المؤلف الأصلي: Cosmo Jiang، Erik Lowe التجميع الأصلي: Shenchao TechFlow
على مدى الأشهر القليلة الماضية، كانت هناك بعض التطورات الإيجابية في البيئة التنظيمية للعملات المشفرة في الولايات المتحدة. نحن جميعًا على علم بقرار المحكمة الجزئية الأمريكية للمنطقة الجنوبية من نيويورك في الدعوى القضائية التي استمرت ثلاث سنوات بين هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) وRipple Labs، والتي قضت بأن XRP ليس ورقة مالية. دعونا نسميه حدث البجعة السوداء "الإيجابي" الذي لم يتوقعه إلا قليلون.
حققت العملات المشفرة فوزًا آخر غير متوقع مؤخرًا. في 29 أغسطس، حكمت محكمة الاستئناف الأمريكية لصالح Grayscale في الدعوى القضائية التي رفعتها Grayscale ضد هيئة الأوراق المالية والبورصات بشأن طلب صندوق Bitcoin المتداول في البورصة والذي تم رفضه العام الماضي. نعتقد أن هذا يزيد بشكل كبير من فرص الموافقة على طلبات Bitcoin ETF الفورية مثل تلك التي تقترحها BlackRock وFidelity وغيرها.
في حين يبدو أن الولايات المتحدة متخلفة عن معظم دول العالم في قبول الأصول الرقمية، فقد اتخذت العديد من البلدان نفس التدابير أو حتى أكثر صرامة فيما يتعلق بالعملات المشفرة. لكن نعمة أمريكا هي أن لديها نظام قضائي ملتزم بالإجراءات الإجرائية الواجبة، مما يضمن وجود مسار للتصحيح عند تجاوز الخطوط.
"كان رفض اقتراح Grayscale تعسفيًا ومتقلبًا لأن اللجنة فشلت في شرح معاملتها المتباينة للمنتجات المماثلة. ولذلك، فإننا نؤيد التماس Grayscale ونلغي الأمر."
—— رأي المحكمة المقدم من قاضي دائرة RAO
لقد أكدنا دائمًا على الحاجة إلى أنظمة غير موثوقة. وفي صناعتنا، يعني هذا أنه يمكن للمستخدمين الاعتماد على البنى القائمة على تقنية blockchain لتنفيذ التصميمات بشكل محايد. إن قدرتنا على الاعتماد على نظام المحاكم الأمريكية لفعل الشيء نفسه تساعد في تشكيل بيئة تنظيمية واعدة للعملات المشفرة في المستقبل، مما يعزز المزيد من الابتكار على الصعيد الداخلي.
لقد ناقشنا منذ فترة طويلة إمكانية وجود صندوق Bitcoin ETF الفوري، والآن نرى بصيصًا من الأمل.
تتمتع صناعة العملات المشفرة بنضج مماثل للأسهم
قد يكون نضج مساحة الأصول الرقمية مشابهًا لنقطة انعطاف في تطور سوق الأوراق المالية.
تعتبر الرموز شكلاً جديدًا من أشكال رأس المال، ولديها القدرة على استبدال الأسهم في جيل كامل من الشركات. وهذا يعني أن العديد من الشركات قد لا يتم إدراجها أبدًا في بورصة نيويورك ولن يكون لديها سوى الرموز المميزة. هذا هو مواءمة المصالح بين الشركة وفريق الإدارة والموظفين وحاملي الرموز المميزة وأصحاب المصلحة الآخرين المحتملين الذين ينفردون بالأصول الرقمية، مثل العملاء.
يوجد حاليًا ما يقرب من 300 رمز سائل متداول علنًا بقيمة سوقية تزيد عن 100 مليون دولار. ومن المتوقع أن ينمو هذا العالم القابل للاستثمار مع توسع الصناعة. يحتوي عدد متزايد من البروتوكولات على حالات استخدام المنتج ونماذج الإيرادات والأساسيات القوية. تطبيقات مثل Lido أو GMX لم تكن موجودة قبل عامين أو ثلاثة أعوام. من وجهة نظرنا، يمكن أن يكون غربلة الأفكار من هذا الكون الشاسع مصدرًا مهمًا للعائدات الزائدة، لأنه كما هو الحال في سوق الأوراق المالية، لا يتم إنشاء جميع الأسهم على قدم المساواة، وينطبق الشيء نفسه على الرموز المميزة.
تركز Pantera على إيجاد بروتوكولات تتناسب مع سوق المنتجات، وفرق إدارة قوية ومسارات لتحقيق اقتصاديات الوحدة الجذابة والتي يمكن الدفاع عنها، وتعتقد أن هذه استراتيجية يتم التغاضي عنها بشكل عام. نعتقد أننا عند نقطة انعطاف في فئة الأصول هذه حيث سيتم تطبيق الأطر التقليدية والأكثر جوهرية على استثمارات الأصول الرقمية.
من نواحٍ عديدة، يشبه الاستثمار في الأصول الرقمية نقاط انعطاف رئيسية في تطور أسواق الأسهم بمرور الوقت. على سبيل المثال، يعتبر استثمار القيمة الأساسية أمرا مفروغا منه اليوم، لكنه لم يصبح شعبيا حتى الستينيات، عندما أطلق وارن بافيت أول صندوق تحوط له. لقد كان من أوائل الرواد في تطبيق دروس بنجامين جراهام في الممارسة العملية، الأمر الذي غذى تطوير صناعة صناديق التحوط للأسهم الطويلة والقصيرة كما نعرفها اليوم.
يشبه الاستثمار في العملات المشفرة أيضًا الاستثمار في الأسواق الناشئة في العقد الأول من القرن الحادي والعشرين. وقد واجهت انتقادات مماثلة لانتقادات سوق الأسهم الصينية في ذلك الوقت، والتي كانت تتمثل في أن العديد من الشركات كانت شركات صغيرة في سوق أسهم غير عقلانية يقودها مستثمرو التجزئة. أنت لا تعرف ما إذا كان فريق الإدارة يقوم بتضليل المستثمرين أو اختلاس الأموال. وفي حين أن هناك بعض الحقيقة في هذا الأمر، إلا أن هناك أيضًا العديد من الشركات عالية الجودة التي تتمتع بآفاق نمو قوية على المدى الطويل والتي تمثل فرصًا استثمارية كبيرة. إذا كنت مستثمرًا مميزًا يركز على الأساسيات وعلى استعداد لتحمل المخاطر وبذل الجهد للعثور على هذه الأفكار الرائعة، فيمكنك تحقيق نجاح استثماري لا يصدق.
نقطتنا الرئيسية هي أن أسعار الأصول الرقمية سوف يتم تداولها بشكل متزايد بناءً على الأساسيات. ونحن نعتقد أن نفس القواعد التي تنطبق في التمويل التقليدي سوف تنطبق هنا. يوجد الآن العديد من البروتوكولات ذات الإيرادات الحقيقية والمنتجات الملائمة للسوق والتي تجذب العملاء المخلصين. يقوم الآن عدد متزايد من المستثمرين بتطبيق أطر التقييم التقليدية لتسعير هذه الأصول باستخدام عدسة أساسية.
وحتى مقدمو خدمات البيانات بدأوا يشبهون العالم المالي التقليدي. لكنهم ليسوا Bloomberg وM-Science، بل Etherscan وDune وToken Terminal وArtemis. والغرض منها هو نفسه تقريبًا: تتبع مؤشرات الأداء الرئيسية للشركة، وبيان الدخل، وإجراءات وتغييرات فريق الإدارة، وما إلى ذلك.
من وجهة نظرنا، مع نضوج الصناعة، فإن تريليون دولار القادمة التي تدخل هذا المجال ستأتي من موزعي الأصول المؤسسية الذين تم تدريبهم على تقنيات التقييم الأساسية هذه. ومن خلال الاستثمار اليوم باستخدام هذه الأطر، نعتقد أننا في طليعة هذا الاتجاه طويل المدى.
عملية الاستثمار القائمة على الأساسيات
تشبه عملية استثمار الأصول الرقمية القائمة على الأساسيات عملية استثمار أصول الأسهم التقليدية. قد تكون هذه مفاجأة سارة للمستثمرين في فئات الأصول التقليدية، وفكرة خاطئة رئيسية.
الخطوة الأولى هي إجراء العناية الواجبة الأساسية، والإجابة على نفس الأسئلة التي قد تطرحها عند تحليل الأسهم العامة. هل سوق المنتجات مناسب؟ ما هو إجمالي السوق المعنونة (TAM)؟ ما هو هيكل السوق؟ من هم المنافسون وما الذي يميزهم؟
التالي هو نوعية الأعمال. هل هناك أي عوائق أمام المنافسة في هذا العمل؟ هل لديها قوة التسعير؟ من هم عملائهم؟ هل هم مخلصون أم أنهم يتحركون بسرعة؟
تعد اقتصاديات الوحدة والحصول على القيمة أمرًا مهمًا أيضًا. على الرغم من أننا مستثمرون على المدى الطويل، إلا أن النقد في نهاية المطاف أمر بالغ الأهمية ونريد الاستثمار في أعمال مستدامة يمكنها في النهاية إعادة رأس المال إلى حاملي الرموز المميزة. وهذا يتطلب اقتصاديات الوحدة المربحة المستدامة والحصول على القيمة.
المستوى التالي في عملية العناية الواجبة لدينا هو البحث في فريق الإدارة. نحن نهتم بخلفية فريق الإدارة، وسجله الحافل، ومواءمة الحوافز، واستراتيجيته وخريطة طريق المنتج. ما هي خطتهم التسويقية؟ من هم الشركاء الاستراتيجيون، وما هي استراتيجية التوزيع الخاصة بهم؟
إن تجميع كل هذه المعلومات الأساسية للعناية الواجبة هو الخطوة الأولى في كل فرصة قابلة للاستثمار. ويتوج ذلك ببناء النماذج المالية ومذكرات الاستثمار على ممتلكاتنا الأساسية.
والخطوة الثانية هي ترجمة هذه المعلومات إلى اختيار الأصول وبناء المحفظة. بالنسبة للعديد من مراكزنا، لدينا نموذج متعدد السنوات مكون من ثلاثة جداول مع هيكل رأس المال والتوقعات. النماذج التي ننشئها والمذكرات التي نكتبها هي في صميم إطار الاستثمار الموجه نحو العمليات لدينا، والذي يمنحنا المعرفة والبصيرة لاختيار فرص الاستثمار وحجم المراكز بناءً على محفزات مسار الحدث والمخاطر/العائد والتقييم.
بعد اتخاذ قرار الاستثمار، فإن الخطوة الثالثة هي مراقبة استثماراتنا بشكل مستمر. لدينا عملية منهجية لجمع البيانات وتحليلها لتتبع مؤشرات الأداء الرئيسية. على سبيل المثال، بالنسبة لـ Uniswap، البورصة اللامركزية التي نستثمر فيها، نقوم بجمع البيانات الموجودة على السلسلة بشكل نشط في مستودع البيانات الخاص بنا لمراقبة حجم تداول Uniswap ومنافسيها.
بالإضافة إلى مراقبة مؤشرات الأداء الرئيسية هذه، فإننا نسعى جاهدين للحفاظ على الحوار مع فرق إدارة هذه الاتفاقيات. نعتقد أنه من المهم إجراء مكالمات بحثية على أرض الواقع مع فرق الإدارة وعملائها ومختلف المنافسين. وباعتبارنا مستثمرًا راسخًا في هذا المجال، فإننا قادرون أيضًا على الاستفادة من شبكة Pantera واتصالاتها الأوسع مع المجتمع. نحن نرى أنفسنا كشريك وملتزمون بالمساهمة في نمو هذه البروتوكولات من خلال مساعدة فرق الإدارة في مجالات مثل إعداد التقارير أو تخصيص رأس المال أو أفضل الممارسات الإدارية.
ممارسات الاستثمار القائمة على الأساسيات: Arbitrum
أحد الانتقادات الرئيسية الموجهة للإيثريوم هو أنه خلال فترات النشاط المتزايد، يمكن أن يصبح إجراء المعاملات على الطبقة الأساسية بطيئًا ومكلفًا. في حين أن خريطة الطريق لإنشاء منصة قابلة للتطوير كانت مثيرة للجدل، فإن حلول الطبقة الثانية مثل Arbitrum أصبحت حلولاً قابلة للتطبيق.
عرض القيمة الرئيسي لشركة Arbitrum بسيط: معاملات أسرع وأرخص. فهو أسرع 40 مرة وأرخص 20 مرة من التداول على Ethereum، في حين أنه قادر على نشر نفس التطبيقات ويتمتع بنفس الأمان مثل التداول على Ethereum. ونتيجة لذلك، وجدت Arbitrum أن منتجها مناسب للسوق وتنمو بقوة على أساس مطلق ونسبة إلى أقرانها.
بالنسبة للمستثمرين الأساسيين الذين يبحثون عن أدلة على النمو مع قوة جذب أساسية، فإن Arbitrum ستحتل مرتبة أعلى في هذه القائمة. إنها واحدة من أسرع حلول الطبقة الثانية نموًا على Ethereum وقد استحوذت على حصة كبيرة من سوق الصرف خلال العام الماضي.
للتعمق أكثر في النقطة الأخيرة، كانت Arbitrum واحدة من السلاسل القليلة التي أظهرت نموًا في الحجم في جميع أنحاء السوق الهابطة، في حين كان الاستخدام العام ضعيفًا نسبيًا. في الواقع، إذا نظرت إلى البيانات بشكل منفصل، فستجد أنه ضمن Ethereum وجميع حلول الطبقة الثانية الأخرى، ساهمت Arbitrum بالفعل بنسبة 100٪ من النمو في النظام البيئي Ethereum هذا العام. تتمتع Arbitrum بحضور كبير داخل نظام Ethereum البيئي، كما تتمتع Ethereum نفسها بحضور كبير في مساحة العملات المشفرة الشاملة.
شبكة Arbitrum في دورة حميدة. بناءً على أبحاثنا الميدانية، ينجذب المطورون إلى الاستخدام المتزايد وقاعدة المستخدمين على Arbitrum. هذه دورة إيجابية للشبكة: المزيد من المستخدمين يعني أن المزيد من المطورين مهتمون بإنشاء تطبيقات جديدة على Arbitrum، والذي بدوره يجذب المزيد من المستخدمين. ولكن كمستثمرين في القيمة الأساسية، علينا أن نسأل أنفسنا، هل كل هذا مهم ما لم تكن هناك طريقة لتحقيق الدخل من هذا النشاط، أليس كذلك؟
الإجابة على هذا السؤال هي سبب اعتقادنا أن هذه فرصة استثمارية أساسية جيدة - Arbitrum هو بروتوكول مربح يحتوي على العديد من المحفزات المحتملة القادمة.
في هذا المجال، قد لا يدرك العديد من المستثمرين العاديين أن هناك بالفعل بعض البروتوكولات التي يمكنها تحقيق الأرباح. تحقق Arbitrum إيرادات عن طريق فرض رسوم المعاملات على شبكتها، وتجميع تلك المعاملات، ثم دفع الطبقة الأساسية للإيثريوم لإصدار هذه المعاملات الضخمة. عندما ينفق المستخدم 20 سنتًا على معاملة ما، تفرض Arbitrum هذه الرسوم. ثم يقومون بتجميع هذه المعاملات في دفعات كبيرة ونشر هذه المعاملات على الطبقة الأولى من الإيثريوم، ودفع رسوم تبلغ حوالي 10 سنتات لكل معاملة. تعني هذه الرياضيات البسيطة أن Arbitrum تحقق حوالي 10 سنتات من إجمالي الربح لكل صفقة.
لقد وجدنا بروتوكولًا وجد المنتج مناسبًا للسوق ولديه اقتصاديات وحدة معقولة، مما يقودنا في النهاية إلى الاعتقاد بأن تقييمه قوي.
نمو Arbitrum في مقاييس التشغيل الرئيسية
فيما يلي بعض الرسوم البيانية التي توضح بعض الأساسيات.
منذ إطلاقها، ارتفع عدد المستخدمين النشطين بشكل مستمر، مع ما يقرب من 90 مليون معاملة ربع سنوية. بلغت إيرادات الربع الثاني 23 مليون دولار وبلغ إجمالي الربح ما يقرب من 5 ملايين دولار في الربع الثاني، على أساس سنوي إلى 20 مليون دولار. هذه هي مؤشرات الأداء الرئيسية التي يمكننا تتبعها والتحقق منها على blockchain يوميًا لمراقبة ما إذا كانت Arbitrum تلبي أطروحتنا الاستثمارية وتوقعاتنا المالية.
ويبلغ متوسط عدد المستخدمين الشهري حاليًا حوالي 2.5 مليون، ويقوم كل شخص بإجراء ما متوسطه 11 معاملة شهريًا، ويبلغ عدد المعاملات السنوية حوالي 350 مليون معاملة. بناءً على هذه الأرقام، تبلغ عائدات Arbitrum ما يقرب من 100 مليون دولار أمريكي، مما يحقق أرباحًا إجمالية عادية تبلغ حوالي 50 مليون دولار أمريكي. وفجأة، أصبح هذا عملاً مثيرًا للاهتمام للغاية.
أما بالنسبة للمحفزات وما يجعلها استثمارًا في الوقت المناسب، فإن جزءًا رئيسيًا من عملية البحث لدينا هو تتبع خارطة طريق تكنولوجيا الإيثيريوم بأكملها. الخطوة المهمة التالية هي ترقية تسمى EIP-4844، والتي ستؤدي بشكل فعال إلى تقليل تكاليف المعاملات لعمليات التجميع مثل Arbitrum. يمكن تخفيض التكلفة الرئيسية لشركة Arbitrum، وهي 10 سنتات لكل معاملة، بنسبة 90٪ إلى 1 سنت لكل معاملة. عند هذه النقطة، سيكون لدى Arbitrum خياران. ويمكنهم تمرير هذه الوفورات في التكاليف مباشرة إلى المستخدمين، مما يزيد من تسريع اعتمادها، أو يمكنهم الاحتفاظ بهذا الوفورات في التكاليف كأرباح، أو مزيج من الاثنين معا. وفي كلتا الحالتين، نتوقع أن يكون هذا حافزًا كبيرًا لزيادة استخدام Arbitrum وربحيته.
في الاستثمار الأساسي، يعد التركيز على التقييم جزءًا مهمًا. تبلغ القيمة السوقية الحالية لشركة Arbitrum 5 مليارات دولار، على أساس الأسهم القائمة. من وجهة نظرنا، يعد هذا أمرًا جذابًا للغاية مقارنة بعدد من بروتوكولات الطبقة 1 والطبقة 2 الأخرى التي لها حدود سوقية مماثلة ولكن فقط جزء صغير من الاستخدام والإيرادات والأرباح.
ولوضع هذا التقييم في سياق النمو، نعتقد أنه خلال العام المقبل، يمكن أن ينمو حجم معاملات Arbitrum إلى أكثر من مليار معاملة سنويًا، مع أرباح قدرها 10 سنتات لكل معاملة. ويمثل هذا أرباحًا تبلغ حوالي 100 مليون دولار أمريكي، مما يعني ضمنيًا تقييم ما يقرب من 50 ضعفًا من الأرباح الآجلة بقيمة سوقية تبلغ 5 مليارات دولار أمريكي. يبدو هذا مكلفًا من حيث القيمة المطلقة، ولكن من وجهة نظرنا، يعد هذا معقولًا بالنسبة للأصل الذي لا يزال ينمو بمعدل ثلاثة أرقام. بالمقارنة مع تقييمات الأعمال في العالم الحقيقي، إذا نظرت إلى شركات البرمجيات الشهيرة مثل Shopify أو ServiceNow أو CrowdStrike، فإن معدلات نمو إيراداتها هي رقم مزدوج، ويبلغ متوسط مضاعفات التداول الخاصة بها حوالي 50 مرة، ومعدل النمو أبطأ بكثير من أن من Arbitrum.
Arbitrum هو بروتوكول يتناسب مع سوق المنتجات، وينمو بسرعة كبيرة (سواء من حيث القيمة المطلقة أو بالنسبة للصناعة)، وهو مربح بشكل واضح، ونسبة إلى نموه، والأصول الأخرى في العملة المشفرة، والأصول الأخرى في التمويل التقليدي، وتقييمه معقول. . ونحن نواصل تتبع هذه الأساسيات عن كثب على أمل أن تنجح أطروحتنا.
محفز الخلفية
هناك العديد من المحفزات الأساسية في الأفق والتي يمكن أن يكون لها تأثير كبير على سوق الأصول الرقمية.
وبينما تراجع الاهتمام بالاستثمار المؤسسي خلال العام الماضي، فإننا نراقب الأحداث القادمة التي قد تثير اهتمامًا متجددًا بين المستثمرين. علاوة على ذلك، هناك الموافقة المحتملة على صندوق Bitcoin ETF الفوري. على وجه الخصوص، يعد تقديم شركة بلاك روك حدثًا مهمًا لسببين. أولاً، باعتبارها أكبر شركة لإدارة الأصول في العالم، تخضع شركة BlackRock لتدقيق مكثف ولا تتخذ قراراتها إلا بعد دراسة متأنية. حتى وسط الضباب التنظيمي وبيئة السوق الحالية، اختارت شركة BlackRock الاستمرار في زيادة استثماراتها في صناعة الأصول الرقمية. نعتقد أن هذا يرسل إشارة إلى المستثمرين بأن العملات المشفرة هي فئة أصول مشروعة ولها مستقبل دائم. ثانيًا، نعتقد أن صناديق الاستثمار المتداولة ستزيد من التعرض لفئة الأصول هذه والطلب عليها بشكل أسرع مما يتوقعه معظم الناس. آخر الأخبار هو أن محكمة الاستئناف الأمريكية انحازت إلى Grayscale في الدعوى التي رفعتها ضد هيئة الأوراق المالية والبورصة لرفض طلبها الفوري لصندوق Bitcoin ETF العام الماضي. نعتقد أن هذا يزيد بشكل كبير من فرص الموافقة على طلبات Bitcoin ETF الفورية من شركات مثل BlackRock وFidelity وغيرها، ربما في وقت مبكر من منتصف أكتوبر.
على الرغم من أن البيئة التنظيمية بدأت تصبح أكثر وضوحًا، إلا أنها قد تظل العامل الأكبر الذي يعيق السوق، خاصة بالنسبة لأسعار الرموز ذات الذيل الأطول. إلى حد ما، بدأت المحاكم في محاربة إجراءات "الإشراف على التنفيذ" التي تتخذها هيئة الأوراق المالية والبورصة، والتي يبدو أنها بمثابة قتال ضد هيئة الأوراق المالية والبورصات. بالإضافة إلى الأخبار المتعلقة بصندوق Grayscale Spot Bitcoin ETF، وقفت المحكمة إلى جانب شركة Ripple في قضيتها ضد هيئة الأوراق المالية والبورصة، وفسرت الأصل الرقمي على أنه ليس ضمانًا في ضوء إيجابي. يعد هذا حدثًا مهمًا لأنه يوضح أن تنظيم الأصول الرقمية يمكن، بل ينبغي، أن يكون أكثر دقة. يعد الوضوح التنظيمي أمرًا مهمًا لحماية المستهلكين ورواد الأعمال الذين يحتاجون إلى الإطار الصحيح والتوجيه ليشعروا بالثقة في إنشاء تطبيقات جديدة وإطلاق العنان للابتكار.
وأخيرًا، أصبحت العملات المشفرة في ما نسميه لحظة "الاتصال الهاتفي بالنطاق العريض". لقد ذكرنا من قبل في رسائل سابقة أن العملات المشفرة تمر بمرحلة مشابهة لمرحلة الإنترنت قبل 20 عامًا. تحرز حلول توسيع نطاق Ethereum مثل Arbitrum أو Optimism تقدمًا كبيرًا، ونشهد زيادة في سرعات المعاملات وانخفاض التكاليف وما يصاحب ذلك من زيادة في القدرات. مثلما لم نتمكن من تخيل عدد شركات الإنترنت الجديدة التي تم إنشاؤها بعد تسارع الإنترنت من الاتصال الهاتفي إلى النطاق العريض، نعتقد أن الشيء نفسه سيحدث مع العملات المشفرة. في رأينا، لم نشهد بعد اعتمادًا واسع النطاق لحالات الاستخدام الجديدة التي تم تمكينها من خلال البنية التحتية الضخمة لـ blockchain وتحسين السرعة.
شاهد النسخة الأصلية
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
كيفية تقييم سوق العملات المشفرة من خلال الأساسيات والبيئة الكلية؟
المؤلف الأصلي: Cosmo Jiang، Erik Lowe التجميع الأصلي: Shenchao TechFlow
على مدى الأشهر القليلة الماضية، كانت هناك بعض التطورات الإيجابية في البيئة التنظيمية للعملات المشفرة في الولايات المتحدة. نحن جميعًا على علم بقرار المحكمة الجزئية الأمريكية للمنطقة الجنوبية من نيويورك في الدعوى القضائية التي استمرت ثلاث سنوات بين هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) وRipple Labs، والتي قضت بأن XRP ليس ورقة مالية. دعونا نسميه حدث البجعة السوداء "الإيجابي" الذي لم يتوقعه إلا قليلون.
حققت العملات المشفرة فوزًا آخر غير متوقع مؤخرًا. في 29 أغسطس، حكمت محكمة الاستئناف الأمريكية لصالح Grayscale في الدعوى القضائية التي رفعتها Grayscale ضد هيئة الأوراق المالية والبورصات بشأن طلب صندوق Bitcoin المتداول في البورصة والذي تم رفضه العام الماضي. نعتقد أن هذا يزيد بشكل كبير من فرص الموافقة على طلبات Bitcoin ETF الفورية مثل تلك التي تقترحها BlackRock وFidelity وغيرها.
في حين يبدو أن الولايات المتحدة متخلفة عن معظم دول العالم في قبول الأصول الرقمية، فقد اتخذت العديد من البلدان نفس التدابير أو حتى أكثر صرامة فيما يتعلق بالعملات المشفرة. لكن نعمة أمريكا هي أن لديها نظام قضائي ملتزم بالإجراءات الإجرائية الواجبة، مما يضمن وجود مسار للتصحيح عند تجاوز الخطوط.
"كان رفض اقتراح Grayscale تعسفيًا ومتقلبًا لأن اللجنة فشلت في شرح معاملتها المتباينة للمنتجات المماثلة. ولذلك، فإننا نؤيد التماس Grayscale ونلغي الأمر."
—— رأي المحكمة المقدم من قاضي دائرة RAO
لقد أكدنا دائمًا على الحاجة إلى أنظمة غير موثوقة. وفي صناعتنا، يعني هذا أنه يمكن للمستخدمين الاعتماد على البنى القائمة على تقنية blockchain لتنفيذ التصميمات بشكل محايد. إن قدرتنا على الاعتماد على نظام المحاكم الأمريكية لفعل الشيء نفسه تساعد في تشكيل بيئة تنظيمية واعدة للعملات المشفرة في المستقبل، مما يعزز المزيد من الابتكار على الصعيد الداخلي.
لقد ناقشنا منذ فترة طويلة إمكانية وجود صندوق Bitcoin ETF الفوري، والآن نرى بصيصًا من الأمل.
تتمتع صناعة العملات المشفرة بنضج مماثل للأسهم
قد يكون نضج مساحة الأصول الرقمية مشابهًا لنقطة انعطاف في تطور سوق الأوراق المالية.
تعتبر الرموز شكلاً جديدًا من أشكال رأس المال، ولديها القدرة على استبدال الأسهم في جيل كامل من الشركات. وهذا يعني أن العديد من الشركات قد لا يتم إدراجها أبدًا في بورصة نيويورك ولن يكون لديها سوى الرموز المميزة. هذا هو مواءمة المصالح بين الشركة وفريق الإدارة والموظفين وحاملي الرموز المميزة وأصحاب المصلحة الآخرين المحتملين الذين ينفردون بالأصول الرقمية، مثل العملاء.
يوجد حاليًا ما يقرب من 300 رمز سائل متداول علنًا بقيمة سوقية تزيد عن 100 مليون دولار. ومن المتوقع أن ينمو هذا العالم القابل للاستثمار مع توسع الصناعة. يحتوي عدد متزايد من البروتوكولات على حالات استخدام المنتج ونماذج الإيرادات والأساسيات القوية. تطبيقات مثل Lido أو GMX لم تكن موجودة قبل عامين أو ثلاثة أعوام. من وجهة نظرنا، يمكن أن يكون غربلة الأفكار من هذا الكون الشاسع مصدرًا مهمًا للعائدات الزائدة، لأنه كما هو الحال في سوق الأوراق المالية، لا يتم إنشاء جميع الأسهم على قدم المساواة، وينطبق الشيء نفسه على الرموز المميزة.
تركز Pantera على إيجاد بروتوكولات تتناسب مع سوق المنتجات، وفرق إدارة قوية ومسارات لتحقيق اقتصاديات الوحدة الجذابة والتي يمكن الدفاع عنها، وتعتقد أن هذه استراتيجية يتم التغاضي عنها بشكل عام. نعتقد أننا عند نقطة انعطاف في فئة الأصول هذه حيث سيتم تطبيق الأطر التقليدية والأكثر جوهرية على استثمارات الأصول الرقمية.
من نواحٍ عديدة، يشبه الاستثمار في الأصول الرقمية نقاط انعطاف رئيسية في تطور أسواق الأسهم بمرور الوقت. على سبيل المثال، يعتبر استثمار القيمة الأساسية أمرا مفروغا منه اليوم، لكنه لم يصبح شعبيا حتى الستينيات، عندما أطلق وارن بافيت أول صندوق تحوط له. لقد كان من أوائل الرواد في تطبيق دروس بنجامين جراهام في الممارسة العملية، الأمر الذي غذى تطوير صناعة صناديق التحوط للأسهم الطويلة والقصيرة كما نعرفها اليوم.
يشبه الاستثمار في العملات المشفرة أيضًا الاستثمار في الأسواق الناشئة في العقد الأول من القرن الحادي والعشرين. وقد واجهت انتقادات مماثلة لانتقادات سوق الأسهم الصينية في ذلك الوقت، والتي كانت تتمثل في أن العديد من الشركات كانت شركات صغيرة في سوق أسهم غير عقلانية يقودها مستثمرو التجزئة. أنت لا تعرف ما إذا كان فريق الإدارة يقوم بتضليل المستثمرين أو اختلاس الأموال. وفي حين أن هناك بعض الحقيقة في هذا الأمر، إلا أن هناك أيضًا العديد من الشركات عالية الجودة التي تتمتع بآفاق نمو قوية على المدى الطويل والتي تمثل فرصًا استثمارية كبيرة. إذا كنت مستثمرًا مميزًا يركز على الأساسيات وعلى استعداد لتحمل المخاطر وبذل الجهد للعثور على هذه الأفكار الرائعة، فيمكنك تحقيق نجاح استثماري لا يصدق.
نقطتنا الرئيسية هي أن أسعار الأصول الرقمية سوف يتم تداولها بشكل متزايد بناءً على الأساسيات. ونحن نعتقد أن نفس القواعد التي تنطبق في التمويل التقليدي سوف تنطبق هنا. يوجد الآن العديد من البروتوكولات ذات الإيرادات الحقيقية والمنتجات الملائمة للسوق والتي تجذب العملاء المخلصين. يقوم الآن عدد متزايد من المستثمرين بتطبيق أطر التقييم التقليدية لتسعير هذه الأصول باستخدام عدسة أساسية.
وحتى مقدمو خدمات البيانات بدأوا يشبهون العالم المالي التقليدي. لكنهم ليسوا Bloomberg وM-Science، بل Etherscan وDune وToken Terminal وArtemis. والغرض منها هو نفسه تقريبًا: تتبع مؤشرات الأداء الرئيسية للشركة، وبيان الدخل، وإجراءات وتغييرات فريق الإدارة، وما إلى ذلك.
من وجهة نظرنا، مع نضوج الصناعة، فإن تريليون دولار القادمة التي تدخل هذا المجال ستأتي من موزعي الأصول المؤسسية الذين تم تدريبهم على تقنيات التقييم الأساسية هذه. ومن خلال الاستثمار اليوم باستخدام هذه الأطر، نعتقد أننا في طليعة هذا الاتجاه طويل المدى.
عملية الاستثمار القائمة على الأساسيات
تشبه عملية استثمار الأصول الرقمية القائمة على الأساسيات عملية استثمار أصول الأسهم التقليدية. قد تكون هذه مفاجأة سارة للمستثمرين في فئات الأصول التقليدية، وفكرة خاطئة رئيسية.
الخطوة الأولى هي إجراء العناية الواجبة الأساسية، والإجابة على نفس الأسئلة التي قد تطرحها عند تحليل الأسهم العامة. هل سوق المنتجات مناسب؟ ما هو إجمالي السوق المعنونة (TAM)؟ ما هو هيكل السوق؟ من هم المنافسون وما الذي يميزهم؟
التالي هو نوعية الأعمال. هل هناك أي عوائق أمام المنافسة في هذا العمل؟ هل لديها قوة التسعير؟ من هم عملائهم؟ هل هم مخلصون أم أنهم يتحركون بسرعة؟
تعد اقتصاديات الوحدة والحصول على القيمة أمرًا مهمًا أيضًا. على الرغم من أننا مستثمرون على المدى الطويل، إلا أن النقد في نهاية المطاف أمر بالغ الأهمية ونريد الاستثمار في أعمال مستدامة يمكنها في النهاية إعادة رأس المال إلى حاملي الرموز المميزة. وهذا يتطلب اقتصاديات الوحدة المربحة المستدامة والحصول على القيمة.
المستوى التالي في عملية العناية الواجبة لدينا هو البحث في فريق الإدارة. نحن نهتم بخلفية فريق الإدارة، وسجله الحافل، ومواءمة الحوافز، واستراتيجيته وخريطة طريق المنتج. ما هي خطتهم التسويقية؟ من هم الشركاء الاستراتيجيون، وما هي استراتيجية التوزيع الخاصة بهم؟
إن تجميع كل هذه المعلومات الأساسية للعناية الواجبة هو الخطوة الأولى في كل فرصة قابلة للاستثمار. ويتوج ذلك ببناء النماذج المالية ومذكرات الاستثمار على ممتلكاتنا الأساسية.
والخطوة الثانية هي ترجمة هذه المعلومات إلى اختيار الأصول وبناء المحفظة. بالنسبة للعديد من مراكزنا، لدينا نموذج متعدد السنوات مكون من ثلاثة جداول مع هيكل رأس المال والتوقعات. النماذج التي ننشئها والمذكرات التي نكتبها هي في صميم إطار الاستثمار الموجه نحو العمليات لدينا، والذي يمنحنا المعرفة والبصيرة لاختيار فرص الاستثمار وحجم المراكز بناءً على محفزات مسار الحدث والمخاطر/العائد والتقييم.
بعد اتخاذ قرار الاستثمار، فإن الخطوة الثالثة هي مراقبة استثماراتنا بشكل مستمر. لدينا عملية منهجية لجمع البيانات وتحليلها لتتبع مؤشرات الأداء الرئيسية. على سبيل المثال، بالنسبة لـ Uniswap، البورصة اللامركزية التي نستثمر فيها، نقوم بجمع البيانات الموجودة على السلسلة بشكل نشط في مستودع البيانات الخاص بنا لمراقبة حجم تداول Uniswap ومنافسيها.
بالإضافة إلى مراقبة مؤشرات الأداء الرئيسية هذه، فإننا نسعى جاهدين للحفاظ على الحوار مع فرق إدارة هذه الاتفاقيات. نعتقد أنه من المهم إجراء مكالمات بحثية على أرض الواقع مع فرق الإدارة وعملائها ومختلف المنافسين. وباعتبارنا مستثمرًا راسخًا في هذا المجال، فإننا قادرون أيضًا على الاستفادة من شبكة Pantera واتصالاتها الأوسع مع المجتمع. نحن نرى أنفسنا كشريك وملتزمون بالمساهمة في نمو هذه البروتوكولات من خلال مساعدة فرق الإدارة في مجالات مثل إعداد التقارير أو تخصيص رأس المال أو أفضل الممارسات الإدارية.
ممارسات الاستثمار القائمة على الأساسيات: Arbitrum
أحد الانتقادات الرئيسية الموجهة للإيثريوم هو أنه خلال فترات النشاط المتزايد، يمكن أن يصبح إجراء المعاملات على الطبقة الأساسية بطيئًا ومكلفًا. في حين أن خريطة الطريق لإنشاء منصة قابلة للتطوير كانت مثيرة للجدل، فإن حلول الطبقة الثانية مثل Arbitrum أصبحت حلولاً قابلة للتطبيق.
عرض القيمة الرئيسي لشركة Arbitrum بسيط: معاملات أسرع وأرخص. فهو أسرع 40 مرة وأرخص 20 مرة من التداول على Ethereum، في حين أنه قادر على نشر نفس التطبيقات ويتمتع بنفس الأمان مثل التداول على Ethereum. ونتيجة لذلك، وجدت Arbitrum أن منتجها مناسب للسوق وتنمو بقوة على أساس مطلق ونسبة إلى أقرانها.
بالنسبة للمستثمرين الأساسيين الذين يبحثون عن أدلة على النمو مع قوة جذب أساسية، فإن Arbitrum ستحتل مرتبة أعلى في هذه القائمة. إنها واحدة من أسرع حلول الطبقة الثانية نموًا على Ethereum وقد استحوذت على حصة كبيرة من سوق الصرف خلال العام الماضي.
للتعمق أكثر في النقطة الأخيرة، كانت Arbitrum واحدة من السلاسل القليلة التي أظهرت نموًا في الحجم في جميع أنحاء السوق الهابطة، في حين كان الاستخدام العام ضعيفًا نسبيًا. في الواقع، إذا نظرت إلى البيانات بشكل منفصل، فستجد أنه ضمن Ethereum وجميع حلول الطبقة الثانية الأخرى، ساهمت Arbitrum بالفعل بنسبة 100٪ من النمو في النظام البيئي Ethereum هذا العام. تتمتع Arbitrum بحضور كبير داخل نظام Ethereum البيئي، كما تتمتع Ethereum نفسها بحضور كبير في مساحة العملات المشفرة الشاملة.
شبكة Arbitrum في دورة حميدة. بناءً على أبحاثنا الميدانية، ينجذب المطورون إلى الاستخدام المتزايد وقاعدة المستخدمين على Arbitrum. هذه دورة إيجابية للشبكة: المزيد من المستخدمين يعني أن المزيد من المطورين مهتمون بإنشاء تطبيقات جديدة على Arbitrum، والذي بدوره يجذب المزيد من المستخدمين. ولكن كمستثمرين في القيمة الأساسية، علينا أن نسأل أنفسنا، هل كل هذا مهم ما لم تكن هناك طريقة لتحقيق الدخل من هذا النشاط، أليس كذلك؟
الإجابة على هذا السؤال هي سبب اعتقادنا أن هذه فرصة استثمارية أساسية جيدة - Arbitrum هو بروتوكول مربح يحتوي على العديد من المحفزات المحتملة القادمة.
في هذا المجال، قد لا يدرك العديد من المستثمرين العاديين أن هناك بالفعل بعض البروتوكولات التي يمكنها تحقيق الأرباح. تحقق Arbitrum إيرادات عن طريق فرض رسوم المعاملات على شبكتها، وتجميع تلك المعاملات، ثم دفع الطبقة الأساسية للإيثريوم لإصدار هذه المعاملات الضخمة. عندما ينفق المستخدم 20 سنتًا على معاملة ما، تفرض Arbitrum هذه الرسوم. ثم يقومون بتجميع هذه المعاملات في دفعات كبيرة ونشر هذه المعاملات على الطبقة الأولى من الإيثريوم، ودفع رسوم تبلغ حوالي 10 سنتات لكل معاملة. تعني هذه الرياضيات البسيطة أن Arbitrum تحقق حوالي 10 سنتات من إجمالي الربح لكل صفقة.
لقد وجدنا بروتوكولًا وجد المنتج مناسبًا للسوق ولديه اقتصاديات وحدة معقولة، مما يقودنا في النهاية إلى الاعتقاد بأن تقييمه قوي.
نمو Arbitrum في مقاييس التشغيل الرئيسية
فيما يلي بعض الرسوم البيانية التي توضح بعض الأساسيات.
منذ إطلاقها، ارتفع عدد المستخدمين النشطين بشكل مستمر، مع ما يقرب من 90 مليون معاملة ربع سنوية. بلغت إيرادات الربع الثاني 23 مليون دولار وبلغ إجمالي الربح ما يقرب من 5 ملايين دولار في الربع الثاني، على أساس سنوي إلى 20 مليون دولار. هذه هي مؤشرات الأداء الرئيسية التي يمكننا تتبعها والتحقق منها على blockchain يوميًا لمراقبة ما إذا كانت Arbitrum تلبي أطروحتنا الاستثمارية وتوقعاتنا المالية.
ويبلغ متوسط عدد المستخدمين الشهري حاليًا حوالي 2.5 مليون، ويقوم كل شخص بإجراء ما متوسطه 11 معاملة شهريًا، ويبلغ عدد المعاملات السنوية حوالي 350 مليون معاملة. بناءً على هذه الأرقام، تبلغ عائدات Arbitrum ما يقرب من 100 مليون دولار أمريكي، مما يحقق أرباحًا إجمالية عادية تبلغ حوالي 50 مليون دولار أمريكي. وفجأة، أصبح هذا عملاً مثيرًا للاهتمام للغاية.
أما بالنسبة للمحفزات وما يجعلها استثمارًا في الوقت المناسب، فإن جزءًا رئيسيًا من عملية البحث لدينا هو تتبع خارطة طريق تكنولوجيا الإيثيريوم بأكملها. الخطوة المهمة التالية هي ترقية تسمى EIP-4844، والتي ستؤدي بشكل فعال إلى تقليل تكاليف المعاملات لعمليات التجميع مثل Arbitrum. يمكن تخفيض التكلفة الرئيسية لشركة Arbitrum، وهي 10 سنتات لكل معاملة، بنسبة 90٪ إلى 1 سنت لكل معاملة. عند هذه النقطة، سيكون لدى Arbitrum خياران. ويمكنهم تمرير هذه الوفورات في التكاليف مباشرة إلى المستخدمين، مما يزيد من تسريع اعتمادها، أو يمكنهم الاحتفاظ بهذا الوفورات في التكاليف كأرباح، أو مزيج من الاثنين معا. وفي كلتا الحالتين، نتوقع أن يكون هذا حافزًا كبيرًا لزيادة استخدام Arbitrum وربحيته.
في الاستثمار الأساسي، يعد التركيز على التقييم جزءًا مهمًا. تبلغ القيمة السوقية الحالية لشركة Arbitrum 5 مليارات دولار، على أساس الأسهم القائمة. من وجهة نظرنا، يعد هذا أمرًا جذابًا للغاية مقارنة بعدد من بروتوكولات الطبقة 1 والطبقة 2 الأخرى التي لها حدود سوقية مماثلة ولكن فقط جزء صغير من الاستخدام والإيرادات والأرباح.
ولوضع هذا التقييم في سياق النمو، نعتقد أنه خلال العام المقبل، يمكن أن ينمو حجم معاملات Arbitrum إلى أكثر من مليار معاملة سنويًا، مع أرباح قدرها 10 سنتات لكل معاملة. ويمثل هذا أرباحًا تبلغ حوالي 100 مليون دولار أمريكي، مما يعني ضمنيًا تقييم ما يقرب من 50 ضعفًا من الأرباح الآجلة بقيمة سوقية تبلغ 5 مليارات دولار أمريكي. يبدو هذا مكلفًا من حيث القيمة المطلقة، ولكن من وجهة نظرنا، يعد هذا معقولًا بالنسبة للأصل الذي لا يزال ينمو بمعدل ثلاثة أرقام. بالمقارنة مع تقييمات الأعمال في العالم الحقيقي، إذا نظرت إلى شركات البرمجيات الشهيرة مثل Shopify أو ServiceNow أو CrowdStrike، فإن معدلات نمو إيراداتها هي رقم مزدوج، ويبلغ متوسط مضاعفات التداول الخاصة بها حوالي 50 مرة، ومعدل النمو أبطأ بكثير من أن من Arbitrum.
Arbitrum هو بروتوكول يتناسب مع سوق المنتجات، وينمو بسرعة كبيرة (سواء من حيث القيمة المطلقة أو بالنسبة للصناعة)، وهو مربح بشكل واضح، ونسبة إلى نموه، والأصول الأخرى في العملة المشفرة، والأصول الأخرى في التمويل التقليدي، وتقييمه معقول. . ونحن نواصل تتبع هذه الأساسيات عن كثب على أمل أن تنجح أطروحتنا.
محفز الخلفية
هناك العديد من المحفزات الأساسية في الأفق والتي يمكن أن يكون لها تأثير كبير على سوق الأصول الرقمية.
وبينما تراجع الاهتمام بالاستثمار المؤسسي خلال العام الماضي، فإننا نراقب الأحداث القادمة التي قد تثير اهتمامًا متجددًا بين المستثمرين. علاوة على ذلك، هناك الموافقة المحتملة على صندوق Bitcoin ETF الفوري. على وجه الخصوص، يعد تقديم شركة بلاك روك حدثًا مهمًا لسببين. أولاً، باعتبارها أكبر شركة لإدارة الأصول في العالم، تخضع شركة BlackRock لتدقيق مكثف ولا تتخذ قراراتها إلا بعد دراسة متأنية. حتى وسط الضباب التنظيمي وبيئة السوق الحالية، اختارت شركة BlackRock الاستمرار في زيادة استثماراتها في صناعة الأصول الرقمية. نعتقد أن هذا يرسل إشارة إلى المستثمرين بأن العملات المشفرة هي فئة أصول مشروعة ولها مستقبل دائم. ثانيًا، نعتقد أن صناديق الاستثمار المتداولة ستزيد من التعرض لفئة الأصول هذه والطلب عليها بشكل أسرع مما يتوقعه معظم الناس. آخر الأخبار هو أن محكمة الاستئناف الأمريكية انحازت إلى Grayscale في الدعوى التي رفعتها ضد هيئة الأوراق المالية والبورصة لرفض طلبها الفوري لصندوق Bitcoin ETF العام الماضي. نعتقد أن هذا يزيد بشكل كبير من فرص الموافقة على طلبات Bitcoin ETF الفورية من شركات مثل BlackRock وFidelity وغيرها، ربما في وقت مبكر من منتصف أكتوبر.
على الرغم من أن البيئة التنظيمية بدأت تصبح أكثر وضوحًا، إلا أنها قد تظل العامل الأكبر الذي يعيق السوق، خاصة بالنسبة لأسعار الرموز ذات الذيل الأطول. إلى حد ما، بدأت المحاكم في محاربة إجراءات "الإشراف على التنفيذ" التي تتخذها هيئة الأوراق المالية والبورصة، والتي يبدو أنها بمثابة قتال ضد هيئة الأوراق المالية والبورصات. بالإضافة إلى الأخبار المتعلقة بصندوق Grayscale Spot Bitcoin ETF، وقفت المحكمة إلى جانب شركة Ripple في قضيتها ضد هيئة الأوراق المالية والبورصة، وفسرت الأصل الرقمي على أنه ليس ضمانًا في ضوء إيجابي. يعد هذا حدثًا مهمًا لأنه يوضح أن تنظيم الأصول الرقمية يمكن، بل ينبغي، أن يكون أكثر دقة. يعد الوضوح التنظيمي أمرًا مهمًا لحماية المستهلكين ورواد الأعمال الذين يحتاجون إلى الإطار الصحيح والتوجيه ليشعروا بالثقة في إنشاء تطبيقات جديدة وإطلاق العنان للابتكار.
وأخيرًا، أصبحت العملات المشفرة في ما نسميه لحظة "الاتصال الهاتفي بالنطاق العريض". لقد ذكرنا من قبل في رسائل سابقة أن العملات المشفرة تمر بمرحلة مشابهة لمرحلة الإنترنت قبل 20 عامًا. تحرز حلول توسيع نطاق Ethereum مثل Arbitrum أو Optimism تقدمًا كبيرًا، ونشهد زيادة في سرعات المعاملات وانخفاض التكاليف وما يصاحب ذلك من زيادة في القدرات. مثلما لم نتمكن من تخيل عدد شركات الإنترنت الجديدة التي تم إنشاؤها بعد تسارع الإنترنت من الاتصال الهاتفي إلى النطاق العريض، نعتقد أن الشيء نفسه سيحدث مع العملات المشفرة. في رأينا، لم نشهد بعد اعتمادًا واسع النطاق لحالات الاستخدام الجديدة التي تم تمكينها من خلال البنية التحتية الضخمة لـ blockchain وتحسين السرعة.