Stablecoins de reserva descentralizada: que tipo de "soluções" são usadas por cada protocolo

Por Lawrence Lee, Mint Ventures

No final de julho, a Liquity, a stablecoin descentralizada líder, anunciou que sua versão V2 lançará a stablecoin neutra ao risco "Delta Neutral Stablcoins", e a recém-financiada Ethena Finance também protegerá seus ativos de reserva por meio de cobertura de risco, de modo a alcançar alta eficiência de capital descentralizada. Neste artigo, examinaremos mais de perto esses protocolos de stablecoin que tentam realizar o triângulo impossível.

Triângulo Impossível

Mapeamento: Mint Ventures

Sempre existiu um triângulo impossível no campo das stablecoins criptografadas, ou seja, a estabilidade de preços, a descentralização e a eficiência de capital não podem ser alcançadas ao mesmo tempo.

As stablecoins centralizadas, como USDT e USDC, têm a melhor estabilidade de preço na cadeia e eficiência de capital de até 100%. O único problema é o risco trazido pela centralização. BUSD interrompeu novos negócios devido à influência regulatória. O impacto do SVB mensal O evento no USDC revela claramente este ponto.

Desde o segundo semestre de 2020, a mania algorítmica do stablecoin tentou obter garantias insuficientes com base na descentralização. Durante este período, projetos como o Empty Set Dollar e o Basis Cash entraram em colapso rapidamente; desde então, Luna tem usado o crédito do toda a cadeia pública como uma garantia implícita não exige que os usuários forneçam garantias excessivas ao processo de cunhagem de UST. Durante muito tempo (2020-maio de 2022), alcançou a combinação de descentralização, eficiência de capital e estabilidade de preços, mas no final é crédito A quebra se transformou em uma espiral mortal; desde então, projetos como o Beanstalk apareceram em tokens subcolateralizados, mas não atraíram muita atenção do mercado. A ancoragem difícil e estável de tais tokens é a causa raiz do seu desenvolvimento.

O outro caminho é começar com o MakerDAO, por meio da supercolateralização dos ativos descentralizados subjacentes, na esperança de alcançar a estabilidade de preços com base no sacrifício de certa eficiência de capital. Atualmente, a LUSD da Liquity é a maior stablecoin totalmente suportada por ativos descentralizados. No entanto, para garantir a estabilidade dos preços da LUSD, a eficiência de capital da Liquity é realmente baixa. A taxa de hipoteca de todo o sistema está acima de 250% durante todo o ano, o que significa que cada 1 LUSD circulante requer mais de 2,5U de ETH como garantia. O sUSD da Synthetix é ainda mais extremo.Devido à maior volatilidade do colateral SNX, o índice mínimo de colateralização exigido pela Synthetix geralmente excede 500%. Baixa eficiência de capital significa teto de baixa escala e baixa atratividade para os usuários. A versão V2 planejada da Liquity quer principalmente resolver o problema da baixa eficiência de capital da V1. A Synthetix também está em sua versão V3 planejada. Está planejado introduzir outros ativos como garantia para reduzir o requisito de taxa mínima de hipoteca.

O DAI nos primeiros dias (2020 e antes) na verdade também tinha o problema de baixa eficiência de capital e, como o valor de mercado de todo o mercado de criptografia era pequeno naquela época, a garantia ETH do DAI flutuou muito, e o preço do DAI também flutuou muito . Para resolver este problema, a MakerDAO introduziu o PSM (Price Stability Module, que permite a utilização de USDC e outras stablecoins centralizadas para gerar DAI) desde 2020. O DAI faz parte, em parte, do equilíbrio entre descentralização, eficiência de capital e estabilidade de preços. a descentralização trouxe uma ancoragem de preços mais estável e maior eficiência de capital para o DAI, ajudando assim melhor o DAI a crescer rapidamente com o desenvolvimento geral do DeFi. O FRAX, lançado no final de 2020, também utiliza stablecoins centralizadas como principal garantia. Atualmente, DAI e FRAX são as duas principais escalas de circulação na categoria de stablecoins descentralizadas, o que obviamente prova que suas estratégias são adequadas, fornecendo aos usuários stablecoins que melhor atendam às suas necessidades, mas também mostra que "manter a descentralização" Restrições em a escala de stablecoins.

Mas ainda há uma série de stablecoins que tentam alcançar alta eficiência de capital e forte estabilidade de preços, mantendo a descentralização. Todos eles tentam fornecer aos usuários uma moeda estável que:

• Gerado por ativos descentralizados (como ETH), evitando riscos de censura;
• O uso de 1 dólar de ativos pode gerar 1 dólar de moeda estável, sem sobrecolateralização, o que é mais propício à escala;
• O valor do Stablecoin permanece estável.

Na verdade, é também a stablecoin descentralizada teoricamente melhor mais intuitiva. Usamos o nome Liquity V2 para esse tipo de protocolo - Decentralized Reserve Protocol para nomear esse tipo de stablecoin. Deve-se ressaltar que, diferentemente das stablecoins tradicionais geradas por sobrecolateralização, para os usuários, após a conversão de seus ativos em tais stablecoins, os ativos utilizados para gerar stablecoins são de propriedade do protocolo e não estão mais associados aos usuários. Ou seja, o usuário está mais para fazer uma operação de swap de ETH -> moeda estável. Este tipo de stablecoin é mais semelhante às stablecoins centralizadas, como o USDT, onde US$ 1 de ativos pode ser trocado por US$ 1 de stablecoins e vice-versa. Só que os ativos aceitos pelo protocolo de reserva descentralizada são ativos criptografados.

*** (Algumas pessoas podem pensar que a garantia não é de propriedade do usuário, então tal stablecoin não tem a função de alavancagem, o que perderá um importante caso de uso da stablecoin. Mas o autor acredita que a stablecoin em nosso real a vida não é Tem a função de aumentar a alavancagem. Stablecoins centralizados como USDT e USDC nunca tiveram a função de aumentar a alavancagem. Ferramentas de liquidação, unidades contábeis e métodos de armazenamento de valor são as funções principais das moedas. A alavancagem é apenas um tipo de CDP (Posição de dívida garantida) Características específicas de stablecoins, não casos de uso geral de stablecoins)***

No entanto, a razão pela qual os protocolos stablecoin anteriores não continuaram a fornecer tais stablecoins é porque os stablecoins acima mencionados têm um problema que é simples de dizer, mas difícil de resolver: o preço dos ativos descentralizados flutua muito, como pode ser 100% Resgate garantido das stablecoins que eles emitem sob a taxa de hipoteca?

Do balanço do acordo stablecoin, a garantia depositada pelos usuários é um ativo, enquanto a stablecoin emitida pelo acordo é um passivo.Como podemos garantir que o ativo será sempre maior ou igual ao passivo?

Ou um exemplo mais intuitivo é, quando ETH = 2.000U, um usuário envia 1 ETH para o protocolo para cunhar 2.000 stablecoins, então, quando o ETH cai para 1.000U, como o protocolo garante que as 2.000 stablecoins ainda possam ser trocadas por valor? ativos?

Do ponto de vista da história do desenvolvimento do protocolo de reservas descentralizadas, existem duas ideias principais para resolver este problema: utilizar tokens de governação como reserva e cobertura de risco de activos de reserva. De acordo com o método de cobertura de risco dos activos de reserva, está dividido num acordo de reserva descentralizada para riscos de cobertura de protocolo e num acordo de reserva descentralizada para os utilizadores cobrirem riscos. A seguir, vamos entender um por um.

Mapeamento: Mint Ventures

Protocolo de reserva descentralizada com tokens de governança como reservas

A ideia do primeiro tipo de contrato é usar o token de governança do próprio contrato como a "nova garantia" do contrato. Quando o preço dos ativos colaterais cair drasticamente, o contrato cunhará mais tokens de governança para resgatar participações em stablecoin A moeda estável do povo, podemos chamá-la de protocolo de reserva descentralizado com tokens de governança como reservas. No exemplo acima, quando o ETH cai de 2.000U para 1.000U, o protocolo de reserva descentralizada com tokens de governança como reservas usa o valor de 1.000U de ETH + 1.000U de tokens de governança de protocolo para resgatar 2.000 stablecoins nas mãos dos usuários.

Os protocolos que adotam essa abordagem incluem o Protocolo Celo e Fei.

Testa

Celo é um projeto de stablecoin que está online há 20 anos. Anteriormente, eles existiam como um L1 independente. Em julho deste ano, a equipe principal propôs fazer a transição do Celo para o ecossistema Ethereum por meio da pilha OP. O mecanismo de stablecoin da Celo é o seguinte:

A moeda estável da Celo é lastreada por um pool de reservas composto por um ativo abrangente. A taxa de reserva do pool de reservas (a relação entre o valor do ativo de reserva dividido pelo valor da moeda estável em circulação) é muito superior a 1, que fornece o melhor valor para o valor intrínseco de sua moeda estável. O núcleo subjacente à stablecoin Celo não é cunhado por excesso de garantia, mas é obtido enviando tokens Celo para o módulo estável oficial Mento. Os usuários enviam Celo no valor de $ 1 para obter stablecoins como como cUSD por $ 1. Envie $ 1 em cUSD de volta para Mento em troca de $ 1 em Celo. Sob este mecanismo, quando o preço de mercado do cUSD for inferior a $ 1, alguém comprará cUSD a um preço baixo em troca de $ 1 Celo. Da mesma forma, quando o cUSD for superior a $ 1, alguém usará o Celo para cunhar cUSD para vender, a presença de investidores garantirá que o cUSD não se desvie muito do seu preço âncora. Existem três mecanismos que serão utilizados para garantir recursos suficientes no pool de reservas: 1. Quando a taxa de reserva for inferior ao limite, o Celo produzido pelo bloco será incluído no pool de reservas para recomposição de capital; taxa de taxa de transferência pode ser cobrada para complementar o Capital (atualmente não habilitado) 3. Uma certa taxa de estabilidade é cobrada no módulo de negociação do Mento para reabastecer o capital de reserva. Para melhorar a segurança das reservas, seu portfólio de ativos é mais diversificado, incluindo atualmente Celo, BTC, ETH, Dai e token de crédito de carbono cMCO2, o que será mais seguro do que apenas usar tokens de projetos como garantia (Terra é semelhante a esta solução , Luna é a margem invisível de sua stablecoin nativa) Fonte: Mint Ventures Celo Research Report

Pode-se observar que Celo é semelhante ao Luna. É um L1 centrado em stablecoins. Também está muito próximo do Luna/UST em termos de mecanismos de cunhagem e resgate. A principal diferença é que quando todo o sistema entra em um potencial estado subcolateralizado , a Celo utilizará primeiramente o $CELO produzido pelo bloco como garantia do acordo para garantir o resgate de sua moeda estável cUSD.

fonte:

Atualmente, o sistema Celo tem uma garantia total de 116 milhões de dólares americanos, um total de 46 milhões de dólares americanos em moedas estáveis emitidas e uma taxa de sobregarantia geral de 254%. , para usuários que desejam usar sua moeda estável cUSD , eles podem trocar 1U de CELO por 1 cUSD a qualquer momento, e a taxa de utilização de capital é excelente. É claro que, do ponto de vista da composição do colateral, metade do colateral do Celo vem do USDC centralizado e do DAI semicentralizado, e o Celo não pode ser considerado uma moeda estável totalmente descentralizada.

Atualmente, a escala da stablecoin da Celo ocupa a 16ª posição entre as stablecoins descentralizadas (se UST e flexUSD, que não conseguiram Peg, forem excluídos, ela ocupa a 14ª posição).

fonte:

Fei

No início de 2021, o Fei Protocol, que recebeu US$ 19 milhões em financiamento de instituições como A16Z e Coinbase, atraiu grande atenção do mercado porque também tinha o conceito algorítmico de stablecoin mais quente do mercado na época. No estágio inicial de emissão do projeto (no final de março), 639.000 ETHs foram atraídos para participar do casting da stablecoin FEI, e um total de 1,3 bilhão de FEIs foram gerados, o que também tornou a FEI uma stablecoin descentralizada perdendo apenas para DAI (o valor de mercado circulante do DAI naquela época era de 3 bilhões de dólares americanos).

Mais tarde, como a demanda por FEI foi supersatisfeita no estágio de criação em um curto período de tempo (os usuários desejavam principalmente obter o token de governança TRIBE do Protocolo Fei), o fornecimento de FEI foi severamente superado e a recém-lançada moeda estável FEI teve sem cenários de aplicação. Portanto, o FEI está abaixo de $ 1 por um longo tempo. Logo depois, a volatilidade do mercado em maio se instalou. O pânico da queda dos preços fez com que os usuários resgatassem o FEI um após o outro, tornando o acordo lento desde o seu lançamento.

Desde então, na versão V2 que será lançada no final de 2021, o Protocolo Fei propôs uma série de medidas para tentar retomar o desenvolvimento do protocolo, incluindo a modificação do seu mecanismo de estabilização de preços. Na V2, o FEI pode ser gerado diretamente a partir de ETH, DAI, LUSD e outras garantias a uma taxa de hipoteca de 100%.Após a geração da stablecoin, a garantia do usuário é incluída no valor controlado pelo protocolo (PCV, Protocol Controlled Value). Quando a taxa de hipoteca do contrato (=PCV/FEI circulante) for superior a 100%, significa que a valorização patrimonial do contrato está em boas condições e não há pressão no resgate do FEI. O contrato emitirá uma parte da FEI para comprar o TRIBE, reduzindo assim a taxa de hipoteca do acordo; Da mesma forma, quando a taxa de hipoteca do acordo for inferior a 100%, existe a possibilidade de que o acordo não possa resgatar totalmente todos os FEI, e o acordo também emitirá uma parte da TRIBE para comprar a FEI, aumentando assim a taxa de hipoteca do acordo.

Sob esse mecanismo, o token de governança TRIBE se torna um caixa reserva para todo o sistema da FEI em caso de riscos potenciais, podendo também obter receitas adicionais quando o sistema cresce (esse mecanismo é semelhante ao Float Protocol lançado junto com o Fei V1). É uma pena que o lançamento do Fei V2 tenha coincidido com o ponto alto de todo o mercado altista, e o preço do ETH tenha caído desde então. Infelizmente, o Fei sofreu um ataque de hacker em 22 de abril e perdeu 80 milhões de FEI e, finalmente, decidiu rescindir o acordo em agosto de 2022.

O protocolo de reserva descentralizada que utiliza tokens de governança como reservas dilui essencialmente os direitos e interesses de todos os detentores de tokens de governança para garantir o resgate de stablecoins. No ciclo de alta do mercado, juntamente com o aumento da escala das moedas estáveis, os tokens de governança também aumentam, e é fácil formar um volante ascendente. No entanto, no ciclo de bear market do mercado, à medida que os activos de reserva no lado dos activos do protocolo diminuem, o valor total de mercado do próprio token de governação também diminuirá com o mercado.Neste momento, se for necessário emitir mais tokens de governação , o token de governança poderá haver mais quedas, formando uma espiral mortal para os preços dos tokens de governança. No entanto, se o valor de mercado dos tokens de governação cair abaixo de uma determinada percentagem de stablecoins, todo o compromisso do acordo com as stablecoins deixará de ser credível aos olhos dos detentores de stablecoins, o que acabará por acelerar a fuga e conduzir a uma espiral mortal para todo o sistema . Se ele conseguirá sobreviver ao mercado baixista é a chave para a sobrevivência desse tipo de moeda estável. Na verdade, a razão pela qual a Celo pode sobreviver no atual mercado baixista é inseparável do status geral de "sobrecolateralização" do protocolo. A razão por que o protocolo está excessivamente colateralizado O status também se deve ao fato de que quando o mercado estava em alta antes, Celo alocou uma quantidade relativamente grande de reservas para USDC/DAI e BTC/ETH, para que o protocolo ainda possa manter a segurança do protocolo quando o preço do CELO cai de 10 para 0,5.

Protocolo de Reserva Descentralizada para Cobertura de Risco de Ativos de Reserva (Protocolo Stablecoin Neutro ao Risco)

A ideia do segundo tipo de contrato é realizar alguma cobertura de risco desses ativos criptografados no lado do ativo do contrato. Quando o preço do ativo de garantia cai drasticamente, a cobertura realiza a receita para garantir que o os ativos do contrato de stablecoin sempre podem pagar a dívida. Chamamos esse tipo de protocolo de protocolo de reserva descentralizado para cobertura de risco de ativos de reserva ou protocolo de stablecoin neutro em relação ao risco. No exemplo acima, depois de receber 1 ETH no valor de 2000U, o protocolo de reserva descentralizada para cobertura de risco de ativos de reserva cobrirá o risco desse 1 ETH (como abrir uma ordem curta na bolsa), quando o ETH cair de 2000U Para 1000U, o protocolo de reserva descentralizada para cobertura de risco de ativos de reserva usa 1000U de ETH + 1000U de receita de cobertura para resgatar 2000 stablecoins nas mãos dos usuários.

Especificamente, dependendo do hedger específico, ele é dividido em um acordo de reserva descentralizada para riscos de cobertura de protocolo e um acordo de reserva descentralizada para usuários cobrirem riscos.

Protocolo de Reserva Descentralizada para Risco de Cobertura de Protocolo

Os protocolos de stablecoin que adotam essa abordagem incluem o Pika Protocol V1, o UXD Protocol e o Ethena, que anunciou recentemente o financiamento.

V1 longo

O Protocolo Pika é atualmente um protocolo de derivativos implantado na rede Optimism, mas em sua versão inicial V1, Pika planejou lançar uma moeda estável, e sua cobertura foi realizada através do contrato perpétuo inverso da Bitmex (Inverse Perpetual). O contrato perpétuo reverso (ou contrato perpétuo baseado em moeda) também é uma das invenções da Bitmex. Comparado com o "contrato perpétuo linear" mais popular atualmente, ele usa o padrão U para rastrear o preço da moeda. As características do o contrato perpétuo reverso Utiliza o padrão monetário para acompanhar o preço denominado em U. Um exemplo de retorno de um contrato perpétuo inverso é o seguinte:

Um trader opera comprado em 50.000 contratos de XBTUSD ao preço de 10.000. Alguns dias depois, o preço do contrato aumenta para 11.000. O trader opera comprado em 50.000 contratos de XBTUSD ao preço de 10.000. Alguns dias depois, o preço do contrato subiu para 11.000. O lucro do trader será: 50.000 * 1 * (1/10.000 - 1/11.000) = 0,4545 Se o preço XBT tivesse de fato caído para 9.000, a perda do trader teria sido: 50.000 * 1 * (1/10.000 - 1/9.000) = -0,5556 XBT. A perda é maior devido à natureza inversa e não linear do contrato. Por outro lado, se o trader estivesse vendido, o lucro do trader seria maior se o preço caísse do que a perda se subiu. Se o preço realmente caísse para 9.000, a perda do trader seria: 50.000 * 1 * (1/10.000 - 1/9.000) = -0,5556 XBT A perda é maior devido à natureza inversa e não linear do o contrato. Por outro lado, se um trader estiver vendido, se o preço cair, o lucro do trader será maior do que a perda se o preço subir. fonte:

Depois de uma pequena análise, não é difícil descobrir que o contrato perpétuo reverso e o contrato de reserva descentralizada para cobertura de risco de ativos de reserva são uma combinação perfeita. Ainda nosso exemplo acima, supondo que quando ETH = 2000U, após receber 1 ETH do usuário, o Protocolo Pika usa 1 ETH como margem para vender 2000 ETH reverte contratos perpétuos no Bitmex, quando o preço do ETH cair para 1000U, o lucro do Protocolo Pika = 2.000 * 1 * (1/1000-1/2000) = 1 ETH = 1000U. Ou seja, quando o preço do ETH cai de 2000U para 1000U, a reserva do protocolo Pika Protocol neste momento muda de 1 ETH para 2 ETH, que ainda pode efetivamente resgatar as 2000 moedas estáveis nas mãos dos usuários (a transação taxa e taxa de financiamento não são consideradas acima) custo da taxa). O design do produto Pika Protocol V1 é exatamente o mesmo que o design do produto NUSD mencionado pelo fundador da Bitmex, Arthur Hayes, em sua postagem no blog, e sempre pode proteger perfeitamente a posição longa baseada em moeda.

Infelizmente, para a grande maioria dos investidores cripto baseados em USDT, o contrato perpétuo reverso tem as características de retornos reversos e não lineares (não há relação linear entre a alta e queda da moeda local e a alta e queda do contrato ), não é fácil de ser entendido por usuários comuns. No processo de desenvolvimento subsequente, o desenvolvimento de contratos perpétuos reversos (contratos perpétuos baseados em moedas) está muito atrás dos atuais contratos perpétuos lineares populares (contratos perpétuos padrão U) ), em principais bolsas, o volume de negociação de contratos perpétuos inversos é apenas cerca de 20-25% do volume de contratos perpétuos lineares. A BitMex, que foi afetada pela regulamentação, também degenerou gradualmente de uma bolsa de contratos de primeiro nível para um estado em que a atual participação no mercado de contratos é inferior a 0,5%. Pika acredita que os contratos perpétuos lineares não podem atender às suas necessidades de cobertura, enquanto o mercado o espaço para contratos perpétuos inversos é relativamente pequeno.Em sua versão V2, abriu mão do negócio de moeda estável e voltou-se oficialmente para a bolsa de derivativos.

XD

O protocolo UXD é um protocolo stablecoin executado na rede Solana e será lançado em janeiro de 2022. Certa vez, a UXD concluiu um financiamento de US$ 3 milhões liderado pela Multicoin em 2021 e arrecadou US$ 57 milhões em IDO. Em janeiro deste ano, o UXD decidiu fazer cross-chain e entrar no ecossistema Ethereum. Arbiturm foi lançado em abril e o Optimism está planejado para ser lançado posteriormente.

Quando foi lançado pela primeira vez, o protocolo UXD permitiu que os usuários depositassem SOL, BTC e ETH para cunhar sua moeda estável UXD de acordo com o valor de US$ 1: 1. A garantia depositada pelos usuários será aberta por meio do empréstimo e troca de contrato perpétuo da Solana, Mango Markets. Cobertura única, através da cobertura para realizar o resgate da moeda estável. A taxa de financiamento cobrada pelas encomendas vazias será considerada como rendimento do acordo, e a taxa de financiamento paga será adiantada pelos fundos angariados no acordo. Durante muito tempo depois de entrar online, o protocolo UXD funcionou bem, e o protocolo ainda precisa limitar o limite superior de emissão de UXD. Isto porque a posição global aberta do Mango Markets é da ordem de menos de 100 milhões de dólares americanos. dólares. Se a posição curta de UXD atingir dezenas de milhões de dólares americanos, enfrenta o risco de potencial insolvência; além disso, demasiadas posições curtas também tornarão a taxa de financiamento mais inclinada a tornar-se negativa, aumentando assim os custos de cobertura.

Infelizmente, a Mango Markets sofreu um ataque de governação em Outubro de 2022, e a UXD perdeu quase 20 milhões de dólares neste incidente.Naquela altura, o saldo do fundo de seguros da UXD ainda tinha mais de 55 milhões de dólares, pelo que a UXD poderia ser paga normalmente. Embora a Mango Markets tenha posteriormente devolvido os fundos do acordo UXD, a Mango Markets tem estado em queda desde então.Também coincidiu com a tempestade FTX que fez com que os fundos saíssem rapidamente de Solana, e a UXD não conseguiu encontrar uma bolsa adequada para cobrir os seus posições longas. Desde então, a única garantia suportada pelo protocolo UXD é o USDC, e o USDC não precisa cobrir riscos, então eles investem a garantia do usuário USDC em vários cofres de USDC e RWA na rede. Também depois disso, o UXD decidiu cruzar a cadeia e entrar no ecossistema Ethereum. O Arbiturm foi lançado em abril e o Optimism está planejado para ser lançado mais tarde. Eles também estão continuamente procurando locais de hedge adequados na cadeia.

Atualmente, a circulação do UXD é de 14,3 milhões de dólares norte-americanos e o saldo do fundo de seguros do contrato é de 53,2 milhões de dólares norte-americanos.

fonte:

Além disso, a Ethena Finance, um acordo de moeda estável que acaba de anunciar financiamento, também usará métodos de cobertura de risco para proteger seus ativos de reserva. A Ethena Finance recebeu US$ 6 milhões em financiamento liderado pela Dragonfly e participado pela Bybit, OKX, Deribit, Gemeni, Huobi e outras exchanges centralizadas. As instituições financeiras da Ethena incluem muitas bolsas de derivativos de segundo nível, o que será útil para sua cobertura de garantia. Além disso, a Ethena também planeja cooperar com a Synthetix, um acordo de derivativos descentralizado, para abrir posições curtas na Synthetix como provedora de liquidez e trazer mais casos de uso para sua stablecoin USDe (permitindo que a USDe seja usada como garantia para determinados pools) ) .

Para o protocolo de reserva descentralizada de risco de cobertura do protocolo, as suas vantagens são óbvias.Ao cobrir os activos criptografados da garantia, o protocolo como um todo pode obter uma posição neutra ao risco, garantindo assim o resgate da moeda estável e, finalmente, alcançando a descentralização 100 % de eficiência de capital com base na globalização (principalmente dependente do local de cobertura). Ao Mesmo tempo, se o acordo puder completar a cobertura Da posição de forma eficiente em termos de capital, as reservas de garantias detidas pelo acordo também podem gerar juros através de várias formas.Além disso, a taxa de financiamento pode ser utilizada Como rendimento do acordo, dando assim Ao acordo mais Espaço para flashing e movimentação: Esses benefícios podem ser distribuídos aos detentores de moedas estáveis, criando moedas estáveis que rendem juros e dando às moedas estáveis mais casos de uso; eles também podem ser distribuídos aos detentores de tokens de governança.

Na verdade, o token de governação de qualquer protocolo stablecoin tem um caso de utilização implícito como o "credor de último recurso" para o seu stablecoin.O protocolo stablecoin para cobertura de risco de activos de reserva também pode utilizar o seu token de governação como moeda estável em casos extremos. A fonte de resgate de moeda. Para os detentores de stablecoins, manter esse tipo de stablecoin é uma camada extra de proteção do que simplesmente usar tokens de governança como reserva de stablecoins. E do ponto de vista do mecanismo, a lógica da cobertura de risco de activos de reserva é mais auto-consistente e, teoricamente, não será afectada pelo ciclo de mercado, e não há necessidade de testar a resiliência do próprio token de governação numa situação de baixa. mercado.

Mas o desenvolvimento também tem muitas limitações:

Risco de centralização do local de cobertura. Actualmente, as bolsas centralizadas ainda ocupam a grande maioria da liquidez dos contratos perpétuos, e a concepção da maioria das bolsas de derivados descentralizadas não é adequada para a cobertura de protocolos de moeda estável, pelo que é inevitável que o acordo enfrente o risco central. O risco de centralização aqui pode ser dividido em duas categorias: 1. O risco inerente da própria bolsa centralizada; 2. Dado que o número total de locais de cobertura é pequeno, um único local de cobertura ocupará inevitavelmente uma grande proporção das posições de cobertura do acordo. Se houver algum problema em determinado local de hedge, também terá um impacto maior no acordo.O Protocolo UXD sofreu perdas com o ataque ao Mango Markets e fez com que o acordo parasse de funcionar, o que é um exemplo extremo desse risco de centralização .

Existem certas restrições na escolha de instrumentos de cobertura. O atual método de contrato perpétuo linear mainstream não pode proteger perfeitamente suas posições longas. Ainda tomamos o ETH como exemplo.O protocolo stablecoin requer ETH como garantia e cobertura de ordem curta baseada em ETH. Atualmente, o contrato linear perpétuo com maior volume de negociação precisa de USDT como garantia, e sua curva de rendimento de venda a descoberto também é baseada no padrão USD, que não pode ser perfeitamente coberto com o ETH da posição. Mesmo que o acordo de moeda estável utilize ETH para obter USDT através de algum tipo de empréstimo, isso aumentará o custo operacional e a dificuldade de gestão do risco de posição, e também reduzirá a eficiência do capital. A partir do exemplo acima do Protocolo Pika, sabemos que o contrato perpétuo reverso é a escolha perfeita para o protocolo de reservas descentralizadas que tenta cobrir o risco dos ativos de reserva, mas infelizmente a quota de mercado do contrato perpétuo reverso não é suficientemente grande.

O crescimento da escala é um tanto autolimitante. O crescimento Da escala de stablecoin do protocolo significa que é necessário que haja posições curtas de contrato perpétuo suficientes e duradouras para cobertura.Além da complexidade de obter posições curtas suficientes, quanto mais posições curtas forem mantidas pelo próprio protocolo, maior será a liquidação. Quanto maior for o requisito de liquidez da contraparte, maior será a probabilidade de a taxa de financiamento ser negativa, o que significa custos de cobertura potencialmente mais elevados e dificuldades operacionais. Para uma stablecoin que vale dezenas de milhões de dólares, isso pode não ser um grande problema. Se você quiser ir mais longe e atingir uma escala de centenas de milhões ou até bilhões, esse problema obviamente restringirá seu teto.

risco operacional. Independentemente da forma de cobertura adotada, esta envolverá operações de abertura de posições, reequilíbrio de posições e gestão de garantias de frequência relativamente elevada.Estes processos requerem inevitavelmente intervenção manual, o que causará riscos operacionais consideráveis e até riscos morais.

Protocolo de reserva descentralizado para usuários protegerem riscos

Os protocolos que adotam essa abordagem incluem o Angle Protocol V1 e o Liquidity V2.

Ângulo V1

O Angle Protocol será lançado na rede Ethereum em novembro de 2021. Eles receberam anteriormente US$ 5 milhões em financiamento liderado por a16z.

Em relação ao design do protocolo Angle Protocol V1, os leitores podem consultar o relatório de pesquisa anterior da Mint Ventures para saber mais, e nós o descrevemos brevemente da seguinte forma:

Como outros protocolos de reserva descentralizada, Angle oferece suporte ideal aos usuários para usar 1U de ETH para gerar uma de suas stablecoins agUSD (claro, a primeira stablecoin lançada por Angle é agEUR ancorada no euro, mas a lógica é semelhante, para a conveniência de unificação contextual, ainda usamos a moeda estável do dólar americano como exemplo). A diferença é que, além dos tradicionais demandantes de stablecoin, os usuários de Angle também incluem traders de contratos perpétuos, que Angle chama de HA (Hedging Agency, agência de cobertura).

Ainda no exemplo que mencionamos acima, quando ETH = 2000U, um usuário envia 1 ETH para Angle para cunhar 2.000 USD stablecoins, neste momento, Angle abrirá uma posição alavancada no valor de 1 ETH para traders Abrimos, assumimos que HA usa 0,2 ETH (no valor de 400U) como garantia para abrir uma posição alavancada 5 vezes. Neste momento, a garantia do contrato é de 1,2 ETH, no valor de 2400U, e o passivo é um total de 2000U de stablecoins.

Quando o ETH sobe para 2.200U, o protocolo só precisa manter o ETH que pode ser resgatado para a stablecoin de 2.000U, ou seja, 0,909 ETH, e os 0,291 ETH restantes (no valor de 640U) podem ser sacados pelo HA.

Quando o ETH cai para 1.800 U, o protocolo ainda precisa reter o ETH que pode ser resgatado para stablecoin de 2.000 U, ou seja, 1.111 ETH. Neste momento, a posição de margem do HA se tornará 0.089 ETH (no valor de 160U).

Pode-se ver que os comerciantes são essencialmente longos em ETH com base na moeda. Quando o preço da ETH sobe, eles podem não apenas obter o aumento da própria ETH, mas também parte do "excedente" do protocolo (no exemplo acima, o preço da ETH sobe 10%, os comerciantes ganham 60%); e quando o preço da ETH cai, além do declínio da própria ETH, eles também precisam arcar com o declínio da garantia do contrato ETH (no exemplo acima, o preço da ETH caiu 10% e o trader perdeu 60%). Na perspectiva do Protocolo Angle, os traders protegem o risco de queda dos preços das garantias do contrato, o que também dá origem ao seu nome agente de hedge. A alavancagem longa dos traders depende da relação entre a posição coberta aberta do protocolo (0,2ETH no exemplo acima) e a posição de stablecoin do protocolo (1ETH no exemplo acima).

Para traders de contratos perpétuos, usar o Angle para realizar transações longas em contratos perpétuos tem certas vantagens: 1. Eles não precisam pagar taxas de financiamento (as bolsas centralizadas geralmente pagam taxas de financiamento de posições longas para posições curtas); 2. O preço da transação é diretamente De acordo com o preço do oráculo, não há derrapagem. Angle espera alcançar uma situação ganha-ganha para os detentores de stablecoins e comerciantes de contratos perpétuos: os detentores de stablecoins podem obter alta eficiência de capital e descentralização; os comerciantes de contratos também podem obter uma melhor experiência de negociação. Claro, esta é apenas uma situação ideal. Na realidade, não haverá traders para abrir ordens longas. Angle introduziu um provedor de liquidez padrão (Standard Liquidity Provider, SLP) para fornecer garantias adicionais (moeda estável) para que o protocolo continue para garantir a segurança do protocolo enquanto ganha automaticamente juros, taxas de transação e recompensas de token de governança $ANGLE.

A operação real da Angle não é ideal. Embora os comerciantes também tenham muitos $ANGLE como recompensas, na maioria das vezes, a garantia do contrato não foi totalmente coberta. A principal razão é que a Angle não fornece um produto que é atraente o suficiente para os comerciantes. À medida que o preço do token $ANGLE caiu, o protocolo TVL caiu de US$ 250 milhões no lançamento para cerca de US$ 50 milhões.

A principal fonte de garantia para a stablecoin Angle - a fonte da taxa de hedge do pool USDC:

fonte:

Em março de 2023, os ativos de reserva com juros de Angle foram infelizmente hackeados por Euler. Embora os hackers tenham devolvido os ativos correspondentes, a vitalidade de Angle foi severamente danificada depois disso. Em maio, Angle anunciou o fim da lógica acima. O produto, eles chamaram de Angle Protocolo V1 e lançou o plano V2. O Protocolo Angle V2 mudou para o modelo tradicional de sobrecolateralização e entrou em operação no início de agosto.

Liquidez V2

Desde o seu lançamento em março de 2021, o LUSD emitido pela Liquity tornou-se o terceiro maior stablecoin descentralizado em todo o mercado (depois de DAI e FRAX), e o maior stablecoin totalmente descentralizado. Os relatórios de pesquisa foram publicados em julho de 2021 e abril de 2023, respectivamente, discutindo o mecanismo do Liquity V1 e atualizações subsequentes do produto e expansão de casos de uso. Os leitores interessados podem aprender mais.

A equipe da Liquity acredita que a LUSD alcançou um nível relativamente bom em termos de descentralização e estabilidade de preços. Mas em termos de eficiência de capital, a Liquidez é relativamente medíocre. Desde o seu lançamento, a taxa de hipoteca do sistema da Liquity tem sido de cerca de 250%, o que significa que cada LUSD em circulação requer 2,5U de ETH como garantia.

fonte:

A Liquity apresentou oficialmente seus recursos V2 em 28 de julho. Além de oferecer suporte ao LSD como garantia, o conteúdo principal afirma principalmente que atinge alta eficiência de capital por meio de cobertura neutra de delta de todo o protocolo.

Atualmente, a Liquity não publicou documentos específicos do produto.As informações públicas atuais sobre o V2 vêm principalmente do discurso do fundador Robert Lauko na ETHCC, do artigo de introdução publicado pela Liquity antes e da discussão no Discord. Organizamos o seguinte principalmente com base nas informações acima.

Em termos de lógica de produto, o Liquity V2 é semelhante ao ângulo V1.Ele espera introduzir os traders para realizar transações alavancadas no Liquity, usar a margem desses traders como garantia suplementar do acordo e usar os traders para cobrir os riscos do total acordo. Ao mesmo tempo, para os traders, a Liquidity fornece produtos comerciais atraentes.

Especificamente, a Liquity propõe duas inovações. A primeira é a chamada “transação alavancada protegida pelo principal”. , o que pode permitir que eles recuperem uma certa quantidade de U, mesmo que o ETH caia drasticamente. De acordo com o exemplo do artigo Liquity, quando o preço do ETH é 1000U, o usuário paga 12ETH (o principal é 10ETH e o prêmio é 2ETH), e o usuário pode obter 10ETH com 2 vezes a alavancagem para fazer uma posição comprada + desvantagem proteção, ou seja, quando o preço do ETH dobra, 2 A posição comprada com alavancagem dupla entra em vigor, e o usuário pode obter um total de 40ETH quando o preço do ETH cai; quando o preço do ETH cai, a opção de venda comprada pelo usuário entra em vigor e o usuário pode recuperar seus próprios 10000U (10*1000) a qualquer momento.

fonte:

Pode-se ver que a inovação dos produtos da Liquity com base no Angle é principalmente a função de "proteção principal". Embora a Liquity não tenha explicado o método de implementação, mas de acordo com a forma do produto e a discussão no Discord, a função desta “proteção principal” é muito semelhante a uma opção de compra.

A Liquidity acredita que este produto combinado será mais atraente para os comerciantes porque pode proteger o principal. As opções de compra podem permitir que OS comerciantes obtenham rendimentos alavancados quando o preço sobe, e garantir o principal quando o preço cai.Do ponto de vista DOS comerciantes, pode de facto ser Mais atraente do que OS produtos comerciais puramente alavancados de Angle (claro, depende Das especificidades). . Precificação dos royalties pela Liquidity). Do ponto de vista do acordo, o prêmio pago pelo usuário pode se tornar um colchão de segurança para o protocolo: quando o preço do ETH cair, a Liquity pode usar essa parte do prêmio como garantia suplementar para resgatar os detentores de stablecoin; quando o preço subir, Liquity A parte de valor acrescentado da própria garantia da Liquity também pode ser distribuída aos negociantes contratuais como lucros.

É claro que existem problemas óbvios neste mecanismo, ou seja, quando os traders quiserem fechar as suas posições a meio caminho e recuperar o seu próprio ETH, a Liquity cairá num dilema: os traders têm o direito de fechar posições a qualquer momento, mas se Se a posição for fechada, a proporção de toda a posição do protocolo da Liquity que está sendo coberta diminuirá, e a segurança do protocolo da Liquity se tornará vulnerável com a retirada desta parte da “garantia”. Na verdade, o mesmo problema apareceu no funcionamento real do Angle.A taxa de cobertura do sistema de Angle tem sido mantida num nível baixo durante todo o ano, e a cobertura dos comerciantes sobre a posição global do acordo não é suficiente.

Para resolver esse problema, a Liquity propõe uma segunda inovação, um mercado secundário oficialmente subsidiado.

Ou seja, a posição de negociação alavancada (NFT) no Liquity V2, além de abrir e fechar posições como posições normais de negociação alavancada, também pode ser vendida no mercado secundário. De fato, para a Liquity, a preocupação é que os traders fechem suas posições, pois isso acarretará uma redução no índice de hedge do contrato. Quando um trader deseja fechar uma posição, se outros traders estiverem dispostos a comprar no mercado secundário a um preço superior ao valor intrínseco da posição atual, eles naturalmente ficarão felizes em ver mais dinheiro e, para Liquidez em geral, embora este "valor intrínseco da posição atual" é subsidiado pelo contrato, a taxa de cobertura de todo o sistema pode ser mantida por meio de um subsídio relativamente pequeno, melhorando assim a segurança do contrato a um custo relativamente pequeno.

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Por exemplo, Alice abre uma posição de 10 ETH quando o preço do ETH é 1000U e o prêmio é 2ETH. Esta posição corresponde à posição comprada de 10 ETH + o valor da proteção principal. Mas neste momento o ETH caiu para 800U, e o valor dos 12.000U de ETH investidos por Alice só pode ser trocado por 10ETH (8000U).Um determinado preço intermediário vende sua posição no mercado secundário. Para Bob que deseja comprar a posição de Alice, o ato de comprar a posição de Alice é um pouco semelhante a comprar em ETH 800U (8000U+ uma opção de compra com preço de exercício de 1000U), esta opção deve ser valiosa, então Isso também determina que o preço da posição de Alice deve ser superior a 8000U. Para a Liquity, enquanto Bob comprar a posição de Alice, a taxa de hipoteca do acordo não mudará, porque o prémio cobrado pelo acordo ainda está no conjunto de fundos do acordo. Se não houver Bob para comprar a posição de Alice, o protocolo Liquity aumentará gradualmente o valor da posição de Alice ao longo do tempo (a forma específica não é especificada, mas por exemplo, reduzir o preço de exercício e aumentar o número de opções de compra pode aumentar o valor desta posição), a parte do subsídio vem do pool de prêmios do protocolo (observe que esta situação reduzirá ligeiramente a taxa geral de sobrecolateralização da Liquity). A Liquity acredita que nem todas as posições precisam de ser subsidiadas pelo acordo, e o subsídio não precisa necessariamente de subsidiar uma grande proporção do rendimento da posição, pelo que subsidiar o mercado secundário pode efectivamente manter o rácio de cobertura do acordo.

Finalmente, através destas duas inovações, poderá ainda não haver forma de resolver completamente a falta de liquidez em casos extremos.A liquidez também utilizará um mecanismo padrão de fornecedor de liquidez semelhante ao Angle como suplemento final (a forma possível é que o protocolo também permitir que os usuários depositem Uma parte do V1 LUSD entra no pool estável para apoiar o resgate do V2 LUSD em casos extremos).

O Liquidity V2 está planejado para ser lançado no segundo trimestre de 24.

Em geral, o Liquity V2 tem muitas semelhanças com o Angle V1, mas também fez melhorias direcionadas aos problemas encontrados pelo Angle: é proposta a inovação da “proteção principal”, que é mais atraente para os comerciantes de produtos poderosos; para subsídios oficiais" é proposto para proteger o rácio de cobertura global do acordo.

No entanto, o Liquity V2 ainda é essencialmente o mesmo que o Angle Protocol. É uma equipe de stablecoin tentando fazer um determinado produto derivado inovador além da fronteira e retroalimentar seu negócio de stablecoin. A capacidade da equipe da Liquity no campo de moedas estáveis foi comprovada, mas é duvidoso que eles também possam projetar excelentes derivativos, encontrar um PMF (Product Market Fit, produto compatível com a demanda do mercado) e promovê-lo sem problemas.

Conclusão

Um protocolo de reserva descentralizado que pode alcançar descentralização, alta eficiência de capital e manter a estabilidade de preços ao mesmo tempo é emocionante, mas o design requintado e razoável do mecanismo é apenas o primeiro passo do protocolo stablecoin, mas mais importante, depende da estabilidade do a stablecoin.Use a expansão do caso. As stablecoins descentralizadas atuais geralmente estão progredindo lentamente na expansão dos casos de uso. A maioria das stablecoins descentralizadas tem apenas um caso de uso real de "ferramentas de mineração" e os incentivos para mineração não são inesgotáveis.

Até certo ponto, o evento PYUSD do Paypal é um alerta para todos os projetos de stablecoin criptografados, porque significa que instituições bem conhecidas no campo web2 começaram a pisar no campo de stablecoin, e a janela de tempo restante para stablecoins pode não não por muito tempo. Na verdade, quando falamos sobre o risco de centralização das stablecoins gerenciadas, estamos mais preocupados com os riscos trazidos por custodiantes e emissores não confiáveis (o Silicon Valley Bank é apenas o décimo sexto maior banco dos Estados Unidos, o Tether and Circle é apenas um " instituição financeira "nativa de criptografia"), se houver uma instituição financeira "grande demais para falir" (como o JP Morgan) no campo financeiro tradicional para emitir moedas estáveis, o crédito nacional por trás dela não será apenas. perderão a sua posição num instante e também enfraquecerão enormemente o valor da descentralização defendida pelas stablecoins descentralizadas: quando os serviços centralizados são estáveis e poderosos o suficiente, as pessoas podem não precisar de descentralização.

Até então, esperamos que haja casos de uso suficientes para stablecoins descentralizadas para atingir o ponto Schelling das stablecoins (referindo-se à tendência natural das pessoas de se comunicarem sem comunicação), embora isso seja difícil.