dérivés d'espace de blocs peut avoir besoin d'en tenir compte et, selon l'évolution du marché au comptant après l'EIP-4844, peut fournir des informations intéressantes aux acheteurs/spéculateurs et aux gestionnaires de risques sur les deux marchés.
**Hétérogénéité des espaces blocs : **Tous les espaces blocs ne sont pas homogènes. Par exemple, il y a une congestion de bloc où les utilisateurs ne paient que pour l'espace de bloc, y compris les frais. Ensuite, il y a la concurrence, où les utilisateurs paient des frais pour exprimer le désir d'être inclus dans un bloc dans un certain ordre.
Les dérivés peuvent devoir tenir compte de ces dynamiques ou être conçus pour ces acteurs spécifiques, compte tenu du comportement des consommateurs dans chaque microstructure. Bien que difficile à estimer, nous avons examiné des sources quantitatives et qualitatives pour comprendre où se situent les préférences historiques des utilisateurs afin de mieux comprendre où se situent les opportunités à court et à long terme.
Prix du gaz en wei pour les paiements du proposant par position de transaction dans le bloc (prix effectif du gaz - prix de base du gaz)
Dans le graphique ci-dessus, nous pouvons voir que certains utilisateurs sont prêts à payer un prix exponentiellement plus élevé pour l'espace supérieur et après bloc (c'est-à-dire la contention), mais la majorité des utilisateurs ne paient que pour accélérer les transactions (c'est-à-dire la congestion). Un chercheur de premier plan de la Fondation Ethereum a également émis l'hypothèse qu'un grand nombre d'utilisateurs privilégient la congestion à la contention. Bien qu'il puisse y avoir un marché concurrentiel lié au MEV à court terme, on s'attend à ce qu'à long terme, le plus grand marché des dérivés de blocs se concentre sur les solutions de congestion.
Autres questions : En plus de ce qui précède, d'autres considérations peuvent affecter le marché des produits dérivés. Ceux-ci incluent les fourchettes et la finalité probabiliste, les taux d'inclusion et la censure potentielle par les constructeurs de blocs et/ou les validateurs.
Développements ultérieurs : Bien que cela puisse prendre quelques années, il y aura d'autres dynamiques affectant l'espace de bloc et tous les dérivés. Outre EIP-4844, les changements les plus pertinents et les plus significatifs à notre avis sont MEV-Burn, les modifications apportées à toute forme d'économie de plafonnement / jalonnement du validateur, la finalité à créneau unique et ePBS.
3. Règlement en espèces et livraison physique
Les dérivés sur gaz peuvent être réglés en « espèces » ou « livraison physique ». Plus de détails suivent, mais les produits réglés en espèces ne reproduisent souvent pas parfaitement le marché au comptant livrable car ils offrent généralement une exposition synthétique aux matières premières sur la base d'un taux de référence. Par conséquent, l'existence d'un mécanisme de produits dérivés avec une fonction de livraison physique et de règlement est cruciale pour garantir que le marché plus large des produits dérivés sur l'espace de bloc reflète fidèlement l'état du marché au comptant livrable.
** LIVRAISON PHYSIQUE **** : ** La livraison physique de l'espace de blocs Ethereum (et en fait de tout marché de matières premières) est plus complexe que les marchés au comptant. Les deux parties à un tel dérivé doivent régler physiquement la marchandise à l'expiration du dérivé. Dans le cas des validateurs effectuant des transactions avec des applications, cela obligera les validateurs à fournir un espace de bloc aux acheteurs. Nous discutons ci-dessous de certaines méthodes potentielles de livraison physique de l'espace de bloc :
1) Les constructeurs de blocs l'offrent en tant que service : Comme indiqué précédemment, en raison des économies d'échelle et des exigences techniques liées au sharding entièrement humide, la construction de blocs continuera probablement d'être dominée par un petit nombre d'acteurs bien positionnés pour participer activement à ces domaines. marché. Les constructeurs de blocs sont évidemment des acheteurs/vendeurs naturels d'espace de bloc (ils sont dans le domaine de la gestion/optimisation de l'espace de bloc après tout) et peuvent également exécuter des services pour les applications/consommateurs d'espace de bloc afin de fournir une livraison physique d'espace de bloc ;
**2) Coordination des validateurs/Middleware : **En plus des constructeurs de blocs, les validateurs sont également des acteurs majeurs sur le marché de la livraison physique de l'espace de bloc. Ce sera par désir d'aider à gérer les revenus volatils actuels de l'ensemble de l'activité des validateurs et de permettre le développement d'un nouveau marché où les validateurs peuvent vendre de futurs blocs d'espace pour une prime. Pour ce faire, les validateurs doivent se rassembler et tirer parti du middleware comme mécanisme de coordination ;
**3) Vente intra-protocole du futur espace de bloc : ** Bien que cela nécessiterait un changement de protocole majeur, d'autres ont envisagé d'utiliser un mécanisme dans le protocole pour vendre le futur espace de bloc, et certains précédents pour d'autres réseaux ont discuté de la conception, et les articles de recherche de Vitalik et al sur la liste d'inclusion, Barnabe Monnot/Ma sur l'étude PBS originale et Alex Stokes sur la pré-validation douce. Nous avons également vu certaines équipes expérimenter des contrats intelligents et des transactions de type OTC pour la preuve de concept dans le testnet Ethereum. Enfin, d'autres chaînes de points de vente ont envisagé d'intégrer et d'adopter des contrats à terme d'espace de bloc dans le protocole pour allouer plus efficacement l'espace de bloc en fonction de la demande des consommateurs.
** 4. Dérivés de l'espace de bloc **
Nous reconnaissons que les gens ont expérimenté divers dérivés de hashrate autour du réseau Bitcoin. Ces marchés ont connu une certaine croissance, mais sont encore limités pour l'instant.
Néanmoins, nous admettons également qu'il est encore trop tôt. Après tout, les volumes de contrats à terme sur les marchés des ETH plus matures sont encore pâles par rapport aux volumes de dérivés sur les marchés traditionnels des matières premières. De plus, pour que ce marché prospère, avec des acteurs tels que les constructeurs de blocs, les validateurs, etc. devenant si compétitifs entre ces parties, les applications devront devenir plus sophistiquées pour que les équipes puissent tirer parti de ces produits pour obtenir un avantage concurrentiel les uns sur les autres ou peut fournir un espace de blocs de produits unique qui repose fortement sur la gestion de l'avenir.
Même avec ce timing à l'esprit, nous pensons que les contrats à terme sur l'espace de bloc pourraient avoir un impact unique sur Ethereum, aidant les parties prenantes à mieux gérer les frictions autour du gaz et à renforcer l'espace de bloc. Nous espérons que cet article déclenchera une vague de discussions, de bricolages de développeurs, de projets de hackathon et d'innovation pour la prochaine décennie.
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Le contenu est fourni à titre de référence uniquement, il ne s'agit pas d'une sollicitation ou d'une offre. Aucun conseil en investissement, fiscalité ou juridique n'est fourni. Consultez l'Avertissement pour plus de détails sur les risques.
Opportunités et considérations pour l'avenir de l'espace de blocs Ethereum
Auteur : Drew Van der Werff et Alex Ma, Frontier Research ; Compilation : Vernacular Blockchain
TLDR :
L'histoire a montré que les produits dérivés peuvent renforcer les marchés au comptant et fournir aux acteurs de la chaîne d'approvisionnement des outils supplémentaires pour gérer leurs activités. De même, le marché du gaz au comptant d'Ethereum pourrait bénéficier d'un marché des produits dérivés.
Avec le développement des dérivés d'Ethereum Gas, il est possible de lancer tout un ensemble de produits pour offrir une meilleure expérience utilisateur et développeur (c'est-à-dire qu'ils peuvent compter sur le paiement d'un prix fixe du gaz) et d'augmenter le prix de l'espace de bloc Ethereum efficacité retrouvée. En outre, les produits dérivés sont nettement plus nombreux que les spots sur la plupart des marchés, offrant des opportunités significatives dans le vaste espace de conception.
Les facteurs réglementaires/juridiques, commerciaux et spécifiques au protocole doivent être pris en compte lors de la conception de ces produits. De plus, la maturité des acteurs du marché doit augmenter pour soutenir un commerce actif de ces produits.
Difficile de savoir quand ce marché va se développer, mais la consolidation des acheteurs de gaz (c'est-à-dire du fait du développement du prélèvement L2/compte), l'augmentation des produits disponibles pour la couverture (c'est-à-dire les produits gagés), et les différentes parties prenantes à la transaction complexité accrue de la chaîne d'approvisionnement (c'est-à-dire grâce à l'amélioration des infrastructures).
Tout au long de l'histoire, il y a eu des exemples de volatilité accrue sur les marchés des matières premières à la suite d'événements exogènes. Alors que des facteurs extérieurs au marché contribuent à réduire les risques pour la production de matières premières et les consommateurs (c'est-à-dire que la mondialisation conduit à une expédition/un transport et à des réseaux plus efficaces), les produits dérivés servent d'outil pour une découverte plus large des prix. ** De plus, les dérivés peuvent être utilisés pour mieux gérer les entreprises qui dépendent de la matière première. Des opportunités similaires existent dans le blockspace Ethereum. Avec le développement de dérivés d'espace de bloc, les parties prenantes peuvent offrir une meilleure expérience utilisateur, disposer de plus d'outils pour gérer leur activité et améliorer l'efficacité de la découverte des prix de l'espace de bloc. ** Jetons un coup d'œil à l'état actuel de l'espace de bloc Ethereum.
1. Introduction à l'espace de bloc Ethereum
Le modèle commercial d'Ethereum est la vente d'espace de blocs. Divers acteurs utilisent Blockspace pour interagir avec des contrats intelligents, alimenter des applications, prendre en charge des couches d'infrastructure supplémentaires ou régler directement des transactions. Cependant, comme pour la plupart des ressources, les approvisionnements sont limités. Pour déterminer qui ou quoi consomme cet approvisionnement, Gaz est créé. Les parties prenantes utilisent Gas pour spécifier combien elles sont prêtes à payer pour les transactions incluses.
Le gaz et son utilisation dans Ethereum ont évolué, le changement clé le plus récent ayant eu lieu en août 2021. Avec la mise en œuvre du hard fork de Londres et de l'EIP-1559, Ethereum a transformé son marché des frais pour qu'il se compose d'un frais de base, qui est brûlé, et d'un pourboire envoyé aux validateurs. Avec ce changement, le marché dispose désormais d'un taux de référence basé sur le protocole via des frais de base et garantit que pour les transactions physiques, les coûts associés à l'inclusion de transactions en blocs sont minimes.
En septembre 2022, la fusion est terminée ! Cela modifie certaines des dynamiques associées à tout marché potentiel de produits dérivés. Après la fusion, les validateurs chargés de proposer de nouveaux blocs pour finalisation sont connus dans les deux époques, donnant au marché environ 12 minutes pour savoir qui empilera le bloc suivant (ce qui pourrait avoir des implications pour un potentiel marché de livraison physique).
Enfin, à court terme, la communauté pourrait introduire un nouveau marché pour les frais liés au stockage de données, appelé EIP-4844. Ce marché sera le premier marché de frais multidimensionnel d'Ethereum qui sépare le stockage et l'exécution des données. Les implications de ceci et d'autres éléments de la feuille de route sont discutées en détail ci-dessous.
2. Ce que nous pouvons apprendre des autres marchés de matières premières
Pour commencer à comprendre la conception sous-jacente et la structure de marché du marché des dérivés de l'espace de bloc et l'impact potentiel sur place, nous avons sondé les marchés traditionnels, en observant divers attributs. Vous trouverez ci-dessous quelques indicateurs clés du marché que nous considérons comme les plus comparables.
Actifs sous-jacents non négociables : dans sa forme actuelle, le gaz Ethereum n'est pas une transaction directe, mais des frais de transaction ; nous recherchons un marché basé sur un indice sous-jacent non négociable.
Cash et spot : Compte tenu de l'évolution dynamique entre la livraison physique d'espace de blocs et l'échange de cash à l'échéance, nous recherchons un marché des dérivés réglé en espèces, mais le marché au comptant est réglé en nature
Parties prenantes : de nombreuses activités et spéculations doivent être motivées par l'utilisation réelle du produit/du produit
Microstructure du marché : le fait qu'une transaction soit placée dans un bloc peut avoir un impact/révision majeur sur le prix que les acheteurs sont prêts à payer. Par conséquent, nous recherchons des marchés avec une dynamique microstructurale similaire motivée par la qualité, la géographie et d'autres paramètres
Sur la base de ces facteurs, nous avons constaté que les marchés les plus pertinents sont le pétrole et le VIX (indice de peur). Plus de détails sont discutés ci-dessous, mais il convient de noter que les deux marchés sont fortement utilisés par diverses parties prenantes pour atteindre une gamme d'objectifs (c'est-à-dire mieux gérer leur entreprise, se protéger, surveiller le marché, etc.).
1. Pétrole
Jusqu'aux années 1980, le marché du pétrole était largement déterminé par un groupe spécifique d'acteurs du marché (c'est-à-dire les parties ayant d'importantes exportations de pétrole). À la fin des années 1980, un marché au comptant sain s'était développé, remplaçant lentement les contrats à prix fixe à durée déterminée. Cependant, même avec ce développement, il reste un problème - ce marché nécessite une livraison physique. Compte tenu de la complexité de la livraison de pétrole, ces marchés sont encore dominés par un petit nombre d'acteurs avec des partenariats à long terme plutôt que d'être ouverts à un plus large éventail d'acteurs.
Au fur et à mesure que ces marchés ont mûri, des références telles que le WTI américain ont évolué pour suivre la somme des prix au comptant pour chaque qualité dans certaines régions. Cela permet au marché et aux autres parties prenantes de sauvegarder et d'échanger du pétrole de manière standardisée (c'est-à-dire que vous n'avez pas besoin de connaître les nuances de la région ou du marché où le pétrole est échangé). Avec ce développement, non seulement davantage de participants sont en mesure de générer des opinions sur les prix, augmentant la profondeur de la liquidité du marché, mais des dérivés peuvent désormais être développés sur l'indice (les produits indiciels sont principalement réglés en espèces). Le résultat est que davantage de parties prenantes sont en mesure de contribuer à la découverte des prix, augmentant sans doute l'efficacité et donnant aux producteurs et aux consommateurs des outils plus puissants pour gérer leurs entreprises. À l'heure actuelle, la production de pétrole des contrats à terme WTI et Brent sur les plateformes de négociation ICE et NYMEX peut atteindre des milliards de barils par jour, tandis que la demande mondiale de pétrole est d'environ 100 millions de barils par jour ; le volume des transactions à terme dépasse la consommation quotidienne de pétrole de plus de 25 fois.
2. Indice de volatilité/VIX
Le marché VIX est né de la recherche en économie financière à la fin des années 1980 et au début des années 1990 et a proposé un ensemble d'indices de volatilité pouvant être utilisés comme actifs sous-jacents pour les contrats à terme et les options. Un VIX agit comme un indice de marché, permettant aux traders de spéculer sur un groupe d'actions ou, dans le cas du VIX, sur la volatilité sous-jacente au sein du marché plus large. Cela permet aux participants à la fois de spéculer sur l'incertitude future du marché et de se prémunir contre les baisses du marché lorsque la volatilité est élevée, mais que les portefeuilles d'actions des investisseurs peuvent être affectés.
Cependant, contrairement aux indices boursiers, le VIX lui-même n'est pas négociable. Par conséquent, seuls les dérivés réglés en espèces au-dessus du VIX peuvent être négociés. Pourtant, depuis sa création en 2004, le marché à terme VIX est passé d'un volume quotidien moyen d'environ 460 contrats à environ 210 000 contrats d'ici 2022. Cette structure de marché est similaire au marché actuel du gaz naturel. Le gaz sous-jacent ne peut pas être échangé. Mais le marché spatial des blocs Ethereum a des propriétés observables et quantifiables. Par conséquent, la création d'un prix de référence du gaz standardisé est nécessaire pour le règlement en espèces des contrats à terme/options/swaps/ETP. Heureusement, cela est devenu plus facile après EIP-1559, qui agit comme un oracle fiable pour l'espace de bloc.
Trois, considérations sur la conception du produit
Bien que nous puissions démontrer à partir d'analogies historiques l'impact que les marchés des dérivés peuvent avoir sur la robustesse du marché des blocs d'Ethereum, le bloc d'Ethereum présente des caractéristiques uniques qui détermineront également la manière dont les références de référence et les dérivés sont conçus. Nous pensons que ce qui suit devrait être une priorité pour quiconque travaille au développement d'un marché/d'un produit. Les ventilations suivantes sont des considérations autour de :
Structure du marché : cette section couvre les considérations entourant les participants au marché de l'espace de blocs/du gaz, la capacité des décideurs de prix à se couvrir efficacement, la consolidation potentielle des acheteurs, la conception du taux de référence, la réglementation et certains éléments divers.
Protocole/Feuille de route : cette section couvre les marchés multidimensionnels du gaz au comptant, l'hétérogénéité de l'espace de bloc, divers et potentiels futurs éléments de la feuille de route
Règlement en espèces et physique : définir le règlement en espèces et le règlement physique, et discuter du potentiel de conception de l'espace de bloc de règlement physique
1. Structure du marché
Blockspace/Participants au marché du gaz : dans un tel marché, il existe des preneurs de prix et des décideurs :
1. Les preneurs de prix** doivent interagir avec le marché pour gérer leur risque commercial. **Pour en revenir au marché du pétrole, il s'agit à la fois des producteurs de pétrole et des acteurs de la chaîne d'approvisionnement impliqués dans le raffinage du pétrole ou l'utilisation commerciale. De même, sur le marché des dérivés de gaz, il existe des validateurs qui fournissent de l'espace de bloc, mais il y a aussi des développeurs/utilisateurs d'applications qui nécessitent de l'espace de bloc. Les parties prenantes peuvent souhaiter recevoir un revenu fixe pour l'espace de bloc à l'avance, tandis que les applications/portefeuilles peuvent souhaiter recevoir un coût fixe prévisible pour leurs futurs besoins d'espace de bloc. Ces participants espèrent finalement trouver un moyen d'éviter d'être affectés par les variations dynamiques des prix sur le marché au comptant, mais deux camps opposés se forment :
R : Une partie s'engage à vendre à l'avenir l'espace de bloc au prix actuellement convenu. D'un autre côté, il court le risque de vendre de futurs espaces de blocs à bas prix ;
B : Une partie s'engage à acheter de l'espace de bloc à l'avenir à un prix fixe actuellement convenu. Ce côté court le risque de payer trop cher pour un futur espace de bloc.
2. Les Price Makers** sont des acteurs du marché qui spéculent et assument le risque de prix. **Sur les marchés traditionnels, ces rôles sont joués par les services de tenue de marché des banques, les gestionnaires d'actifs, les entités de trading à haute fréquence, etc. Ces acteurs sont essentiels à la création de marchés plus liquides et efficaces. Sur le marché du gaz, nous voyons un rôle joué par les teneurs de marché des actifs numériques, les entreprises d'investissement et, à long terme (comme la façon dont les producteurs de pétrole ont leurs propres opérations commerciales), les validateurs eux-mêmes. Cependant, il n'y a actuellement pas assez de price makers sur le marché, principalement en raison de l'absence d'un marché au comptant liquide pour se couvrir contre le risque lié à l'espace de blocs.
1) Les décideurs des prix ne peuvent pas se couvrir efficacement : Le mécanisme d'enchères qui détermine les frais de base pour l'espace de bloc peut être manipulé (en particulier à court terme) et les pourboires peuvent être illimités. Comme vous pouvez le voir ci-dessous, le prix moyen du gaz fluctue énormément, et assez sauvagement si vous le regardez bloc par bloc.
Prix moyen du gaz Ethereum (Gwei)
Ces facteurs créent un risque important pour les décideurs de prix, qui s'exposent à des coûts variables avec un espace de bloc illimité. Certains de ces problèmes pourraient être résolus par un lissage exponentiel basé sur le temps des coûts variables de l'espace de bloc (réduisant l'impact des pics ponctuels de coûts sur les taux de référence) ou en utilisant des produits d'investissement alternatifs qui limitent les pertes/gains. Cependant, ces approches s'accompagnent de compromis, car elles peuvent ne pas répondre aux besoins des vendeurs/acheteurs et réduisent généralement l'efficacité de la couverture des dérivés long/short. Compte tenu de cela, nous nous attendons à ce que les validateurs, les constructeurs de blocs et les demandeurs jouent un rôle dans l'ensemencement initial du marché en raison de leur offre naturelle ou de leur capacité existante à accéder, optimiser et utiliser l'offre d'espace de blocs.
2) Consolidation des acheteurs : Avec le développement de L2 et le changement selon lequel la plupart des utilisateurs peuvent accéder à l'espace de bloc via l'agrégation / au lieu de L1, nous nous attendons à ce que les districts de L1 effectuent les transactions L2 via les opérateurs L2 / sur les acheteurs L1 de l'espace de bloc va se consolider. Au-delà de L2, nous nous attendons à une plus grande consolidation des acheteurs d'espaces de blocs vers l'infrastructure et les acteurs qui empêchent les utilisateurs d'acheter des espaces de blocs, tels que les constructeurs de blocs/middleware AA/MPC+. Concevoir des produits pour ces parties prenantes plutôt que pour des consommateurs individuels avec des objectifs et des besoins très différents devrait aider à réduire la portée de la conception de produits.
4) Réglementation : Les produits financiers tels que les produits dérivés (c'est-à-dire les swaps, les options et les contrats à terme) sont souvent strictement réglementés. Par exemple, aux États-Unis, la Commodity Futures Trading Commission est le principal organisme de réglementation chargé de superviser la plupart des produits dérivés sur matières premières offerts, acquis ou vendus par des « personnes américaines ». Si les équipes empruntent cette voie, elles devront peut-être (i) se conformer à certaines règles de la CFTC et (ii) s'inscrire auprès de la CFTC. De plus, si un produit est proposé en dehors des États-Unis, il peut être soumis à de nombreux autres régimes réglementaires. Enfin, l'environnement réglementaire mondial des dérivés d'actifs numériques est très incertain, de nombreuses juridictions manquant de cadres et d'orientations clairs concernant le traitement juridique, la réglementation, la réglementation, etc. Classification des actifs numériques et des acteurs du marché. Par conséquent, les équipes impliquées dans la construction de produits, tels que les dérivés liés à l'espace de blocs Ethereum, doivent demander des conseils juridiques appropriés avant d'offrir de tels produits, que ce soit aux États-Unis ou ailleurs.
5) Autres éléments : Certains éléments pratiques doivent encore être optimisés, notamment la manière dont ces produits sont réglés (c'est-à-dire quotidiennement/mensuellement), la gestion des garanties, le règlement et la gestion des garanties à la valeur de marché des dérivés , et trading Le type de couverture (c'est-à-dire un produit assimilable à une assurance) que les parties envisagent.
2. Accord/Feuille de route
**Marché du gaz au comptant multidimensionnel : **Dans le cadre de l'EIP-4844, pour la première fois dans l'histoire d'Ethereum, il y aura un marché des frais multidimensionnel, créant deux prix pour l'espace de bloc Ethereum - un pour les données et un pour l'exécution. **Les deux marchés au comptant utiliseront des mécanismes de tarification/d'enchères distincts mais similaires.
Cependant, il peut y avoir des différences de prix entre les deux marchés étant donné les différences de consommateurs et d'utilisation de l'espace de bloc de données par rapport à l'espace de bloc d'exécution. En tant que tel, toute personne concevant des dérivés d'espace de blocs peut avoir besoin d'en tenir compte et, selon l'évolution du marché au comptant après l'EIP-4844, peut fournir des informations intéressantes aux acheteurs/spéculateurs et aux gestionnaires de risques sur les deux marchés.
**Hétérogénéité des espaces blocs : **Tous les espaces blocs ne sont pas homogènes. Par exemple, il y a une congestion de bloc où les utilisateurs ne paient que pour l'espace de bloc, y compris les frais. Ensuite, il y a la concurrence, où les utilisateurs paient des frais pour exprimer le désir d'être inclus dans un bloc dans un certain ordre.
Les dérivés peuvent devoir tenir compte de ces dynamiques ou être conçus pour ces acteurs spécifiques, compte tenu du comportement des consommateurs dans chaque microstructure. Bien que difficile à estimer, nous avons examiné des sources quantitatives et qualitatives pour comprendre où se situent les préférences historiques des utilisateurs afin de mieux comprendre où se situent les opportunités à court et à long terme.
Prix du gaz en wei pour les paiements du proposant par position de transaction dans le bloc (prix effectif du gaz - prix de base du gaz)
Dans le graphique ci-dessus, nous pouvons voir que certains utilisateurs sont prêts à payer un prix exponentiellement plus élevé pour l'espace supérieur et après bloc (c'est-à-dire la contention), mais la majorité des utilisateurs ne paient que pour accélérer les transactions (c'est-à-dire la congestion). Un chercheur de premier plan de la Fondation Ethereum a également émis l'hypothèse qu'un grand nombre d'utilisateurs privilégient la congestion à la contention. Bien qu'il puisse y avoir un marché concurrentiel lié au MEV à court terme, on s'attend à ce qu'à long terme, le plus grand marché des dérivés de blocs se concentre sur les solutions de congestion.
Autres questions : En plus de ce qui précède, d'autres considérations peuvent affecter le marché des produits dérivés. Ceux-ci incluent les fourchettes et la finalité probabiliste, les taux d'inclusion et la censure potentielle par les constructeurs de blocs et/ou les validateurs.
Développements ultérieurs : Bien que cela puisse prendre quelques années, il y aura d'autres dynamiques affectant l'espace de bloc et tous les dérivés. Outre EIP-4844, les changements les plus pertinents et les plus significatifs à notre avis sont MEV-Burn, les modifications apportées à toute forme d'économie de plafonnement / jalonnement du validateur, la finalité à créneau unique et ePBS.
3. Règlement en espèces et livraison physique
Les dérivés sur gaz peuvent être réglés en « espèces » ou « livraison physique ». Plus de détails suivent, mais les produits réglés en espèces ne reproduisent souvent pas parfaitement le marché au comptant livrable car ils offrent généralement une exposition synthétique aux matières premières sur la base d'un taux de référence. Par conséquent, l'existence d'un mécanisme de produits dérivés avec une fonction de livraison physique et de règlement est cruciale pour garantir que le marché plus large des produits dérivés sur l'espace de bloc reflète fidèlement l'état du marché au comptant livrable.
** LIVRAISON PHYSIQUE **** : ** La livraison physique de l'espace de blocs Ethereum (et en fait de tout marché de matières premières) est plus complexe que les marchés au comptant. Les deux parties à un tel dérivé doivent régler physiquement la marchandise à l'expiration du dérivé. Dans le cas des validateurs effectuant des transactions avec des applications, cela obligera les validateurs à fournir un espace de bloc aux acheteurs. Nous discutons ci-dessous de certaines méthodes potentielles de livraison physique de l'espace de bloc :
1) Les constructeurs de blocs l'offrent en tant que service : Comme indiqué précédemment, en raison des économies d'échelle et des exigences techniques liées au sharding entièrement humide, la construction de blocs continuera probablement d'être dominée par un petit nombre d'acteurs bien positionnés pour participer activement à ces domaines. marché. Les constructeurs de blocs sont évidemment des acheteurs/vendeurs naturels d'espace de bloc (ils sont dans le domaine de la gestion/optimisation de l'espace de bloc après tout) et peuvent également exécuter des services pour les applications/consommateurs d'espace de bloc afin de fournir une livraison physique d'espace de bloc ;
**2) Coordination des validateurs/Middleware : **En plus des constructeurs de blocs, les validateurs sont également des acteurs majeurs sur le marché de la livraison physique de l'espace de bloc. Ce sera par désir d'aider à gérer les revenus volatils actuels de l'ensemble de l'activité des validateurs et de permettre le développement d'un nouveau marché où les validateurs peuvent vendre de futurs blocs d'espace pour une prime. Pour ce faire, les validateurs doivent se rassembler et tirer parti du middleware comme mécanisme de coordination ;
**3) Vente intra-protocole du futur espace de bloc : ** Bien que cela nécessiterait un changement de protocole majeur, d'autres ont envisagé d'utiliser un mécanisme dans le protocole pour vendre le futur espace de bloc, et certains précédents pour d'autres réseaux ont discuté de la conception, et les articles de recherche de Vitalik et al sur la liste d'inclusion, Barnabe Monnot/Ma sur l'étude PBS originale et Alex Stokes sur la pré-validation douce. Nous avons également vu certaines équipes expérimenter des contrats intelligents et des transactions de type OTC pour la preuve de concept dans le testnet Ethereum. Enfin, d'autres chaînes de points de vente ont envisagé d'intégrer et d'adopter des contrats à terme d'espace de bloc dans le protocole pour allouer plus efficacement l'espace de bloc en fonction de la demande des consommateurs.
** 4. Dérivés de l'espace de bloc **
Nous reconnaissons que les gens ont expérimenté divers dérivés de hashrate autour du réseau Bitcoin. Ces marchés ont connu une certaine croissance, mais sont encore limités pour l'instant.
Néanmoins, nous admettons également qu'il est encore trop tôt. Après tout, les volumes de contrats à terme sur les marchés des ETH plus matures sont encore pâles par rapport aux volumes de dérivés sur les marchés traditionnels des matières premières. De plus, pour que ce marché prospère, avec des acteurs tels que les constructeurs de blocs, les validateurs, etc. devenant si compétitifs entre ces parties, les applications devront devenir plus sophistiquées pour que les équipes puissent tirer parti de ces produits pour obtenir un avantage concurrentiel les uns sur les autres ou peut fournir un espace de blocs de produits unique qui repose fortement sur la gestion de l'avenir.
Même avec ce timing à l'esprit, nous pensons que les contrats à terme sur l'espace de bloc pourraient avoir un impact unique sur Ethereum, aidant les parties prenantes à mieux gérer les frictions autour du gaz et à renforcer l'espace de bloc. Nous espérons que cet article déclenchera une vague de discussions, de bricolages de développeurs, de projets de hackathon et d'innovation pour la prochaine décennie.